Помоги проекту - поделись книгой:
Не имея собственного производства, они могли легко тестировать разные продукты в разных упаковках, потому что они не были отягощены поиском времени и денег, необходимых для управления заводом. «Они твердо знали, что важный элемент успеха – отстройка от других, – добавляет Йода. – Как выяснилось позже, ключевым фактором конкретно их дифференциации была упаковка». Как уже упоминалось, прежде чем проиграть Red Bull, компания Hansen взяла отличный старт с восьмиунцевым напитком Hansen Energy. Йода обнаружил, что во время встречи, посвященной финансам за четвертый квартал 2003 года, был задан вопрос, стоит ли инвесторам ожидать повторения успеха Monster.
Прежде всего, полагаю, мы многому научились за последние семь лет, – ответил руководитель компании. – Когда мы входили в сектор энергетических напитков, то пытались конкурировать с Red Bull. В то время размер компании был таков, что у нас, вероятно, не было достаточно рабочей силы и маркетинга, чтобы защитить бренд… Оглядываясь назад, мы видим, что, вероятно, должны были приложить больше усилий… Red Bull в течение многих лет тратил на рынке непропорционально много средств (по отношению к продажам), чтобы создать бренд,
Представляя Monster, компания Hansen не повторила своей ошибки. Просто взгляните на количество сотрудников по продажам и маркетингу, которых они добавили начиная с 2002 года (когда Monster вывели на рынок).
«Они тратили значительные средства на рекламные акции, маркетинговые кампании и сотрудников отдела продаж и маркетинга, – вспоминает Йода. – Monster и Rockstar вошли в категорию примерно в одно и то же время в нише 16 унций. Будучи одним из двух первопроходцев, Monster увидела и использовала возможность».
Конечно, Hansen не «просто» тратила свое время и деньги на брендинг, маркетинг и внедрение новых продуктов. Она потратила много ресурсов на дистрибуцию продукции и различные способы охвата потребителей и завоевания ценного места на полке в розничной торговле.
«Первые годы их деятельности во многих отношениях уместно было бы назвать мозговым штурмом, – считает Йода. – Они пробовали различные способы привлечения потребителей. При создании продукта Juice Slam сотрудничали с розничной сетью Costco. Энергетическую воду E2O пытались продавать напрямую розничным покупателям. Даже выиграли тендер в программе WIC (аналог продуктовых карточек) и получили эксклюзивное право производить 100 % яблочного сока и смешанных фруктовых соков, предлагаемых в рамках этой программы в некоторых продуктовых магазинах».
Контракт с WIC позволил им попасть в точки продаж, где раньше не было продукции компании. Это открыло новые возможности для реализации другой продукции Hansen и для повышения узнаваемости бренда.
Когда компания решила вывести на рынок новую линию энергетических напитков Lost Energy, она снова начала экспериментировать. Вместо обычного канала сбыта они решили использовать сеть Dr. Pepper / 7-Up.
Они также воспользовались преимуществами своей торговой марки. «Исследования показали, что потребителями энергетических напитков в фасовке по 16 унций, как правило, были мужчины, – рассказывает Йода. (Неудивительно, учитывая черную банку и логотип “М”, напоминающий следы от медвежьих когтей.) – Они также обнаружили, что слова вроде “без сахара” или “диетический” воспринимаются как “женственные”, то же касается и светлого/белого/серебристого цвета банок. Поэтому, представляя диетическую версию Monster, они сохранили черную банку, изменили цвет “М” на голубой и назвали напиток Lo-Carb (“низкоуглеводный”). Это был мгновенный успех».
Еще одним гениальным аспектом Monster Lo-Carb было то, что его было гораздо легче продать, поскольку сам Monster уже был очень популярен. Предприниматели поняли, что единственный способ получить место на полке для второго продукта – это убедиться, что первый пользуется очень большим спросом. «А без места на полке для вашей продукции вы просто пара чуваков с идеями, – утверждает Йода, – и склад, полный напитков. Monster Lo-Carb стал одним из первых продуктов, который почти не нуждался в рекламной поддержке».
Все это было частью усилий по созданию бренда, что особенно важно для напитков. И эти усилия начали окупаться быстрым ростом продаж.
«Но есть и еще более захватывающий аспект, – продолжает Йода. – Если у вас есть бренд, который привлекает внимание, растет и достигает определенного масштаба, затраты начинают медленно уменьшаться».
Отметим два момента из таблицы выше.
1. Чистые продажи составляли все больший процент от валовых продаж. Это отражает рекламные акции (скидки), которые Monster больше не нужно было предлагать, так как Monster теперь были известным брендом, который розничные торговцы и без того хотели иметь у себя.
2. Валовая прибыль в процентах от чистых продаж также увеличилась, так как их упаковщики и партнеры по дистрибуции начали видеть в них хорошего клиента и в чем-то уступать, чтобы не потерять бизнес.
«Это довольно действенный коктейль, который привел к резкому росту цены акций, – пишет Йода. – Посмотрите, как эта дополнительная маржа влияет на итоговый результат».
Если вы уже запутались в подробном финансовом анализе этого кейс-стади, подскажу: главное находится прямо здесь, в этой таблице. Вы видите быстрый рост продаж, прибыли и рентабельности собственного капитала. (К ROE мы вернемся в главе 6.) Если и существует поддающаяся обнаружению формула для стократника, то это она.
Вы могли бы купить акции в 2004 году, уже в середине истории, и все равно заработать в 100 раз больше своих денег. Вам не нужно было предпринимать всю ту глубокую финансовую аналитику, которая представлена здесь. На самом деле, возможно, вам бы даже помогло то, что вы этого не сделали, потому что многие умные финансисты говорили, что это не сработает. Но об этом чуть позже.
«Изучая приведенную выше таблицу, легко увидеть качество бизнеса, – рассуждает Йода. – Так почему же не все разбогатели? Очень немногие люди следили за этой историей с самого начала».
И даже если вы знали историю, надо было еще суметь не продать акции раньше времени – даже если вы выглядели глупо и даже если знающие люди твердили вам, что это не сработает.
Value Investors Club – популярная платформа для изучения акций, где много знающих людей. В 2005 году один автор под псевдонимом разместил заявку на покупку акций Hansen как короткую – то есть ставку против них. Этот автор трижды выигрывал конкурс платформы – это, по мнению Йоды, «один из лучших показателей в истории».
То есть падение Hansen пророчил не абы кто.
«Его шаг был хорошо принят этой уважаемой группой инвесторов, – пишет Йода. – Один из них даже сказал: “Ни один стратегический игрок не собирается покупать эту компанию. Это явно переоцененный, маргинальный бизнес в нише без будущего, который имеет очень средний бренд без качественной дистрибуции…” Автор написал это при цене акций Hansen $6,31 с поправкой на разделение. Hansen не только никогда больше не торговалась так низко – через 12 месяцев ее акции достигли $26!»
В 2012 году компания сменила название на Monster Beverage – имя ее фирменного продукта.
Глядя на исторические результаты, интересно отметить, что Monster никогда не добивался каких-то колоссальных цифр, несмотря на свою репутацию «птицы высокого полета». Коэффициент цена/прибыль никогда не выходил за рамки темпов роста компании.
Monster демонстрирует нам всю мощь высокого роста продаж и создания бренда, а также сочетание высокого роста продаж, прибыли и рентабельности капитала. Это также показывает, как важно не зависеть от чужого мнения. Не было недостатка в умных людях, которые объясняли, почему Monster не сработает.
Но она сработала, и сработала впечатляюще.
Далее следует имя, которое не нуждается в представлении: Amazon.
Этот гигант розничной онлайн-торговли дважды становился стократником и продолжает свое шествие. Томпсон Кларк, один из упомянутых мною аналитиков, подготовил аналитику по Amazon – и то, что он обнаружил, удивит вас. Он разгадал код того, что делает Amazon великой.
Amazon – это компания, которую явно стоило купить с самого начала. Ее акции начали торговаться в мае 1997 года. После поправки на дробление акций эффективная цена покупки составляла $1,50. «Не успело закончиться столетие, как у вас уже был стократный рост, – пишет Томпсон. – В апреле 1999 года акции достигли максимума в $221. Ваша прибыль составила бы 14 633 %. 146-кратник».
Но этот доход был настолько мимолетным, что он «не засчитывается» для целей нашего исследования, в котором используются данные на конец года. В дальнейшем Amazon не видел такой высокой цены более десяти лет. «Amazon, как нетрудно догадаться, не избежала краха доткомов, – отмечает Томпсон. – Акции упали до минимума, достигнув к середине 2001 года однозначных цифр».
Если смотреть через призму нашего исследования, Amazon потребовалось около 13 лет, чтобы превратиться в стократник. А к маю 2015 года вы получили бы прибыль в размере 28 300 %.
Так как же Amazon это удалось?
Давайте начнем с Джеффа Безоса, потому что это тот случай, когда у руля стоит один из величайших владельцев-операторов. В настоящее время Безосу 51 год и он владеет 18 % акций компании, в которой является генеральным директором и председателем совета директоров.
«Нет никаких признаков того, что он собирается уходить, – пишет Томпсон. – В интервью
Джефф основал компанию, когда ему было 30 лет. Раньше он работал в DE Shaw, компании по управлению инвестициями. Важно, что он не программист, как Билл Гейтс. Как говорит Томпсон, «он во многом парень с Уолл-стрит».
«Он интуитивно понимает две вещи, – продолжает Томпсон. – Во-первых, что стоимость бизнеса – это сумма его будущих свободных денежных потоков, дисконтированных к настоящему времени. Во-вторых, как распределяется капитал и как важен возврат на инвестированный капитал».
Последнее, как мы уже видели и увидим далее, имеет решающее значение для стократника. Томпсон приводит несколько хороших доказательств мышления Безоса, выделяя ключевые фразы:
● из письма Безоса акционерам 1999 года: «Каждая из предыдущих целей, о которых я рассказал, способствует достижению нашей давней цели – построить лучшую, самую прибыльную,
● из первого письма Безоса акционерам в 1997 году: «Лидерство на рынке может напрямую привести к росту доходов, повышению рентабельности, увеличению скорости движения капитала и, соответственно, более высокой
Он неуклонно ориентируется на долгосрочную перспективу. «Каждый год, – добавляет Томпсон, – он включает свое письмо акционерам за 1997 год в конец письма за текущий период. Он пытается подчеркнуть: все дело в работе вдолгую».
Итак, мы все знаем, что Amazon пришла к доминированию в розничной торговле через интернет. Вопрос в том, смогли бы вы придумать разумный аргумент для покупки Amazon на основе фундаментальных показателей до того, как она стала стократником.
Томпсон утверждает, что да. И я согласен с его доводами.
Прежде чем перейти к этому, я хотел бы начать с наблюдения о большой картине. Томпсон поделился графиком, который показался мне поистине замечательным: я несколько минут размышлял над следствиями из него, пока те проносились в моей голове. Я привожу его ниже: график демонстрирует рост электронной коммерции в процентах от общего объема розничных продаж в США.
Сейчас это кажется очевидным, но разве так трудно было представить в 1998 или 2002 году, что когда-нибудь продажи через интернет перестанут составлять менее 2 % от розничных? Увидев это, я задумался, где была моя голова. (У меня никогда не было акций Amazon, хотя я активно пользуюсь ее услугами.)
И что самое невероятное, даже сегодня только 9 % всех розничных продаж в США осуществляются через интернет. Amazon начал свою деятельность, когда это было почти ничто. Но разве сейчас не стоит ожидать, что онлайн продажи в будущем составят 35 % от всех розничных продаж, если не половину? Возможно, этому стократнику предстоит пройти долгий путь.
Но вернемся к анализу Томпсона.
«Для начала необходимо развеять один важный миф об Amazon, – замечает Томпсон. – Общее мнение довольно ясно: Amazon не зарабатывает деньги. Правда ли это? Абсолютно нет».
Вспомните первое письмо Безоса акционерам в 1997 году. Он подчеркнул важность возврата на вложенный капитал и инвестирования в будущее. Как Amazon делает это? Среди прочего тратит много средств на исследования и разработки, что является одной из форм инвестиций.
«Я проанализировал исторические результаты Amazon, – комментирует Томпсон. – Они просто фантастические. С 1997 года продажи росли со сложным годовым темпом более чем в 40 %».
Итак, мы снова видим эти важные ингредиенты: рост, рост и еще раз рост!
«Если посмотреть на операционный доход Amazon, то он не выглядит прибыльным, – продолжает Томпсон. – При объеме продаж в $88 млрд в 2014 году Amazon получила жалкие $178 млн операционной прибыли. Операционная маржа составила ничтожные 0,20 %.
Однако если добавить сюда расходы на разработку, то картина получается совершенно иная. В 2014 году Amazon потратила на разработку $9,2 млрд. Если добавить эту сумму к операционному доходу, то скорректированный операционный доход Amazon в 2014 году составил $9,4 млрд. Это операционная маржа в 10,6 %.
Впечатляет! И еще более впечатляет то, насколько последовательна эта тенденция».
Томпсон составил по этому поводу таблицу.
Добавление затрат на разработку может показаться безумием, но в данном случае важно рассматривать разработку как инвестиции. (В бухгалтерских кругах давно ведутся споры о том, как следует относиться к разработке. Должны ли они списываться на расходы от продаж? Или их следует капитализировать на балансе как имущество и списывать – или амортизировать – с течением времени по частям?)
«Мой основной вывод состоит в том, что компания Amazon могла бы быть прибыльной, если бы захотела, – настаивает Томпсон. – Если бы она хотела показать прибыль, она могла бы это сделать. Но она этого не сделала. Непрофессионала, который может заинтересоваться покупкой акций Amazon, наверняка отпугнет отсутствие прибыли. Но если отбросить расходы на разработку – то есть фактически отбросить капитальные затраты, – вы увидите, насколько прибыльной она была на самом деле».
По его мнению, чтобы сделать это правильно, необходимо амортизировать затраты на разработку в течение определенного периода времени точно так же, как компании амортизируют затраты на оборудование. Есть определенный компонент разработки, который необходим для поддержания работы Amazon, но есть и компонент роста, который помогает генерировать будущие продажи. «Каково соотношение между ростом и поддержанием разработки? – спрашивает Томпсон. – Понятия не имею, но это важный вопрос, и его стоит обсудить».
Для целей данного упражнения давайте просто рассмотрим разработку как инвестиции, которые Amazon делает для развития своего бизнеса. С 2003 года, как отмечает Томпсон, операционная маржа без учета затрат на разработку составляла почти ровно 10 %. «Итак, мог ли опытный фундаментальный инвестор привести доводы в пользу покупки акций Amazon? – спрашивает Томпсон и сам себе отвечает: – Конечно».
Давайте вернемся в начало 2003 года:
● цена акции – $21,94;
● стоимость предприятия – $8,3 млрд;
● объем продаж в 2002 году – $3,9 млрд;
● прибыль до уплаты процентов и налогов за 2002 год без учета разработки – $279 млн;
● скорректированная операционная маржа 2002 года – 7 %;
● EV/EBIT = 33 (чрезвычайно высокий коэффициент).
«Однако на тот момент, – добавляет Томпсон, – лишь крошечная часть Соединенных Штатов была онлайн. И еще более крошечная часть розничных продаж осуществлялась через интернет. Другими словами, взлетная полоса была огромной». (См. график выше.)
«Допустим, вы прогнозируете рост продаж на 30 % в год, – продолжает Томпсон. – Ваш целевой показатель продаж на 2005 год составил бы $7,6 млрд. Наложите на эту сумму 10 %-ю маржу, соответствующую тенденции роста EBIT без учета разработки. Вы бы купили акции Amazon по цене, на порядок превышающей операционный доход за 2005 год без учета НИОКР. Это очень консервативный коэффициент».
Я делаю здесь паузу, чтобы отметить: это было бы нелегко, но об этом стоило бы подумать.
«Вместе с ростом прибыли росла и цена акций, – говорит Томпсон. – К февралю 2006 года ваши инвестиции в размере $21,94 выросли до $43,92. Это удвоение за три года, совокупный годовой темп роста составил 26 %. И за тот же период вы обошли бы показатель S&P 500, который вырос вдвое меньше – всего на 50 %, или на 14,3 % в год.
К 2006 году вы уже понимаете, что вступили на
Поэтому было бы нелегко предположить стократный рост для Amazon. Вы должны были с самого начала быть твердо убеждены, что эта идея сработает. И вам пришлось бы пережить душераздирающий спад, когда компания потеряла более 80 % своей стоимости.
Но у вас также было много шансов купить ее по таким низким ценам, что, хотя вы, возможно, и не получили бы стократник, вы легко могли бы получить 50-кратную прибыль. Кстати, Amazon все еще растет.
Вы должны были бы доверять Безосу и понимать, как он мыслит. Если бы захотел, Безос мог бы сократить расходы на исследования и разработки, и Amazon стала бы генерировать прибыль. Вместо этого он инвестирует деньги и создает новый рост.
Если вы доверяете Безосу, то смиритесь с тем, что у компании очень низкая операционная рентабельность. В 2014 году операционная маржа составила 0,20 %. Однако если прибавить сюда расходы на разработку, то скорректированная операционная маржа составит 10 %. В таблице выше я показал, насколько последовательна эта тенденция, – подытоживает Томпсон.
С самого начала понять выгоду покупки акций Amazon и получить стократник было бы очень сложно. Идеально было бы купить их при выходе на IPO и делать ставку исключительно на рост розничных продаж. Вашими аргументами за удержание акций стали бы график интернет-продаж и доверие к Безосу.
При этом я со всей очевидностью доказал, что уже в феврале 2003 года вы могли бы купить Amazon, основываясь на трейлинговых показателях и консервативных предположениях. Это позволило бы вам получить 15-кратную прибыль, или 26 % совокупного дохода в 2014 году.
Томпсон идет дальше и считает, что Amazon стоит покупать и сегодня. Я приведу его анализ в очередной таблице. Исходя из сегодняшней цены, его анализ дает вам 127 %-й доход, или 31 %-й совокупный годовой доход в течение следующих трех лет.
Поделиться книгой: