А главной темой пересудов, считал он, были домыслы о богатствах, накопленных в Беверли-Хиллз: «Они не имели представления, сколько мы получаем, и им оставалось строить догадки. Даже у нас в группе никто не знал, кто сколько зарабатывает».

Глава 6

Фонд из воздуха

Золотым прикосновением Мидаса Милкен изменил жизнь людей не только в узкой нише Drexel. К 1983 году Фред Карр из First Executive, компании по страхованию жизни, и Томас Спигел из Columbia Savings and Loan уже создали мощные, быстрорастущие организации, причем обе стояли особняком в своей отрасли, обе основывались и процветали на продукте Милкена.

В конце шестидесятых годов Фред Карр добился заоблачной доходности во главе динамичного взаимного фонда Enterprise Fund, а в 1969 году покинул его – за несколько месяцев до краха. Правильный выбор момента спас деньги и уверенность в себе, но не репутацию: судьба фонда запятнала ее не на один год. Наконец в 1974 году Карра пригласили управляющим в First Executive, компанию с 30 сотрудниками, балансировавшую на грани банкротства. Друзья не могли понять, чем полумертвая страховая фирма могла привлечь такого знатока ценных бумаг.

Однако Нафтали Тсйтельбаум, много лет проработавший с Карром в этой компании, объяснил: «Само понятие „страховой бизнес" никак не объясняло решение Фреда перейти в First Executive. Он пошел туда, поскольку увидел возможность беспрепятственно применять свои умения в инвестиционном деле».

Карр быстро нашел страхового консультанта Алана Джейкобса, и тот предоставил в его распоряжение свой опыт в страховом деле, Которого у Карра не было. В течение последующих 12 лет Джейкобе незаметно, стараясь не привлекать к себе внимание, создавал многие новаторские страховые продукты First Executive.

В 1975 году компания начала торговать аннуитетом с однократным взносом и отсроченным налогом (SPDA), по условиям которого покупатель платит один раз, получает ежегодные поступления до полной выплаты взноса и на протяжении всех лет пользуется налоговыми льготами. Этот и другие страховые продукты, созданные в последующие десять лет, в том числе структурированные финансовые схемы и гарантированные инвестиционные контракты (GIC), особенно отвечали замыслам Карра, поскольку авансом приносили крупные суммы для инвестиций. И если бы Карр смог предложить более высокую прибыль, чем ближайший конкурент, он стал бы доминировать в этом растущем бизнесе. Дело оставалось за малым – выработать беспроигрышную инвестиционную стратегию.

В 1977– 1978 годах она вполне сложилась. Карр решил избегать недвижимости, обычных акций и вообще всех инвестиционных инструментов, которыми традиционно пользовались неповоротливые страховые гиганты (многие из них, если бы им пришлось оценить свой портфель на рынке и зафиксировать его текущую рыночную стоимость, показали бы огромные убытки). Он по-крупному занялся облигациями -«мусорными». По словам одного сотрудника Милкена, тот считал одним из преимуществ переезда в Лос-Андкелес возможность развивать отношения с Карром и First Executive.

В 1978 году, когда Милкен отправился на Западное побережье, First Executive купила ни много ни мало 66,7% всех публичных «мусорных» эмиссий, которые размещала Drexel. В 1979 году Карр приобрел 73,3%, в 1980 – 86,7%, в 1981 – 100%, в 1982 – 92% и в 1983-м – опять 100%.

За десять с небольшим лет инвестиционная стратегия Карра превратила First Executive из почти обанкротившейся компании в пионера страховых продуктов новой волны с 12-миллиардными активами и чистой стоимостью 1,3 миллиарда долларов. И это неудивительно, поскольку доходность портфеля Карра составляла 13% по сравнению с 9,9% в среднем по отрасли. К тому моменту как активы First Executive в конце 1986 года достигли 12 миллиардов, доля инвестиций в «мусорные» бумаги колебалась от пяти до семи миллиардов долларов.

Для Томаса Спигела Милкен сделал, вероятно, даже больше, чем для Карра. Во всяком случае, у Карра уже был свой список успехов и неудач, когда он так здорово спелся с Милкеном. А Спигел до встречи с Милкеном ничем себя не зарекомендовал.

В начале семидесятых годов Спигел работал продавцом в отделе индивидуальных клиентов Drexel Burnham в Нью-Йорке. По словам одного управляющего Drexel, Спигел имел все задатки плейбоя: «Он гулял до четырех утра и никогда не появлялся на службе раньше десяти тридцати или одиннадцати – обычно с похмелья». Затем Спигел попробовал себя в операциях с недвижимостью и продавал конминиумы в Иране от Starrett Corporation. В 1974 году его отец, Авраам Спигел, купил в Беверли-Хиллз захудалую ссудо-сберегательную фирму Columbia Savings and Loan Association, а в 1977 году сделал Томаса ее президентом и главным управляющим. Чистая стоимость фирмы составляла тогда три миллиона долларов. Под руководством Томаса Спигела она продолжала тонуть.

Конечно, Columbia была далеко не единственной ссудо-сберегательной фирмой, попавшей в тяжелое положение. В 1980-1981 годах подавляющее большинство из трех тысяч ссудо-сберегательных организаций страны испытывали губительные последствия того же несоответствия, от которого страдала и Columbia: они давали долгосрочные ипотечные кредиты с фиксированной процентной ставкой, а средства получали за счет краткосрочных сберегательных и им подобных вкладов. Ипотечные кредиты выдавались обычно под 4-5% годовых. Когда в 1980-1981 годах процентные ставки взлетели до 15%, ссудо-сберегательным фирмам пришлось конкурировать с новыми взаимными фондами денежного рынка и, соответственно, резко перейти от сберегательных счетов к депозитным сертификатам с корректируемой процентной ставкой.

С целью помочь задыхающимся ссудо-сберегательным учреждениям в 1982 году был принят закон Гарна-Сен-Жермена о депозитных учреждениях, объявивший дерегуляцию. Конгресс разрешил фирмам, имеющим федеральную лицензию, давать коммерческие ссуды и инвестировать в долговые обязательства компаний, а также в другие активы. В некоторых штатах затем приняли похожие законы, касающиеся организаций с лицензией штата.

Тем самым конгресс открыл для Милкена совершенно новый источник капитала – почти триллион долларов в портфелях ссудо-сберегательных компаний. Если федеральная лицензия предусматривала потолок «мусорных» инвестиций (не более 10% активов), то законодательство некоторых штатов – в том числе штата Калифорния – разрешало ссудо-сберегательным фирмам действовать по их усмотрению. Ссудо-сберегательные фирмы были великим инвестиционным инструментом еще и потому, что располагали «встроенным» финансовым рычагом: на каждые три доллара собственного капитала или субординированного долга они могли брать сто долларов депозитов.

Спигел наметил новую стратегию: повысить доходность инвестиций заменить ипотечные бумаги на «мусорные» облигации и устранить несоответствие между сроками погашения своих ссуд и своих долгов. этой целью за несколько лет Columbia выпустила средне– и долгосрочные неизымаемые депозитные сертификаты на несколько миллиардов долларов; брокеры продавали их в розницу по всей стране. В результате средний срок погашения долгов Columbia увеличился с 3,6 месяцев в декабре 1982 года до 2,9 лет в марте 1986 года. Так Спигел получил надежный капитал, который нельзя было быстро потребовать назад. Значительную его часть он вложил в «мусорные», обеспечив себе большой ценовой разрыв между привлеченными и вложенными деньгами.

В декабре 1983 года активы Columbia составляли 373 миллиона долларов; к концу 1986 года они достигли почти 10 миллиардов – из которых по меньшей мере 26% было инвестировано в «мусорные» облигации.

Бывший сотрудник Columbia рассказывал, что первые «мусорные» Спигел купил в 1982 году и тут же стал вкладывать в них сотни миллионов: «Только Том был новичком на этом рынке. Там всем вертел Майк. У нас в Columbia не было ни исследовательского отдела, ни данных. Вся документация умещалась в двух картотечных ящиках».

В 1986 году Columbia имела полноценный штат аналитиков по «мусорным» инвестициям. Спигел, превратившийся к этому времени в оборотистого управляющего, полностью им доверял и заявлял, что фирма принимает самостоятельные решения, независимо от Милкена. Вместе с тем в интервью для «Business Week» он заявил: «Майк сыграл главную роль в расширении моего делового кругозора». Кругозор Спигела действительно расширился от «мусорных» облигаций до инвестиций в бумаги, обеспеченные ипотечными закладными, и рискованных арбитражных операций.

Высокорисковые инвестиции Спигела вызвали неудовольствие Федерального совета банков жилищного кредита. Ссудо-сберегательные организации в теории были предназначены для финансирования жилищного строительства. А Спигел играл деньгами, имевшими федеральные гарантии, в «мусорные» игры. Совет банков провел анализ инвестиций ссудо-сберегательных фирм в «мусорные» бумаги и решил ввести потолок для Спигела и прочих организаций, имеющих лицензию штата, но до конца 1987 года так ничего и не предпринимал, настоянию совета вознаграждение Спигела в 1985 году было уменьшено с почти девяти миллионов долларов до 5,1 миллиона; однако Спигел все равно оставался самым высокооплачиваемым управляющим в своей отрасли.

Итак, Спигел не был в фаворе у властей, но сумел – с помощью продуктов и руководства Милкена – создать одну из самых прибыльных и высококапитализированных ссудо-сберегательных организаций в стране. В конце 1986 года прибыли Columbia продолжали расти, в то время как практически каждая четвертая ссудо-сберегательная фирма с федеральными гарантиями в том году потеряла деньги, причем убытки по сравнению с 1985 годом почти удвоились.

В 1986 году Милкен не раз подчеркивал, как ему приятно упоминать о двух этих успешных выскочках, First Executive и Columbia, которые решительно отказались от замшелых канонов своей отрасли. Милкену льстила роль прародителя обеих организаций, и его кровосмесительная связь с ними становилась все теснее по мере их взросления. Он продавал им «мусорные» облигации – движущую силу их феноменального роста. Он привлекал для них капитал. Он был их крупным акционером. По свидетельству одного бывшего члена группы Милкена, Майк и некоторые члены группы, купив акции и варранты Карра, снабдили его капиталом, остро необходимым First Executive на начальной стадии. В конце 1981 года Милкену и Drexel принадлежало 50% в филиале First Executive, занимавшемся вторичным страхованием (потом он стал называться First Stratford). К декабрю 1984 года Милкен – через трасты своих детей (ценные бумаги для этих трастов приобретало единственное доверенное лицо – юрист Милкена Ричард Сандлер) – держал 9,9% акций Columbia. В том же декабре Drexel Burnham Lambert Group имела в ней 10,3% акций. Иными словами, Милкен и Drexel контролировали более 20% капитала фирмы.

Среди всех организаций и компаний, с которыми Милкен вел свои замысловатые игры, First Executive и Columbia в 1983 году выделялись масштабом метаморфоз. Прочие тоже обогащались на операциях Милкена, но при этом не переживали превращения из замухрышек в титанов, причем титанов, пропитание которых в значительной мере зависело непосредственно от Милкена. Чем больше аппетита First Executive и Columbia впоследствии проявляли к «мусорным», тем полезнее становились и тем больше напоминали огромные пищеварительные органы.

А пока, в 1983 году, Карр и Спигел получили собственные функции в машине Милкена, объединившись с другими членами его обширного делового семейства – с Карлом Линднером через American Financial с Солом Стейнбергом через Reliance Insurance, с Мешуламом Риклисом через Rapid-American, с Виктором Познером через несколько его компаний, с Бельцбергами через их компании и с прочими: все они выпускали свои бумаги, покупали и продавали бумаги друг друга, а Милкен служил общим связующим звеном.

Но при всем значении этих игроков «мусорный» рынок в конце 1983 года был гораздо шире и объемистее, чем кружок азартных игроков Милкена. С 1977 по 1983 год 225 промышленных и финансовых компаний выпустили «мусорные» долговые обязательства приблизительно на 19,5 миллиарда долларов. По оценкам Милкена, в конце 1983 года «мусорный» рынок превышал 40 миллиардов в номинальном исчислении (к нему относились и те бумаги, которые упали до «мусорной» категории, и те, которые были изначально выпущены как «мусорные»). А поскольку весь рынок прямых корпоративных облигаций оценивался примерно в 375 миллиардов, «мусорный» сектор составлял в нем почти 13%.

В то время как этот рынок привлекал все больше покупателей – или, в терминологии Милкена, «приверженцев», – он был далеко не главным направлением инвестирования, так что разрыв в доходности оставался впечатляющим. Как подсчитал Милкен в конце 1983 года, доходность типичной «мусорной» облигации уже несколько лет превышала соответствующий показатель облигации Казначейства США на 300-500 базисных пунктов (то есть составляла 13-15% по сравнению с 10% у казначейской облигации).

Из всех, кто обогащался на этих доходах, First Executive и Columbia были, несомненно, самыми агрессивными – каждая в своей отрасли. Но теперь на рынок стали выходить другие страховые и ссудо-сберегательные фирмы. Первоначальная горстка взаимных фондов, созданных для «мусорных» инвестиций, выросла до 26 с активами в 5,5 миллиарда долларов. Вышли на рынок и пенсионные фонды. Одним из первых, в 1980 году, в «мусорные» вложил 20 миллионов долларов, пенсионный фонд World Bank За ним последовали пенсионные фонды таких «голубых фишек», как IBM, Xerox, Atlantic Richfield, Standarc Oil, General Motors и других.

Притоки множились, но почти все протекали через Милкена. Например, многие менеджеры из пенсионных фондов просили Милкена порекомендовать специалиста по «мусорным» бумагам, и он направлял их «по руслу» во взаимные фонды. Один управляющий взаимным фондом (по его словам, он отказался от предложения Милкена) вспоминал: «В какой-то момент Майк спрашивал (это случалось, наверное, с каждым парнем из взаимного фонда): „А не хочешь взять в управление клиентский счет?". Стоит только согласиться – и будешь ему обязан».

Одним из тех, кто не отвергал милостей Милкена, был Дэйвид Соломон, руководивший взаимным фондом высокодоходных бумаг при First Investors. Соломон управлял частью пенсионных денег World Bank (Милкен рекомендовал Соломона в числе прочих) и других компаний; этими счетами ведала отдельная группа – First Investors Asset Management. Бизнес стал настолько прибыльным, что в начале 1983 года Соломон ушел из First Investors, прихватив весь свой «мусорный» персонал и счета пяти из семи клиентов фирмы (в совокупности они представляли собой портфель почти в 300 миллионов долларов), и учредил собственную компанию – Solomon Asset Management. В числе клиентов, которых увел Соломон, находились пенсионный фонд World Bank и First Executive (First Executive изъяла из своего 120-миллионного портфеля в First Investors 80 миллионов долларов и инвестировала 90 миллионов вместе с Соломоном).

В каждом бизнесе и в каждой профессии существует своя система связей и протекций. Система Милкена отличалась от других безоговорочным господством одного человека. Милкен, и только он один, имел право распределять милости. У него был продукт. У него были деньги. При своей феноменальной памяти, которую подкрепляла компьютерная система в Беверли-Хиллз, он знал, где находится почти любая облигация. Он контролировал не только первичный рынок (эмиссию), но и вторичный (торговлю). Один страстный поклонник «мусорных» не уставал повторять: «Майк – вот рынок».

Ни один покупатель «мусорных» не рисковал, даже если у него возникали внезапные затруднения, испортить отношения с Милкеном, отказавшись, допустим, приобрести бумаги, которые Милкен хотел сбросить. «У Майка, – вспоминал один управляющий взаимным фондом, – было любимое выражение: „Я вам компенсирую"».

Ни на мгновение не выпускал из рук контрольные рычаги. Милкен управлял чудовищной финансовой машиной, и ее мощь постоянно росла. На «мусорной» конференции 1983 года он ввел процедуру, ставшую потом ритуальной: приблизительно посчитал совокупную покупательную способность гостей. По словам одного из присутствовавших, он заявил: «Мы, сидящие в этом зале, вместе можем достать сто миллиардов долларов».

Эти ежегодные объявления всегда были отчасти пропагандистским трюком Милкена-шоумена, поскольку (даже при всей легендарной способности Милкена убеждать) портфели его гостей пока состояли не из одних «мусорных». Однако, несмотря на склонность Милкена к преувеличениям, уже в то время стало ясно, что он создал очень высокий спрос, превышавший предложение, осуществимое «традиционными» для Drexel способами финансирования. Чтобы машина набрала максимальные обороты, а Милкен и Drexel продолжали резко повышать ежегодные прибыли, нужно было найти новый источник продукта.

Милкен и Джозеф все больше склонялись к выводу, что этим источником являются операции слияний и приобретений (МА), при которых инвестиционно-банковские фирмы получают многомиллионные гонорары на одной сделке. Прибыльность традиционных видов бизнеса Уолл-стрит упала после дерегуляции, в результате которой процентные ставки пришли в свободное движение, а долговременные связи между компаниями и инвестиционными банками уступили место свободной конкуренции за размещение бумаг. В это время самым горячим бизнесом стали слияния и приобретения. До 1976 года инвестиционные банки, как правило, вообще не имели отдельных групп по слияниям и приобретениям; но уже в 1983 году для ведущих фирм – Goldman Sachs, Morgan Stanley, First Boston, Kidder Peabody – они; стали главными источниками дохода.

Эта последняя волна слияний была четвертой за всю историю страны. Первая случилась в конце 1890-х годов, когда сформировались такие монополии, как U.S. Steel и Standard Oil. Следующая длилась с 1919 по 1929 год (до начала кризиса); тогда возросли General Motors и Pullman. Третья продолжалась с 1960 по 1969 год; тогда рост биржевых курсов способствовал преимущественно «бумажным» сделкам, и создатели конгломератов имели возможность приобретать гораздо более крупные компании за счет своих переоцененных акций.

Последняя волна началась в 1974 году, когда один из столпов делового истеблишмента, International Nickel Company, напал на себе подобного – FSR Мялп тот разбойные действия International Nickel поддержал образец добропорядочности – Morgan Stanley. Тем самым классовый барьер был сломан, и агрессивные поглощения стали приемлемыми для элитарных компаний, их инвестиционных банков и юристов. Следом за International Nickel другие «голубые фишки» тоже предприняли ряд попыток поглощения за наличные, нацеливаясь на классные, хорошо управляемые компании.

Если общее число сделок по сравнению с концом шестидесятых годов значительно сократилось, то объем отдельных операций начал расти. В 1975 году лишь 14 слияний превысили 100 миллионов долларов каждое; в 1977 году число таких сделок возросло до 41, а в 1978-м – до 80. В 1979 году точкой отсчета стали уже операции на миллиард и больше: три в том году, одна в 1980, девять в 1981, пять в 1982 и девять в 1983-м.

Волну поглощений отчасти спровоцировал рыночный крах 1974 года, в результате которого возник широкий выбор дешевых приобретений. В то время как инфляция поднимала стоимость корпоративных активов, соответствующего роста цены акций не происходило. Поэтому стало гораздо дешевле купить компанию, чем основать ее.

Кроме того, налоговая и бухгалтерская система поощряет принятие долговых обязательств – что и происходит в ходе кредитованных поглощений – за счет доли собственного капитала. Налог с прибыли платит компания, а налог с дивидендов – акционеры; так возникает двойное налогообложение. Компании легче платить процент (по долгу), который можно вычесть из налоговой базы, чем дивиденды (по акциям), которые вычесть нельзя. Поэтому в рамках 50-процентного налога на прибыль компания может столь же легко платить 16% по долговым обязательствам, как 8% по дивидендам. Соответственно, индивидуальный инвестор, которому нужно платить либо проценты, либо дивиденды, обычно предпочтет процентные платежи по долгам, пусть и более высокие.

В начале восьмидесятых годов появились дополнительные факторы. Рейган отменил антитрестовские ограничения. Гигантские слияния нефтяных компаний, которые не разрешили бы при Картере, стали типичным явлением. А компании, собранные из разнородных частей в эпоху конгломератов, начали продавать лишнее и приобретать нужное им по профильному бизнесу.

Банки – важнейшие участники – дружно бросились в толкотню слияний и приобретений. В 1975 году, когда Crane подала заявку на приобретение 25% Anaconda Copper Company, ни один крупный нью-йоркский банк не пожелал стать посредником в этой операции. Теперь все сдерживающие факторы исчезли. С отменой регулирования банки потеряли основную часть дешевых в обслуживании депозитов и были вынуждены предлагать инструменты денежного рынка и высокодоходные бумаги. Кроме того, прибыльность краткосрочных кредитов компаниям уменьшилась, поскольку банковским ссудам приходилось конкурировать с векселями. Поэтому высокодоходные кредиты под поглощения оказались самым лакомым бизнесом.

Когда в 1981 году вступил в силу новый налоговый закон, принимать долговые обязательства в этих кредитованных сделках стало еще более выгодно. Закон, призванный подстегнуть экономический рост, разрешал компаниям применять схему ускоренной амортизации. Если они прибегали к этому средству, приток наличности рос быстрее, чем объявленные доходы. В результате стоимость акций не достигала величины, возможной при более высоких объявленных доходах, а добавочный приток наличности увеличивал способность компании обслуживать долг и, соответственно, ее привлекательность в качестве объекта поглощения.

В дополнение ко всем этим факторам, вызвавшим лихорадку приобретений, пламя раздували и на Уолл-стрит. К 1983 году инвестиционные банки отказались от своей традиционной роли пассивных консультантов, неустанно охотились за каждой сделкой и приобрели опыт в проведении многомиллиардных операций. У Drexel не было возможности привлечь элитарных клиентов – настоящих игроков в этой сфере; фирма поневоле оставалась на периферии, занимаясь второстепенными сделками.

В 1983 году группа слияний и приобретений Drexel получила 10 миллионов долларов комиссионных – против шести миллионов в предыдущем году. Группу возглавлял Дэйвид Кей, из «ширсоновской мафии» Джозефа, пришедшей в семидесятых годах. Этот пронырливый тип уместнее смотрелся бы на Седьмой авеню, чем на Уолл-стрит («Дэйвид, давай возьмем гросс застежек», – подначивал Кея один сотрудник). Джозеф указал Кею, что группы слияний в отделах корпоративных финансов ведущих фирм приносят 40 и даже 50% всех доходов. В том году отдел корпоративных финансов Drexel заработал 115 миллионов долларов (включая 10 миллионов группы Кея). Поэтому, заключил Джозеф, Кей даже близко не подошел к конкурентоспособному уровню.

«Я сказал, что группе самое время сделать „большой скачок" и, по моему мнению, мы должны подключить наши финансовые активы. Были у нас и другие идеи, – рассказывал Джозеф, – например, гарантированные предложения для компаний. Наши возможности позволили обратиться в компанию и предложить: „Не хотите ли продать этот филиал? Мы гарантированно обещаем сорок миллионов долларов". А если потом мы не сможем выручить сорок миллионов, убыток мы компенсируем, и у нас, по крайней мере, будет товар».

Drexel не могла устраивать сделки таким же путем, как другие фирмы, поскольку товара не имела. Фирмы, подобные Goldman, Sachs, имевшие клиентов из списка «Fortune 500», часто выступали как свахи между этими клиентами и получали королевские гонорары. Но у Drexel не было сопоставимого продукта для слияний и приобретений, а также доступа в мир, который им располагал.

Через шесть лет после того как фирма начала размещать «мусорные» эмиссии, она создала 40-миллиардный рынок, а ее прибыли выросли в геометрической прогрессии, обогатив Милкена и его приближенных. Она снабжала, по сути дела, венчурным капиталом десятки небольших компаний и обеспечивала обильную прибыль ссудо-сберегательным фирмам, страховым компаниям, пенсионным фондам, фондам высокодоходных бумаг и так далее. Но для элиты корпоративного мира она все равно оставалась изгоем.

Drexel нашла свою нишу, о которой Джозеф размышлял в семидесятых годах, и она оказалась золотой. Но деньги никогда не были для Джозефа основным критерием. С самого начала он поставил себе цель создать организацию мирового класса и теперь не сомневался, что Drexel, как и другие фирмы, претендующие на подобный статус, должна стать крупным игроком в сфере слияний и приобретений.

В теоретическом отношении «большой скачок» Джозефа представлял собой лишь маленький шаг вперед по сравнению с тем, чем фирма уже занималась. С 1982 года Drexel обеспечивала – посредством продажи «мусорных» – «промежуточное» финансирование для кредитованных выкупов (LBO). При LBO (как их стали называть в восьмидесятых годах) небольшая группа инвесторов, обычно включая менеджмент, выкупает акции компании с помощью кредита, соответствующего размеру выкупаемых активов, а затем выплачивает долг поступающей наличностью или, чаще всего, путем продажи части активов. По структуре LBO напоминает перевернутую пирамиду: на вершине – приоритетный, обеспеченный долг (банковские кредиты, обычно 60%), в середине – «промежуточный», необеспеченный долг (около 30%, которые Drexel покрывала «мусорными»), а нижнюю кромку сделки составляет тонкий слой собственного капитала.

Некоторые фирмы, в частности Kohlberg Kravis Roberts and Company, horstmann Little and Company, Clayton&DuLilier к другие, дав но (иногда с начала шестидесятых годов) специализировались на LBO. В конце концов, LBO – просто инвестиционная техника, которая позволяет заложить активы компании, чтобы купить ее; по очень похожей схеме проводятся многие сделки с недвижимостью – путем второго и третьего закладов. Фирма, организующая LBO, приобретает компанию совместно с управляющими. Владение долей собственности дает управляющим дополнительный стимул уменьшать расходы и поднимать эффективность. А благодаря использованию кредита стоимость инвестиций собственников компании во многих случаях фантастически возрастает.

В шестидесятых-семидесятых годах рынок LBO ограничивался преимущественно операциями с частными компаниями или подразделениями открытых акционерных компаний. LBO, приводившие к приватизации значительных открытых акционерных компаний, начались не раньше 1980 года.

А настоящее сумасшествие на Уолл-стрит воцарилось после того, как Уильям Э.Саймон, бывший министр финансов США, сорвал куш на сделке по Gibson Greetings. Руководимая им частная инвестиционная группа Wesray в 1982 году приобрела Gibson Greetings у RCA. В 1983 году Gibson Greetings вновь стала открытой акционерной компанией, и группа Саймона, все еще имеющая в Gibson около 50%, завершила операцию с прибылью 70 миллионов долларов. В течение 1984 года объем завершенных LBO вырос в четыре раза и достиг 18,6 миллиарда долларов.

Хотя Drexel и не принадлежала к числу пионеров LBO, она идеально подходила именно для таких операций. Здесь было полное совпадение философий: LBO обеспечивали переход контроля от бюрократической организации в руки предпринимателя. Они представляли собой усовершенствованный вариант того, чем Милкен занимался с 1977 года, когда начал помогать клиентам «накачивать» баланс за счет высокой доли заемного капитала путем эмиссии «мусорных» облигаций. В свое время Милкен специально изучал такое преобразование баланса (при котором долговые обязательства с вычитаемыми из налога процентными платежами только приветствовались) и в 1973 году (после окончания Уортона) написал о нем работу совместно с профессором Джеймсом Уолтером. В работе, озаглавленной «Управление структурой корпоративных финансов», рассматривались способы оптимизации доходности инвестиций путем изменения структуры капитала компании, а в качестве параллели – методика управления инвестиционным портфелем.

«Хотя внимание большинства управляющих сосредоточено на операционной стороне бизнеса, возможности увеличения прибыли зависят и от его финансовой структуры, – писали Уолтер и Милкен. – Долговые обязательства и собственный капитал как сегменты баланса представляют собой портфельные позиции, которые следует изменять в зависимости от ситуации. Пренебрежение этим обстоятельством несовместимо с рациональным поведением».

Финансируя LBO, Drexel продолжала делать то, что лучше всего умела, – поскольку «промежуточный» уровень, или необеспеченный долг в этих сделках с высокой долей кредитов, по определению был «мусорным». До Drexel эту часть средств обычно получали за счет частных размещений в считанных страховых компаниях. Милкен сформировал легионы готовых покупателей, вскормленных как раз такими высокодоходными обязательствами компаний с большой долей заемных средств в структуре капитала. В 1982 году Drexel провела «промежуточное» финансирование двух сделок, в 1983 году – еще двух. Группу LBO возглавил специалист по инвестициям Леон Блэк – единственный (помимо Фреда Джозефа) человек в отделе корпоративных финансов, который, по-видимому, пользовался уважением Милкена.

Дальше все шло по нарастающей. Если Милкен мог достать самую труднодоступную часть долга для дружественного, оговоренного поглощения, то почему не заняться «недружественными LBO» – агрессивными поглощениями с помощью заемных средств?

В ноябре 1983 года Джозеф, Милкен и члены их команд встретились с Кавасом Гобхаи в номере отеля «Beverly Wilshire» (в соседнем номере располагался новый офис Drexel в Беверли-Хиллз), чтобы обсудить «большой скачок». «Мы начали с вопроса, – рассказывал Джозеф, – где мы вообще можем использовать наши финансовые возможности. Единственная вещь, которую трудно финансировать, – недружественные приобретения. Трудно, потому что нельзя признаться людям, что вы собираетесь на такое дело; потому что неизвестно, нужны ли деньги и сколько именно их нужно, – ведь цена может быть завышена, доступа к внутренней информации у вас нет, да и мало кто хочет впутываться в такие дела».

Таковы были реальные проблемы. В результате двухдневного совещания Милкен, Джозеф и прочие участники решили присмотреть подходящую сделку, чтобы на ее примере попытаться найти решение. Через несколько недель обнаружился нужный пробный камень – Т. Бун Пикенс, нацелившийся со своей карликовой Mesa на Gulf Oil Company.

Но зародыш этой новой и всем доступной системы – с помощью которой очень скоро любой (правда, с Милкеном за спиной) получит возможность поглотить любую компанию, сколь бы велика она ни была, – появился годом раньше, тоже на совещании с Гобхаи.

«Мы хотели показать, что Drexel располагает могучим поглотительным потенциалом, – рассказывал Джозеф, – потому что у нас есть доступ к деньгам и влияние». Нужно продемонстрировать такую силу, чтобы компании наперебой стремились нанять фирму – хотя бы просто с целью нейтрализовать ее. Тогда это казалось фантазией, грезами о всемогуществе, которым бредят все слабые.

На совещании 1982 года Джозеф с коллегами составил список звезд мира слияний и приобретений. В него входили Мартин Сигел из Kidder, Peabody, Эрик Гличер из Lehman Brothers, Брюс Вассерстайн из First Boston, Феликс Рогатин из Lazard Freres, Аира Харрис из Salomon Brothers, а также юристы – в частности, Мартин Липтон из Wachtell, Upton, Rosen and Katz и Джо Флом из Skadden, Arps, Meagher, Slate and Flom.

На заседаниях с Гобхаи обсуждались, как известно, любые идеи, даже самые невероятные. Поэтому список, конечно, не был буквальным планом набора персонала. Флома, например, никто не рассматривал как возможную кандидатуру, хотя его связи с Drexel в последующие несколько лет только укреплялись, поскольку Drexel вошла в число пяти крупнейших клиентов его фирмы. Но, как потом говорил Джозеф, четверо из списка их действительно интересовали, и в первую очередь Мартин Сигел. «Я тогда наметил себе задачу привлечь Марта», – рассказывал Джозеф в интервью четыре года спустя, в середине 1986 года, вскоре после того, как Сигел перешел из Kidder в Drexel.

Когда список только набросали, всем казалось, что убедить кого-нибудь из этих людей присоединиться к Drexel не легче, чем (как выразился Дэйвид Кей) «ухватить жар-птицу за хвост». Чтобы появился хотя бы призрачный шанс переманить ту или иную звезду, Drexel с помощью финансовой силы нужно пробиться в закрытый элитарный клуб слияний и поглощений. На том же совещании возник замысел, который впоследствии и реализовали – не буквально, но по идее.

Главное препятствие: у Drexel не было клиента масштаба «Fortune 500» с банковскими возможностями на миллиард долларов для поглощения. А если Drexel сама достанет миллиард? Или если они скажут, что достали, а достанут потом? А что, если фирма сделает такое заявление под свое честное слово, а окружающие поверят и поведут себя соответственно? В новой лексике и новом мире, которые вскоре создаст Drexel средство получит название «очень ответственного» заявления. Пока же его окрестили – по причине явной невещественности – «фондом из воздуха».

«Мы решили объявить, что приготовили миллиард долларов для агрессивного поглощения, – рассказывал один управляющий Drexel. – Никаких денег в фонде не будет – это просто блеф. „Фонд из воздуха" заменит нам клиента с большой мошной, готовой для поглощения, клиента, которого у нас нет. Соответственно этому плану мы решили превратить Карла Айкена из простого раздражителя в крупную угрозу. Карл стал играть роль нашего „фонда из воздуха", Бун – тоже. Так буквально из воздуха, почти из ничего, мы создали очень убедительный агрессивный персонаж».

Часть вторая – Пешки бьют королей

Глава 7

Triangle-National Can: кто делает королей

2 апреля 1985 года конференц-зал на восьмом этаже строгой штаб-квартиры National Can на юго-западе Чикаго, как обычно, наполняли отряды деловых консультантов – юристы по слияниям из Skadden, Arps, Slate, Meagher and Flom и Paul, Weiss, Rifkind, Wharton and Garrison, а также инвестиционщики из Salomon Brothers. Была здесь и новая инвестиционная публика – войска еще недостаточно обстрелянные, но вооруженные чудовищной машиной, которая теперь привлекала внимание и страшила корпоративных вождей по всей стране, включая одного находившегося в зале.

На поле боя явились люди Drexel – подобно «бравым джи-ай» с плаката, висевшего над столом одного старшего управляющего Drexel (этот плакат, задуманный как шутливая реклама фирмы, изображал героя во главе отряда, извергающего огонь из всех винтовок).

За две недели до этого Triangle Industries, которую контролировали Нельсон Пельтц и Питер Мэй, выступила с первичной заявкой, предложив приобрести все находящиеся в открытом обращении акции National Can no 41 доллару наличными. Компания не нашла выхода из ситуации, и теперь все имело вид вполне дружественной сделки. Фрэнк Консидайн, седовласый, аристократичный главный управляющий National Can, пробрался сквозь толпу и пригласил Пельтца к себе в кабинет. Мэй был партнером Пельтца в треть общей доли, но вел игру и устраивал сделку Пельтц. Оставшись вдвоем с Пельтцем, Консидайн сказал, что готов заключить сделку, но акционерам нужно предложить больше. Около десяти минут они обсуждали ситуацию, а потом Пельтц поднял цену до 42 долларов за акцию.

«Нельсон добавил этот доллар на свой страх и риск, – рассказывал Фред Маккарти из Drexel, консультировавший Пельтца. – Дополнительный доллар повышал стоимость сделки на девять миллионов. Леон [Блэк] и я считали это совершенно лишним, но раз слово дано, что нам оставалось? Не могли же мы заявить: „Мы выходим из игры". Вместо этого мы сказали: „Не делай так больше"».

Переговоры пошли дальше. Джеймс Фройнд из Skadden, представлявший National Can, продолжал давить на Пельтца, стараясь выбить еще доллар – то есть еще девять миллионов. Но Пельтц после вразумления от коллег держался твердо. «Я хотел дать еще доллар, – рассказывал он. – В этой сделке лишний доллар – ничто. Что такой доллар сверху? Но я должен был получить „добро" от Майка Милкена, а Майк уехал на Гавайи».

Как рассказывал один старый знакомый Милкена, жена Милкена Лори, взяла с мужа обещание, что во время отдыха он не будет работать после девяти утра. Милкен с семьей отправился на Гавайи. Вечером он несколько часов спал, вставал в час или в два ночи и работал до девяти утра – когда в Нью-Йорке было два часа дня, и деловая активность шла на спад.

«Майк оказался недоступен, – вспоминал Пельтц. – Они [консультанты из Drexel] блокировали мои звонки. Они считали меня слишком щедрым».

«Я знал, – рассказывал Фройнд, – что он готов добавить бакс и рассчитывал достать деньги. Но потом я понял, что не того убеждаю. Все вожжи были в руках Милкена и компании».

И правда, в этой сделке Пельтц действовал не как принципал (о чем ему веско напоминали представители Drexel, Маккарти и Блэк), а как выбранный Милкеном агент. Кандидатура Пельтца появилась вот почему. Виктор Познер, один из самых давних клиентов Милкена, член группы приближенных игроков, попал в трудное положение. Познеру принадлежало 38% акции National Can. В феврале 1985 года National Саn, в соответствии с планом участия сотрудников в акционерной собственности, объявила о скупке 51% акций компании, что ставило Познера (отчаянно нуждавшегося в наличности для выплаты процентов по обязательствам как минимум двух своих компаний) в крайне невыгодное положение миноритарного акционера. Вызволить Познера из этой неприятнейшей ситуации могло только появление встречной заявки.

В это время, в начале 1985 года, Милкен двигал своих игроков на поле слияний и приобретений, словно фигуры на шахматной доске. «Фонд из воздуха» дозрел до уровня «очень ответственного» заявления: Drexel «ответственно заявляла», что может мобилизовать сумму, необходимую клиенту для поглощения желаемой им компании. Затем фирма получала от своих покупателей гарантийные письма с обязательством приобрести определенное количество «мусорных» облигаций. Облигации эмитировала компания-«щит», созданная для приобретения жертвы, а обеспечивались они активами той же жертвы.

Это была гибкая стратегия, которая всякий раз корректировалась по ситуации. До сего момента Милкен с помощью «мусорных» финансировал нападение Mesa Т.Буна Пикенса на Gulf Oil, притязания Reliance Сола Стейнберга на Disney, заявку Карла Айкена на Phillips Petroleum и заявку Coastal Corporation Оскара Уайатта на American National Resources (ANR). Лишь один из объектов нападения, ANR, действительно удалось выкупить – меньше чем за месяц до подачи заявки Triangle на приобретение National Can.

Даже по меркам Drexel – прибежища второсортных дельцов и хрестоматийных аутсайдеров – Пельтц и Мэй были мелковаты. За душой они имели только контрольный пакет дряхлой компании по производству торговых автоматов и проводов (доходы Triangle Industries в 1984 году составили 291 миллион долларов против 1,9 миллиарда у National Can) да 130 миллионов наличными, которые для них собирали за счет продажи «мусорных» сначала L. F. Rotschild, а затем Drexel. Хотя Drexel сватала эту сделку крупным игрокам, никто из них не заинтересовался. Никто не счел ее лакомым куском. По словам одного давнего компаньона Пельтца, «все они рисковали немало потерять, а Нельсону терять было почти нечего».

Так на сцену вышли Пельтц и Мэй. 4 апреля 1985 года они достигли соглашения о приобретении National Can по 42 доллара за акцию – очередной дополнительный доллар не понадобился.

На какое-то время, рассказывал Пельтц, все затаили дыхание: не рассыплется ли это бумажное чудо? Ведь единственное успешное поглощение, проведенное с помощью Drexel, – сделка Coastal по ANR – имело куда больший запас прочности. «Нельзя сравнивать операцию Coastal и нашу, – утверждал Пельтц, явно оскорбленный предположением, что не его Triangle была первой килькой Милкена, Действительно поглотившей кита. – Coastal – крупная компания, со значительными активами. Она не нуждалась в таком количестве кредитов. A Triangle в чистом виде стоила всего 50 миллионов. Поэтому именно мы провели первый суперкредитованный выкуп».

Приобретение National Can обошлось в 465 миллионов долларов, Triangle дала как свою долю капитала 70 миллионов и прибавила еще 30 миллионов за счет продажи (организованной Drexel) привилегированных акций. Заемную часть суммы, 365 миллионов, предоставила Drexel путем продажи «мусорных». После закрытия сделки Drexel таким же способом достала еще 200 миллионов, чтобы выплатить накопившиеся банковские долги National Can. С учетом этой суммы общая задолженность National Can составила 565 миллионов.

Огромная долговая гора была тяжкой ношей при 100-миллионном собственном капитале. Пельтц подчеркивал, что и те 70 миллионов, которые Triangle вложила в качестве своей доли капитала, получены за счет «мусорной» эмиссии: «Мы вложили 100 миллионов в филиал [Triangle Acquisition Corporation, созданный специально для операции]. Но ведь это тоже все долг! По счетам одной компании [Triangle Acquisition Corporation] эта сумма проходила как собственный капитал, но по счетам другой [Triangle] – как долг. Представляете уровень заемных средств? Одиннадцать к одному! И потом два месяца каждую пятницу, после закрытия торгов, Питер Аккерман [главный помощник Милкена по выкупам] звонил мне и твердил: „Вы же готовые банкроты! Банкроты! Вы не соображаете, сколько у вас долгов!". А я отвечал: „Ребята, ведь все это вы сами считали. О чем вы говорите? Чего вы там нанюхались на вашем Уилширском бульваре?"».

«Мы действительно нервничали, – подтвердил Леон Блэк. – Первые год-два после выкупа – опасное время, и у нас есть право вмешиваться. Поначалу мы обычно следим, чтобы управляющие действовали точно. А Нельсону не приходилось руководить такой крупной компанией».

Но Пельтц, по-видимому, не разделял волнения своих банкиров. В середине 1985 года он через Triangle купил в Париже апартаменты за два миллиона долларов. «Майк заставил его выставить квартиру на продажу, – рассказывал один сотрудник – и правильно сделал. Мы отвечаем перед держателями облигаций. А о чем думал этот тип, швыряясь деньгами компании, у которой гора долгов?»

Однако в начале 1986 года появились первые хорошие новости (и Пельтц снял так и не проданную квартиру с торгов). National Can закончила 1985 год с рекордными показателями: прибыль (с 17 апреля по декабрь) составила 162 миллиона долларов против 68,775 миллиона в предшествующем году. Акции Triangle выросли в 4 раза, что позволило компании занять третье место по итогам года на Нью-Йоркской фондовой бирже. Когда процентные ставки упали, Пельтц и Мэй начали рефинансирование долговых обязательств: они выплачивали старые долги и заменяли их новыми, с меньшими процентными ставками. Рыночная стоимость их совокупной доли в компании выросла с восьми-девяти миллионов долларов (когда они приобрели контрольный пакет Triangle в 1983 году) приблизительно до 34 миллионов, с учетом премии за контрольный пакет (если бы они захотели его продать) эта доля стоила больше 40 миллионов.

Алан Брамбергер, еще один сотрудник Drexel, готовивший сделку по National Can, заметил в середине 1986 года: «Все мои клиенты умоляют: „Сделай меня Нельсоном"».

Нигде магическая сила Милкена – способность создать «поглотителя» почти из ничего – не проявилась столь эффектно, как в случае с Нельсоном Пельтцем и Питером Мэем. Прочие креатуры Милкена, и предшествующие, и последующие, – Т. Бун Пикенс, Сол Стейнберг, Оскар Уайатт, Карл Айкен, Роналд Перельман, Сэнфорд Сиголофф, Уильям Фарли – тоже получили с его помощью доступ к капиталу, о котором в противном случае могли только мечтать. Но каждый из этих людей чего-то добился в своем деле (пусть далеко не таком крупном и в некоторых отношениях даже малопочтенном) еще до того, как они сошлись с Drexel (Айкен, например, занимался «зеленым шантажом»). Лишь Пельтц и Мэй явились к Милкену фактически с пустыми руками. А когда все завершилось, они правили империей с четырехмиллиардными доходами.

Пельтц любил роскошь не потому, что у него было тяжелое детство. На вопрос, когда у Нельсона появились такие вкусы, его старший брат Роберт ответил: «С того самого момента, как он впервые открыл глаза». Обеспеченное семейство Пельтцев принадлежало к верхней части среднего класса. В детские годы Нельсона Пельтцы жили в бруклинском квартале Сайпресс-Хиллз, а потом переехали на Парк-авеню на Манхэттене. Нельсон учился в частной школе Horace Mann. В 1960 году он поступил в Уортонскую школу бизнеса при Пенсильванском университете, в 1961 году взял академический отпуск, в 1962 году возобновил учебу и в том же году окончательно ее прекратил.

Он решил какое-то время попробовать себя в семейном продовольственном бизнесе Abe Peltz and Sons (его основал дед Нельсона и Роберта): фирма стоимостью 2,5 миллиона долларов и с дюжиной сотрудников поставляла замороженные продукты организациям. По Рассказам Пельтца, он собирался посвятить этому занятию недели две, чтобы заработать себе на билет до Орегона, где за ним было место лыжного инструктора для юношей. Но дело затянуло.

Если брат вел повседневные операции, то Нельсон сосредоточился на приобретениях и стал покупать небольшие пищевые компании на Восточном побережье. В их числе оказалась компания Flagstaff; ее название Нельсон в 1969 году взял для своей фирмы. В 1972 году он сделал Flagstaff открытой акционерной компанией; благодаря приобретениям объем ее продаж вырос до 50 миллионов долларов. Роберт Пельтц стал председателем совета директоров новой компании, а Нельсон – президентом.

В ходе акционирования компании Пельтц познакомился с Питером Мэем, который тогда входил в группу его аудиторов из Peat, Marwick, Mitchell and Company. Как и Пельтц, Мэй принадлежал к верхней части нью-йоркского среднего класса. Он получил степень магистра делового администрирования в Чикагском университете и, подобно Пельтцу, мечтал о широкой деловой перспективе, рассматривая свое пребывание в Peat, Marwick как первую ступеньку. Мэй перешел во Flagstaff к Пельтцу.

Пельтц замышлял использовать Flagstaff для приобретений посредством обмена акций. «Но наши акции никогда не имели реальной рыночной истории, и мы не могли использовать их для приобретений, – рассказывал Мэй. – Поэтому оставалось только брать кредиты. Это было, конечно, до Милкена. Так что нас связывали банковские ограничения, то есть необходимость соблюдать стандартную пропорцию: если компания стоит двадцать миллионов долларов, мы не можем занять сто». В 1975 году Flagstaff приобрела 51 % Coffe-Mat, производителя автоматов для продажи напитков и закусок, а в следующем году выкупила оставшуюся часть компании.

В конце семидесятых годов Пельтц вел очень заметную жизнь. У него был свой агент по печати. Имя Пельтца часто фигурировало в светской хронике. По словам одного знакомою Пелыца тех годов, образом жизни он напоминал восточного нувориша. Пельтц и Сол Стейнберг (председатель Reliance, Inc.) «прославились» разгульными вечеринками в своих летних домах в Куог на Лонг-Айленде. По Drexel ходила такая история (может, ее и выдумали, но рассказывали столь часто, что она стала легендой): Пельтц и Стейнберг как-то устроили у себя женский теннисный матч, в котором участвовали четыре дамы топлесс, а единственными зрителями были Пельтц и Стейнберг.

Между тем деловая жизнь Пельтца отнюдь не изобиловала столь же яркими событиями, и это его очень огорчало. Пельтцу не удалось заметно расширить даже пищевой бизнес, а ведь он мечтал о чем-то гораздо более великом.

«Нельсон не хотел оставаться в пищевом бизнесе, – рассказывал его знакомый. – Ему нужно было что-то из ряда вон. Например, купить Columbia Pictures – вот это дело! Он упорно обхаживал Херберта Сигела [главного управляющего Christ-Craft Industries], Чарли Бладорна [председателя Gulf + Western] и Сола Стейнберга. Он напоминал мальчишку, который хочет играть в университетской футбольной команде».

Пельтц зондировал почву у Херберта Аллена из Allen and Company. Хотя Аллен тогда владел сравнительно небольшим пакетом акций Columbia Pictures, существовало мнение, что он контролирует компанию. Как рассказывал один осведомленный человек, Пельтц звонил Аллену и говорил, что хотел бы приобрести контрольный пакет, но Аллен никогда не воспринимал Пельтца всерьез, полагая, что у него нет денег на крупную покупку. «А Пельтцу просто хотелось в Голливуд, – добавил этот человек. – Ему нравилось общаться с Хербом Алленом».

Сколько-нибудь серьезно расширить свой пищевой бизнес Пельтцу так и не удалось. В 1978 году пищевое отделение Flagstaff было продано группе, которую возглавляли Филип Сассоуэр, Лоренс Шнейдер и Бен Джейкобсон, за 31 миллион долларов (почти все эти деньги ушли на выплату банковского долга, накопившегося в период приобретений). Роберт Пельтц остался в старом бизнесе при новых владельцах, а Нельсон и Питер Мэй решили сделать очередную ставку на Coffee-Mat – единственный остаток бывшей акционерной компании Flagstaff. Теперь компания называлась Trafalgar. Роберт Пельтц так прокомментировал наполеоновские планы Нельсона, обернувшиеся продажей компании: «Из этого могло что-то получиться. Фирма действительно могла стать второй Staley или Kraft, если бы все делала, как надо. Но не делала».