Помоги проекту - поделись книгой:
Перевод этой книги подготовлен сообществом "Книжный импорт".
Каждые несколько дней в нём выходят любительские переводы новых зарубежных книг в жанре non-fiction, которые скорее всего никогда не будут официально изданы в России.
Все переводы распространяются бесплатно и в ознакомительных целях среди подписчиков сообщества.
Подпишитесь на нас в Telegram: https://t.me/importknig
Джефф Рубин «Карта новой нормы. Как инфляция, война и санкции навсегда изменят ваш мир»
Оглавление
ВВЕДЕНИЕ - ТУМАН ВОЙНЫ
Утром 26 мая 1968 года молодой исландский мальчик отправился в путь на велосипеде. Это было тихое воскресенье.
Вскоре он вошел в историю как единственный человек, пострадавший в результате наступления Hægri dagurinn - так в Исландии называли день, когда маленькая страна должна была перейти с левостороннего на правостороннее движение. Планы по переходу на левостороннее движение вынашивались десятилетиями, а на самом деле столетиями. Дания, управлявшая Исландией со времен Средневековья, перешла с левостороннего движения на правостороннее в 1793 году, еще во времена конных экипажей.
Но на острове было так мало транспорта, что Исландия так и не смогла последовать этому примеру.
Когда в начале XX века в Рейкьявике стали появляться автомобили и автобусы, власти снова задумались над этим вопросом, и были разработаны соответствующие планы. Но их прервала начавшаяся Вторая мировая война, во время которой Исландия была оккупирована британскими войсками, которые ездили по левой стороне. Через несколько десятилетий после того, как британцы покинули страну, Исландия была готова. В общей сложности 5 727 дорожных знаков были перенесены с одной стороны улицы на другую. Тридцать три миллиона крон было потрачено на модификацию автобусного парка страны, чтобы пассажиры могли садиться справа. Казалось, все было готово.
И все же, когда наступил знаменательный день, по крайней мере один маленький мальчик не ожидал этого. Передвигаясь с той неоправданной уверенностью, которую мы все время от времени проявляем, он был сбит машиной, которая, казалось, появилась из ниоткуда. Если вы следите за опасностью, приближающейся с одной стороны, а она материализуется с другой, может показаться, что повседневный мир превратился в лабиринт, полный неожиданных угроз. Таков наш опыт новой нормальности. Возможно, он неизбежен, и мы склонны в него втягиваться, потому что он кажется нам полезным. Но если мы не будем обращать на это внимание, мы можем пострадать.
Даже если мы все тщательно спланируем, что-то пойдет не так, когда мир перейдет от одного способа ведения дел к совершенно другому. Проблема в том, что мы не всегда тщательно планируем. Как правило, мы вообще не обращаем на это внимания. Но ведь и старым обычаям мы не уделяем много внимания. Почему исландцы и англичане изначально водили машину (или ездили на лошадях) по левой стороне? Это имело смысл в те времена, когда люди ходили с оружием. Если вы правша, а большинство людей таковыми являются, вы хотите, чтобы любой потенциальный враг находился справа от вас. Поэтому всадники объезжали друг друга слева. Зачем тогда переходить на правую сторону? Ответ, по-видимому, заключается в том, что по мере того, как европейские телеги становились все больше, экипажи стали ездить позади одной из тягловых лошадей. Правша захотел бы сесть на лошадь, запряженную слева, по той же причине, по которой фехтовальщик захотел бы пройти мимо другого слева - чтобы иметь возможность орудовать кнутом, не размахивая им через все тело. Если вы сидите слева, лучше ехать справа, как это делается в большинстве автомобилей в мире. Таким образом, Исландия переходила из мира, оптимизированного для меченосцев, в мир, оптимизированный для водителей (и импортированных автомобилей с левым рулем). Не то чтобы кого-то из них это волновало. Старая нормальность сложилась сама собой, как и новая.
Несмотря на все планы и дебаты, Hægri dagurinn никем не контролировался. Исландия (как и Швеция годом ранее) была больше похожа на серфингиста на краю волны, чем на инженера, планирующего будущее. Мир менялся, формируясь под воздействием сил, которые впервые дали о себе знать много веков назад. Лучшее, что может сделать политика в таких условиях, - это приспособиться.
Сегодня мы все находимся в той же ситуации, что и исландские автомобилисты. Мир меняется. Он не изменится в одночасье, но он меняется быстро. И мы определенно не можем его контролировать. Решения, принятые десятилетия и даже столетия назад, ставят нас - наши правительства, наши корпорации, наших банкиров - перед лицом новых рисков и опасностей, возникающих, казалось бы, из ниоткуда. Политика, которая еще недавно казалась хорошей идеей, превратилась в ловушку. Инвестиции, которые казались выгодными, обернулись неудачными сделками. Союзники оказались соперниками. Соперники оказались врагами. А мы сами можем оказаться злейшими врагами. В этом новом мире, где опасность надвигается на нас именно с той стороны, куда мы не привыкли смотреть, мы можем оказаться застигнутыми врасплох. Именно поэтому нам нужна карта новой нормальности, чтобы понять, куда мы на самом деле движемся.
Эта карта преподнесет немало сюрпризов. Все будет находиться не там, где мы ожидали. Направления, а то и полярность, изменятся. Шоссе, которые когда-то вели нас туда, куда мы хотели попасть, приведут нас в тупик. Новая нормальность многих расстроит, а может, даже больше, чем расстроит. Будет много переломанных конечностей. Это тем более опасно сейчас - ведь уличные знаки еще не все поменяли.
Но некоторые из них уже поменяли. За последние несколько лет мир получил четкие сигналы о том, как будет выглядеть новая нормальность. Некоторые знаки остались на своих местах, некоторые были сняты, некоторые неоднозначны, а некоторые даже намеренно вводят в заблуждение.
На это есть очень веская причина. Переход к новой нормальности - это переход к войне. За последние несколько лет мы стали свидетелями того, как старые противоречия переросли в открытый военный конфликт. Но этому предшествовали другие способы ведения войны: экономическая, кибернетическая, дипломатическая и, что наиболее очевидно, информационная. Последнее не должно удивлять. Когда разгорается война, мы оказываемся погруженными в опускающийся информационный туман. Он называется пропагандой.
Пропаганда - или дезинформация, как ее чаще называют сегодня, - это систематическая практика предоставления недостоверной или сильно предвзятой информации с целью повлиять на общественность, чтобы она поддержала определенное дело или политические интересы. Во время войны пропаганда служит только одной цели: обеспечить поддержку ведущимся военным действиям. Подобно лучу ультрафиолетового света, пропаганда практически невидима невооруженным глазом. Но это не значит, что ее воздействие трудно распознать. Оно проявляется повсюду.
Мы видим это в вопиющих двойных стандартах при освещении политических и военных новостей. Когда Соединенные Штаты нанесли сокрушительный ракетный удар по Ираку, американские СМИ воспевали его как "шок и трепет" и свидетельство превосходства новейшего поколения американских высокоточных управляемых ракет. Но когда Россия развернула небольшую часть этой разрушительной силы на Украине, ее осудили как варварскую и бесчеловечную. Когда к разным субъектам применяются разные стандарты, мы оказываемся в тумане войны.
В западных обществах принято считать, что пропаганда - это исключительная сфера деятельности СМИ в авторитарных странах. Но разве на Западе консенсус формируется иначе, чем, скажем, в Китае или России? Конечно, многие вещи там делаются по-другому. Но влиятельные силы везде делают все возможное, чтобы сформировать то, что называется "нарративом". И в западных демократиях это так же верно, как и в других странах. Например, без мощных кампаний по дезинформации Вьетнамская война и война в Персидском заливе никогда бы не начались. Сегодня мы можем оглянуться на инцидент в Тонкинском заливе и фантомное иракское оружие массового поражения и покачать головой от собственного легкомыслия. Мир словно под гипнозом развязал войну, и только позже мы опомнились.
Недавно 4-я группа психологических операций армии США выпустила рекрутинговый ролик с тревожным вопросом: "Вы когда-нибудь задумывались... кто дергает за веревочки?". Ответ, как следует из ролика, - мы: "Вы найдете нас в тени. Мы можем обманывать, убеждать, изменять, влиять, вдохновлять. Мы повсюду". Девиз подразделения - "Verbum Vincit" - "Слово побеждает". Не нужно гадать, что мы находимся в центре информационной войны. По крайней мере, одна из сторон хвастается своим превосходством и тем, что мы являемся ее мишенями.
Видеоролик "пси-войны" также ясно дает понять, кто является врагом Америки. Он предупреждает: "На Востоке нарастает угроза", затем следуют кадры китайских военных парадов и освещение войны на Украине. Это рисует картину неизбежного конфликта. И не стоит заблуждаться: если вы живете в стране НАТО, ваша страна находится в состоянии войны. Хотя военные действия, по крайней мере, на данный момент не рассматриваются, конфликт подтолкнул западные правительства к тому, чтобы вооружать свою экономику таким образом, который редко, если вообще когда-либо, наблюдался ранее. И именно так фронт войны становится достоянием вашей души, где бы вы ни сидели - в Северной Америке, в Западной Европе, в Японии или в Австралии. Потому что, как вы, вероятно, уже заметили, экономическая война - это улица с двусторонним движением. Впервые за много-много лет Запад столкнулся с противниками, обладающими достаточными экономическими ресурсами, чтобы дать отпор.
В прошлом санкции использовались как оружие сильных против слабых. Но любой студент, изучающий экономику, должен легко понять, что если теория сравнительных преимуществ Дэвида Рикардо объясняет, почему торговля должна быть взаимовыгодной, то и санкции должны быть взаимно разрушительными. Применяя санкции против крупнейших, более продуктивных экономик, можно ожидать, что они навредят тем, кто их вводит, не меньше, если не больше, чем тем, кто оказался под санкциями (особенно в случае со странами, которые полностью ожидали, что попадут под санкции, и поэтому потратили большую часть десятилетия на то, чтобы обезопасить себя от них). За долгую историю существования санкций они не раз оборачивались бумерангом против самих стран, которые их вводили. Так, вместо того чтобы санкции НАТО в отношении российской энергетики поставили на колени эту ресурсозависимую экономику, экономические последствия рикошетом отразились на потребителях энергии в экономиках стран, наложивших санкции.
В результате на вас ложится большая часть экономического бремени, которое должна нести Российская и растущая Китайская экономика. Являетесь ли вы одним из 20 миллионов домохозяйств в Германии, которым пришлось сократить потребление газа во время зимнего отопительного сезона, или среди миллионов британских домохозяйств, для которых счета за электроэнергию резко возросли, или среди американских автомобилистов, которым в какой-то момент пришлось выложить рекордные пять долларов за галлон, чтобы заправить свой автомобиль на заправках, или среди фермеров, платящих рекордные цены за удобрения, - война на Украине пришла к вам домой по целому ряду экономических фронтов.
Несомненно, о геополитических последствиях этого конфликта будет написано множество книг. Здесь же мы попытаемся объяснить, как конфликт на Украине и на других новых фронтах борьбы между старым мировым порядком и формирующимся новым сигнализирует о глубоких изменениях в том, как устроена наша экономика и как она будет работать в будущем - настолько, что речь идет не просто о конце экономического цикла. Речь идет о конце экономической эпохи - конце того, что мы все привыкли считать "нормальным" со времен Второй мировой войны.
В этом нет заслуги наших врагов, по крайней мере, на начальном этапе. Именно пандемия COVID-19 впервые нарушила глобальные цепочки поставок - ту самую основу, из которой состоит глобализация. Как мы увидим в последующих главах, изоляция дала всем нам возможность взглянуть на мир, в котором послевоенная уверенность в сравнительных преимуществах, более низких тарифах, оффшорном производстве, арбитраже заработной платы и доставке "точно в срок" больше не может считаться безотказной и бесперебойной, как это происходило десятилетиями ранее. Мир до сих пор оправляется от этого шока.
Но каким бы разрушительным ни была пандемия для свободного перемещения товаров, капитала и технологий через границы, ее влияние в широком историческом плане оказалось мимолетным. Вопрос о том, снизили ли вакцины агрессивность вируса или COVID просто пошел по пути снижения вирулентности большинства вирусов, мы оставим на обсуждение других людей. Мы же можем сказать, что никто больше не беспокоится о введении режима изоляции или о том, что системы здравоохранения могут быть перегружены пациентами с COVID. Эпидемиологическая история практически исчерпана. Но изменения в работе наших экономик еще только начались.
Возобновление глобальной торговли после COVID напоминает возобновление игры в "Монополию" после того, как кто-то перевернул доску. Это может произойти только после безумной и, вероятно, ожесточенной схватки. Дипломатическая, экономическая, технологическая и культурная конфронтация между атлантическими и евразийскими державами продолжалась годами. После того как COVID перевернул доску, это противостояние перешло в новую фазу - санкционную войну, последствия которой окажутся гораздо более долгосрочными, чем влияние пандемии.
Пропасть, разделяющая мировую экономику на геополитические блоки, становится все шире, а каждый новый раунд санкций политизирует все большую долю мировой торговли, оставляя в руинах некогда основанную на правилах торговую систему, которую продвигала Всемирная торговая организация (ВТО). В результате санкций мировая торговля и финансы не только превратились в конкурирующие региональные блоки, но и воскресили экономического демона, которого мы считали давно вымершим.
Инфляция восстала из могилы и достигла уровня, которого не видели уже несколько десятилетий. И она оказалась на удивление устойчивой к попыткам загнать ее обратно в могилу. Подобно раковой опухоли, которая начинается с локального очага, сначала она проявилась в ценах на продукты питания и энергоносители, а по мере того как растущая стоимость жизни порождает рост заработной платы, она стала метастазировать и поражать всю экономику. И та самая политика, которую правительства успешно применяли для борьбы с разрушительными экономическими последствиями пандемии - рекордно низкие процентные ставки и рекордно высокие расходы, а также вызванное ими увеличение денежной массы и бюджетного дефицита - способствовала усилению инфляции, причем так, как это редко случалось в прошлом. В условиях вчерашних закрытых магазинов нажатие на педаль фискального и монетарного стимула стало экономическим спасением для миллионов домохозяйств, оставшихся без работы и не имеющих возможности ее получить. Но в сегодняшних экономических условиях это сродни попытке потушить пожар бензином.
Разумеется, найти правильные политические решения для быстро и глубоко меняющегося мира - задача не из простых. Тектоническое движение массивных геополитических плит происходит под воздействием сейсмических сил беспрецедентного масштаба. Для решения этой задачи необходимо, прежде всего, четкое понимание того, что несет с собой зарождающийся новый глобальный порядок. Но наша способность определить контуры этой "новой нормальности" усложняется тем, что практически все, что мы видим, проглядывает сквозь туман войны.
Тем не менее, мы не слепы. Мы уязвимы для опасностей, которые могут подстерегать нас из тумана, как и тот мальчик, невинно ехавший на велосипеде в Исландии в 1968 году. Но только в том случае, если мы смотрим не туда. Только если мы не обращаем внимания. В течение нескольких недель после Hægri dagurinn, когда, казалось бы, многое могло пойти не так, как надо, количество дорожно-транспортных происшествий в Исландии на самом деле сократилось. Водители стали ездить по улицам и шоссе с повышенным вниманием. Ведь по какую бы сторону дороги мы ни ехали, реальный риск - это самоуспокоенность.
ГЛАВА 1 - БОЛЬШОЕ ОБЛЕГЧЕНИЕ (Выход из пандемии)
Во времена наших величайших бедствий нам никогда не было так хорошо. Хотя вирус COVID-19 в его различных мутациях стоил работы миллионам трудящихся в странах "Большой семерки", одновременно с этим казалось, что никто больше не должен работать. Все, казалось, были включены в какую-то оплачиваемую государством программу.
С тех пор как первая волна вирусной пандемии достигла берега, страны G7 потратили около 2,2 триллиона долларов на множество программ, включая прямые выплаты по поддержке доходов домохозяйств, которые потеряли работу в результате прекращения экономической деятельности, или щедрые субсидии корпорациям на оплату труда, чтобы помочь им оплатить счета и сохранить сотрудников. Соединенные Штаты, например, потратили более 1,5 триллиона долларов на компенсационные выплаты в связи с пандемией, включая три раунда прямых выплат домохозяйствам, независимо от их статуса занятости. В Канаде федеральное правительство утверждает, что потратило более 300 миллиардов долларов на то, чтобы уберечь канадцев от экономической блокады, вызванной пандемией.
В результате такой фискальной щедрости все оказались при деньгах. Благодаря щедрым выплатам североамериканские домохозяйства во время резкого спада, вызванного пандемией, оказались в более выгодном финансовом положении, чем раньше. А когда экономика, наконец, открылась, весь этот отложенный спрос, подкрепленный многомесячными чеками на получение пособий, взвинтил розничные продажи до небес.
Всем нам, конечно, нравилось получать бесплатный обед - будь то рабочий или корпорация. Но был ли он действительно бесплатным?
Как оказалось, оборотной стороной фискальной щедрости, проявленной правительствами разных стран мира, стало беспрецедентное увеличение размера бюджетного дефицита (в мирное время). Дефицит США вырос в три раза до рекордных 3 триллионов долларов, достигнув 15 % ВВП, что является самым высоким показателем со времен Второй мировой войны. Европейскому союзу (ЕС) пришлось приостановить действие одного из своих основополагающих принципов - Пакта стабильности и роста, который запрещал членам ЕС иметь дефицит бюджета более 3 % ВВП, - поскольку в 2020 году его дефицит вырос более чем в два раза. Ограничения пакта по размеру дефицита и общей суммы долга по отношению к ВВП по-прежнему не действуют, а бюджетные дефициты таких стран, как Греция и Италия, продолжают составлять 7 % ВВП. В Великобритании расходы на борьбу с пандемией привели к дефициту в 13 % ВВП. А дефицит бюджета Канады увеличился в десять раз - самый большой рост в процентах от ВВП среди всех стран Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР).
Масштабы роста бюджетного дефицита заставляют задуматься о том, есть ли предел тому, как много долгов могут набрать правительства. Экономисты могут теоретически обсуждать этот вопрос до тех пор, пока коровы не вернутся домой, но главный вопрос заключается в том, должно ли это волновать налогоплательщиков? Большинство налогоплательщиков в странах G7, похоже, не слишком обеспокоены финансовым положением своих правительств. Лишь немногие партии поднимали этот вопрос во время выборов.
Однако в прошлом налогоплательщики были бы очень обеспокоены бюджетным дефицитом такого размера. В те времена расточительные правительства, которые наращивали огромный дефицит, несли огромные финансовые потери в виде процентных ставок, выплачиваемых за размещение своих долговых обязательств на мировых рынках облигаций. И это увеличение стоимости заимствований, в свою очередь, перекладывалось как на корпорации страны, так и на домохозяйства, заставляя всех в экономике платить больше, чтобы занять деньги. Неудивительно, что возможность такой экономической цепной реакции привлекала внимание большинства избирателей, когда они сталкивались с непомерным государственным дефицитом.
Так почему же избиратели не жаловались на взрывной рост бюджетного дефицита во время пандемии? Основная причина безразличия избирателей заключалась в том, что цепная реакция между размером дефицита государственного бюджета и ценой финансирования этого дефицита на рынке облигаций внезапно была прервана. Но почему? Что изменилось на рынке облигаций, что притупило, а то и полностью свело на нет то влияние, которое огромные дефициты правительства обычно оказывали на ставки государственных займов и доходность, выплачиваемую инвесторам, держащим их долговые обязательства?
В двух словах, изменилось то, кто был покупателем государственных долговых обязательств на рынке облигаций во время пандемии и сразу после нее. В прошлом финансовые учреждения, такие как пенсионные планы и страховые компании, или даже отдельные розничные инвесторы финансировали бюджетный дефицит за счет покупки государственных долговых обязательств, продаваемых на рынке облигаций. При этом действовало очень простое правило: чем больше облигаций должно было выпустить правительство для покрытия своего дефицита, тем более высокую доходность или процентную ставку оно должно было выплачивать держателям своих облигаций. Этот принцип называется спросом и предложением, и он работает при установлении цены на государственные облигации точно так же, как и при установлении цены на все остальное.
Но это правило не распространялось на центральные банки, которые внезапно появились во время пандемии в качестве основного покупателя государственных долговых обязательств. В то время как пенсионные планы, страховые компании и розничные инвесторы потребовали бы таких премий по займам в условиях беспрецедентного дефицита в мирное время, они не были теми, кто покупал наводнившие страну государственные облигации, выпущенные во время пандемии. Внезапно в игре появился новый игрок: центральные банки, чьи покупки превысили покупки других участников рынка.
Будь то Федеральная резервная система, Европейский центральный банк, Банк Канады, Банк Англии или Резервный банк Австралии, центральные банки стали основными покупателями долговых обязательств своих правительств. Именно эти банки внезапно стали финансировать все те щедрые программы поддержки, которые правительства предлагали в разгар пандемии COVID-19 и последовавших за ней блокировок экономик своих стран. И пока они продолжали наедаться траншем за траншем государственных долговых обязательств, их балансы расширялись, разбухая от триллионов долларов государственных облигаций.
Количественное смягчение (или печатание денег)
Разумеется, среднестатистический избиратель не задумывается о размере баланса своего центрального банка. Тем не менее, они могут задаться вопросом, откуда у центрального банка взялись деньги, которые он использовал для внезапной покупки всех этих государственных облигаций. Ответ достаточно прост: они просто напечатали их. В последнее время они делают это очень часто.
Практика печатания денег известна как количественное смягчение, и она дала правительствам право расходовать деньги как никогда раньше. По общему мнению, они использовали это право по максимуму. Количественное смягчение фактически заменило дисциплину, которую рынок облигаций налагал на государственные займы до того, как эта практика попала в арсенал центральных банков.
Федеральная резервная система, центральный банк крупнейшей экономики мира, своими масштабными покупками казначейских облигаций установила стандарт для других центральных банков. Эти покупки защитили рынок облигаций от необходимости финансировать утроившийся бюджетный дефицит Вашингтона. Председатель Федеральной резервной системы Джером Пауэлл разрешил центральному банку покупать не менее 120 миллиардов долларов в месяц, равномерно распределяя их между казначейскими облигациями США и ипотечными кредитами, обеспеченными федеральными гарантиями. В результате всех этих операций американская денежная масса увеличилась на 38 % за два года, в течение которых пандемия стимулировала экстренные программы расходов Вашингтона. Такой масштаб денежной экспансии был кратен обычному росту денежной массы - примерно 7 % в год.
Банк Канады последовал этому примеру. В 2021 году глава Банка Тифф Маклем разрешил еженедельно покупать облигации правительства Канады на сумму 5 миллиардов канадских долларов, чтобы финансировать огромный дефицит в 327 миллиардов канадских долларов, который сформировала в своем бюджете министр финансов Христя Фриланд.
Хотя сегодня количественное смягчение используется как средство финансирования огромных бюджетных дефицитов, оно начиналось не с этого. У него была совсем другая цель. Сам термин был придуман бывшим председателем Федеральной резервной системы Беном Бернанке еще в 2008 году. Но на самом деле изобретателем плана был Банк Японии, который практиковал его в той или иной форме с 1990-х годов - времени, известного в Японии как "потерянное десятилетие" после того, как лопнул пузырь на рынке недвижимости и фондовом рынке страны.
До появления количественного смягчения центральные банки полагались на корректировку своей краткосрочной учетной ставки для точной настройки денежно-кредитной политики. Поэтому в Соединенных Штатах внимание рынка было приковано к любым объявленным изменениям базовой ставки по федеральным фондам. Если Федеральная резервная система снижала или повышала ставку по федеральным фондам, коммерческие банки быстро следовали ее примеру, передавая информацию о шаге центрального банка заемщикам и кредиторам по всей экономике. Но, как выяснил Банк Японии, центральный банк ничего не может сделать для стимулирования своей экономики после того, как его учетная ставка приблизилась к нулю. Это было сродни натягиванию струны.
Поэтому центральные банки стали концентрироваться на снижении долгосрочных процентных ставок, таких как ставки по ипотечным кредитам. Поскольку ставки по ипотечным кредитам зависели от того, сколько платит правительство за заемные средства, способ их снижения заключался в том, чтобы центральные банки начали покупать государственные облигации и тем самым снижать стоимость государственных займов. В некоторых случаях (например, Федеральный резервный банк) центральный банк также покупал одобренные федеральным правительством ипотечные кредиты.
Это означало, что центральные банки могли не только снижать краткосрочные процентные ставки путем корректировки своей учетной ставки (например, ставки по федеральным фондам в США), но и снижать долгосрочные процентные ставки, покупая государственные облигации или ипотечные облигации. Это было необычное изменение в том, как центральные банки могли влиять на стоимость заемных средств в масштабах всей экономики, которое позволило монетарным властям влиять на всю кривую доходности, а не только на краткосрочные ставки денежного рынка, привязанные к целевой ставке. Таким образом, количественное смягчение одновременно дало огромный толчок фондовым рынкам, которые конкурировали с государственными облигациями за капитал инвесторов. Рынок жилья также получил толчок к развитию: спрос на жилье резко возрос благодаря рекордно низким ипотечным ставкам. А с ростом цен на акции и недвижимость росли и возможности заимствований всех, кто владел этими активами.
Очень немногие из нас склонны критиковать богатство, которое, кажется, падает с неба. Поэтому не было много жалоб, когда пандемия поставила перед правительствами новую проблему, которую нужно было решать с помощью количественного смягчения. Внезапно стимулирование экономики за счет снижения целевой краткосрочной процентной ставки перестало быть главной задачей. Теперь речь шла о снижении долгосрочных процентных ставок, устанавливаемых на рынке облигаций. И если в качестве части сделки будет предложено необычайное количество фискальных стимулов, тем лучше.
До того как количественное смягчение стало обычным явлением в денежно-кредитной политике, объем фискальных стимулов, которые правительство могло предоставить экономике, был всегда ограничен влиянием огромных бюджетных дефицитов на стоимость заимствований для правительства и для всех остальных. Это объясняется тем, что в прошлом, когда правительства накапливали огромные дефициты, стоимость заимствований (доходность государственных облигаций) становилась слишком высокой по сравнению с той, которая была при более высокой степени фискальной дисциплины в своих заимствованиях.
Чем больше облигаций придется выкупить рынку у правительства, выпустившего облигации, тем выше будет доходность, которую придется заплатить правительству, чтобы разместить все свои долговые обязательства на рынке облигаций. В результате рост дефицита быстро приводил к повышению процентных ставок, а более высокие процентные ставки, разумеется, в свою очередь препятствовали экономическому росту, сводя на нет большую часть фискального стимула, который должны были дать дефицитные расходы. Именно это воздействие на стоимость обслуживания долга привнесло в государственные займы и расходы сильную меру сдержанности и рыночной дисциплины.
Растущие расходы на обслуживание долга также оказывали неприятное обратное воздействие на сам дефицит государственного бюджета и, следовательно, на фискальную политику. Чем выше процентная ставка, которую правительство должно было выплачивать по своим облигациям, тем больший процент налоговых поступлений приходилось направлять на оплату расходов по обслуживанию долга вместо того, чтобы оплачивать программу расходов, позволяющую получить голоса избирателей. Со временем расходы на программы будут "вытеснены" растущими платежами по обслуживанию долга.
Однако негативные последствия масштабных государственных расходов и дефицита были внезапно приостановлены во время пандемии благодаря масштабным покупкам государственных облигаций центральным банком. Поэтому, несмотря на гигантский размер бюджетного дефицита, образовавшегося в эти годы, произошла забавная вещь. Расходы на обслуживание долга в процентах от общих государственных расходов или доходов правительства не только не выросли, как это могло бы произойти в обычной ситуации, но и оставались на исторических минимумах на протяжении большей части пандемии и связанной с ней экономической блокады. Более того, после того как был зафиксирован рекордный дефицит в 327 миллиардов канадских долларов, что в десять раз превысило первоначальные ожидания, министр финансов Канады Христя Фриланд даже похвасталась тем, насколько низкими оказались расходы федерального правительства на обслуживание долга.
Массовая скупка государственных облигаций центральными банками просто подавила естественные законы спроса и предложения, которые в противном случае должны были действовать на рынке облигаций для определения процентной ставки, которую правительство должно было бы выплачивать по своим долговым обязательствам. За счет доминирования покупки государственных облигаций количественное смягчение позволило центральным банкам финансировать огромные дефициты по минимальным процентным ставкам и, в свою очередь, с минимальными затратами на обслуживание долга.
Казалось бы, количественное смягчение давало нам лучшее из двух миров: дешевые деньги, предоставляемые центральными банками, чтобы правительства могли свободно тратить их на нас. Но в этом новом способе финансирования дефицита государственного бюджета была потеряна рыночная дисциплина, которую рынок облигаций обычно применял к правительственным расходам. А без этой дисциплины правительства, охваченные паникой, смогли накопить неслыханные по размерам дефициты, не понеся при этом никаких финансовых санкций.
Тем не менее, история предупреждает, что союз рекордно высоких дефицитов и рекордно низких процентных ставок не может длиться долго. Но чем дольше он длится, тем дороже обходится развод - а значит, тем меньше вероятность того, что он вообще состоится. Тем более, если не только расходы правительства на финансирование массово субсидируются за счет безудержной скупки облигаций центральными банками. Во время пандемии ваши издержки тоже субсидировались. Именно поэтому никто не жаловался. Мы все получали выгоду от "большого облегчения".
Независимо от того, являетесь ли вы корпорацией или домашним хозяйством, ваша ставка по кредиту зависит от ставки по кредиту вашего государства. Вы, конечно, платите премию за кредит сверх государственной ставки, но, тем не менее, процентная ставка, по которой вы берете кредит, зависит от того, сколько ваше правительство платит за то же самое. Поэтому чем ниже доходность облигаций вашего правительства, тем ниже ставка по лизингу вашего автомобиля и, самое главное, тем ниже ставка по ипотеке на ваш дом - а это далеко не самый большой источник вашего долга. Вот почему не так уж много домовладельцев или корпораций жаловались на мягкую монетарную политику.
На самом деле, они не только не жаловались, но и делали то, к чему их подталкивала рекордно низкая стоимость заемных средств. Корпорации и домовладельцы нагружали себя все большим долгом. В результате как государственный, так и частный долг финансировался по искусственно заниженным процентным ставкам, и эти самые искусственно заниженные процентные ставки, созданные сверхаккомодационной монетарной политикой, в свою очередь стимулировали взрывной рост еще большего долга. Это был замкнутый круг до тех пор, пока центральные банки продолжали делать то, что им предписывали их правительства, - а именно печатать больше денег и использовать их для покупки новых государственных облигаций по смехотворно низким ставкам.
И именно поэтому вас, вероятно, не беспокоил размер дефицита бюджета вашего правительства. Когда ваше правительство платит рекордно низкие процентные ставки по займам, вы также платите рекордно низкие процентные ставки по займам. И если огромные дефициты не увеличивают стоимость заимствований, почему это должно вас волновать - особенно если вы получаете щедрые субсидии из-за COVID-19 в той или иной форме?
Но является ли такая щедрая политика устойчивой? Это зависит от того, как долго центральные банки по всему миру смогут продолжать покупать облигации своих правительств по рекордно низким процентным ставкам.
А это, в свою очередь, зависит только от одного: инфляции.
Поделиться книгой: