Крутое пике. Америка и новый экономический порядок после глобального кризиса

Новые препятствия для пересмотра условий

Казалось бы, проблем, связанных с секьюритизацией, вполне достаточно, но ими положение дел не ограничивается: в последние два года возникла еще одна серьезная проблема, которой они занимаются очень активно.

У банков, имеющих давние связи с местными общинами, всегда была мотивация помочь заемщикам, которые попали в трудное положение: если они видели, что существует высокая вероятность того, что заемщик сможет осуществлять выплаты в том случае, если продлить ему срок кредита, банки соглашались на такое изменение условий договора. Однако у держателей ипотечных продуктов не было никакого интереса идти навстречу далеким от них заемщикам, не заботила их и репутация хорошего кредитора. О результатах такого подхода свидетельствует история, опубликованная на первой странице раздела деловых новостей в газете New York Times. В ней рассказывается о семейной паре из Арканзаса, которая заняла 10 млн долл. на расширение своего фитнес–центра29. Когда они стали задерживать выплаты, их ипотечный кредит был перепродан спекулянту, заплатившему за него всего по 34 цента за доллар. Он потребовал от пары полного погашения кредита в течение 10 дней, в противном случае на их заложенную недвижимость накладывалось взыскание. Семейная пара предложила новому владельцу их долга 6 млн долл. и еще 1 млн сразу после того, как они продадут свой спортзал. Но спекулянта этот вариант не заинтересовал: он увидел возможность получения большей выгоды от своего вложения за счет применения процедуры взыскания. Ситуация вроде этой является плохой для кредитора, плохой для заемщика и плохой для местного сообщества. Единственный, кто в этом случае остается в выигрыше, это ипотечный спекулянт.

Помимо прочего, секьюритизация затрудняет пересмотр условий ипотечного кредита в нередких случаях, связанных с возникновением проблем. Особенно явно эта трудность проявляется при применении порочных стимулов, которые в значительной степени способствовали развитию практики выдавать плохие кредиты30. По мере того как ипотечные продукты продавались и перепродавались и стороной сделки перестал выступать лояльно настроенный местный банкир, ответственность за управление такими продуктами (сбор платежей и распределение денежных средств между различными их владельцами) была возложена на нового участника — сервисного агента, занимающегося обслуживанием ипотечных продуктов. Однако держателей ипотечных продуктов беспокоило, что эти сервисные агенты в общении с заемщиками будут вести себя слишком мягко. Из‑за этого инвесторы настояли на введении ограничений, затруднявших пересмотр условий по выданным ипотечным кредитам31.

Результатом такого подхода стали огромные, вызывающие шок потери для местных сообществ.

Ситуация усугублялась американской склонностью к сутяжничеству. Каким бы ни был пересмотр условий ипотечного договора, кто- то всегда останется н им недоволен и обрат ится в суд. Тому, кто пошел на пересмотр, безусловно, будет предъявлен иск за то, что не выжал из несчастного заемщика все соки. А из‑за наличия конфликтов интересов в финансовом секторе США эти проблемы становятся еще более сложными. Как правило, домовладельцы с высоким уровнем задолженности получали два ипотечных кредита (например, один на сумму 80% стоимости дома и второй, скажем, еще на 15%). Если бы ипотечный кредит был единым и составлял 95% стоимости дома, то после падения стоимости жилья на 20%, возможно, имело бы смысл пересмотреть условия такого кредита с учетом сложившегося положения дел и предоставить заемщику возможность начать все сначала. Но при двух отдельных кредитах такая корректировка, как правило, приводила бы к нарушению интересов владельца обязательств по второму ипотечному кредиту. Ему, скорее всего, было бы выгоднее отказаться от реструктуризации займа; по общему мнению, вероятность того, что рынок восстановится, невелика, и поэтому он вряд ли получит обратно хотя бы часть того, что одолжил этому заемщику. Заинтересованность в реструктуризации и условия, на которых стороны будут готовы ее осуществить, у держателей первого и второго ипотечных кредитов абсолютно разные. И без того запутанную ситуацию финансовая система делает еще более сложной: сервисный ипотечный агент, отвечавший за проведение любой реструктуризации, часто сам был держателем второго ипотечного кредита и, таким образом, являлся одной из заинтересованных сторон. Но это означало практически неизбежное появление судебных исков: если единственным средством, гарантирующим справедливый подход к создавшейся запутанной ситуации, являлся суд, неудивительно, что предложение о предоставлении сервисным ипотечным агентам судебного иммунитета было встречено сопротивлением. Даже когда речь шла о самых элементарных финансовых продуктах, ипотечных кредитах, наши финансовые мудрецы создавали настолько запутанную схему, распутать которую было нелегко.

Если всего сказанного еще недостаточно, примите во внимание еще один факт. В ответ на кризис правительство предоставило банкам стимулы, поощрявшие их не осуществлять реструктуризацию ипотечных кредитов: реструктуризация, например, заставила бы их признать убытки, которые были понесены, но которые из‑за применения бухгалтерских хитростей на данный момент могли быть проигнорированы. Неудивительно, что политика администрации Буша и половинчатые меры кабинета Обамы по осуществлению ипотечной реструктуризации привели к достижению лишь очень незначительных успехов.

Реанимация рынка ипотечного кредитования

Учитывая, что проблемы в финансовый сектор пришли с ипотечного рынка, можно было ожидать, что люди, которым поручили устранить возникшую проблему, начнут именно с ипотечных кредитов. Но они этого не сделали, и по мере того как в конце 2008–го и в начале 2009 года катастрофическое положение дел сохранялось, число ожидаемых обращений взыскания на заложенную недвижимость продолжало расти. Те прогнозы, которые когда‑то казались слишком мрачными (о том, что в тяжелом положении окажется пятая часть всех ипотечных кредитов), через некоторое время стали считаться консервативной оценкой.

Обращения взысканий на заложенную пнедвижимость затронули две группы и заемщиков: тех, кто не мог заплатить, и тех, кто мог, но предпочитал не платить. Определить, кто из неплательщиков относится к какой категории, не всегда легко. Некоторые люди могли бы заплатить, но при этом им пришлось бы испытать огромные финансовые трудности. Экономисты предпочитают считать, что люди действуют рационально. Для многих американцев в ситуации, когда разность между стоимостью их залогового обеспечения и кредитной задолженностью стала отрицательной, самым лучшим вариантом было объявление дефолта. Поскольку в США большинство ипотечных кредитов выдаются без права регресса, заемщик может просто передать ключи от своего дома кредитору, и никаких других последствий из‑за невозврата кредита для него не возникнет.

Если Джордж Джоунз живет в доме стоимостью в 300 тыс. долл. и взял ипотечный кредит в размере 400 тыс. долл., по условиям которого он платит 30 тыс. долл. в год, он может переехать в идентичный прежнему соседний дом стоимостью в 300 тыс. долл. и тем самым сократить свои платежи на четверть. В разгар кризиса он не сможет получить ипотечный кредит (поскольку стоимость дома, составляющего его капитал, резко упала, и он в любом случае, скорее всего, не сможет внести первый взнос за покупку нового дома), но он может арендовать дом. Арендная плата в большинстве мест тоже снизилась, и даже если у Джорджа были сбережения и он мог бы сделать первоначальный взнос по ипотечному кредиту, пока рынки находятся внизу, аренда все равно была бы для него более целесообразным вариантом. Возможно, он испытывает сомнения и беспокоится о том, как прекращение платежей по кредиту повлияет на его репутацию заемщика. Но в ситуации, когда все вокруг объявляют о своей неплатежеспособности, обвинения такого рода, скорее всего, будут ослабевать, а вина за происшедшее будет возложена на банки (за то, что они выдавали плохие кредиты), а не на заемщиков. В любом случае все имеет свою цену, и когда продолжение выплат по кредиту оказывается сопряженным со слишком серьезными жертвами, домовладелец объявляет о дефолте.

В феврале 2009 года президент Обама в конце концов выступил с предложением о том, как решить проблему обращений взыскания на заложенную недвижимость. Это был важный шаг, сделанный в правильном направлении, но, вероятно, недостаточно большой, чтобы предотвратить огромное количество осуществляемых взысканий. Его план предусматривал предоставление небольшой помощи по снижению размера платежей, но в отношении списания основной суммы долга не было сделано ничего, и для этого были обоснованные причины34. Если бы ипотечные кредиты были реструктурированы, банки были бы вынуждены признать тот факт, что они выдавали плохие кредиты, и им пришлось бы что‑то предпринять, чтобы закрыть дыры, возникшие в их балансовых отчетах. (Крупнейшими держателями ипотечных бумаг были Fannie Мае и Freddie Mac, которые были национализированы администрацией Буша. Это означало, что любое списание основных сумм, в отличие от более простого варианта — увеличения срока платежей по кредиту, было бы обеспечено за счет налогоплательщиков35.)

Одним из факторов, осложнявших решение проблемы ипотечных кредитов, были призывы участников к соблюдению справедливости: налогоплательщики, которые не имели никакого отношения к расточительным заимствованиям, полагали, что вовсе не они должны расплачиваться за это «удовольствие». Вот почему многие считали, что бремя корректировки должно быть возложено на кредиторов: как уже подчеркивалось выше, кредит является добровольной сделкой между заемщиком и кредитором, при этом считается, что кредиторы являются хорошими специалистами в области финансов и поэтому могут правильно оценивать возникающие там риски; если они не смогли должным образом выполнить работу, за которую получали вознаграждение, значит, именно они должны ощутить всю тяжесть последствий, хотя, возможно, заплатить относительно еще более высокую цену должны и заемщики, даже если стоимость их собственности в значительной степени исчезла.

Но предлагаемый правительством подход был вовсе не таким. Почти каждое решение, принятое Министерством финансов США, было сделано под доминирующим влиянием банков. При этом в данном случае и у банков, и у министерства был общий интерес: списание основной суммы ипотечного кредита означало бы, что банкам придется признать убытки. Возникшие дыры в балансовых отчетах банков в свою очередь привели бы к необходимости привлечения дополнительного капитала. Поскольку решить эту задачу в част ном порядке банкам было бы трудно, потребовалось бы больше государственных средств. По у правительства не было денег, а учитывая многочисленные ошибки в программе реструктуризации банков, добиться одобрения Конгрессом дополнительных расходов на эти цели было бы трудно.

Поэтому, когда Обама убедительно заявил о том, что нам необходимо заняться ипотечной проблемой, он на самом деле задвинул ее подальше в угол. Отчеты о выполнении правительственной программы не внушали оптимизма: к концу октября 2009 года условия выплат были изменены лишь для 651 тыс. (20%) проблемных кредитов из 3,2 млн36. Не все проблемные кредиты подпадали под программу государственной помощи, и не все реструктурированные кредиты избежали обращения взыскания на заложенную недвижимость. Даже оптимистичные цифры по изменениям кредитных условий, приводившиеся администрацией Обамы, были меньше тех, достижение которых эксперты в области жилья считали необходимым условием для недопущения серьезного напряжения на рынке жилой недвижимости37.

Есть несколько способов решения проблемы обращений взыскания на заложенную недвижимость, в частности предоставление помощи кредиторам с одновременным списанием выданных ими кредитов. При отсутствии бюджетных ограничений и заботы о будущем «моральном риске» такая программа могла бы сделать всех (кроме обычного налогоплательщика) счастливыми. Люди смогли бы остаться в своих домах, а кредиторы не получили бы тяжелого удара по своим балансовым отчетам. Знание того, что правительство снимает риск с балансовых отчетов банков, помогло бы ослабить напряжение на кредитном рынке. Фактически трудность заключается в том, как сохранить дома сотен тысяч людей, которые в противном случае их потеряют, без оказания помощи банкам, на которую придется пойти, чтобы справиться с последствиями их неспособности правильно оценивать риски.

Чтобы остановить поток дефолтов, нам придется добиться повышения способности и готовности семей осуществлять свои платежи по ипотечным кредитам. Ключом к этому является снижение размера их выплат, а для этого есть четыре способа: увеличение продолжительности периода платежей по кредитам, из‑за чего семьи будут иметь более высокую задолженность в будущем; предоставление им помощи при осуществлении платежей по кредитам; снижение для них ставок платежей; снижение основной суммы долга.

Банкам нравится первый вариант реструктуризации ипотечных кредитов, увеличивающий продолжительность периода платежей по кредитам и предоставляющий им возможность взимания дополнительной платы за реструктуризацию. В этом случае они не только ничего не теряют, но и даже на этом зарабатывают: за счет дополнительных платежей и процентов. Но для страны это худший вариант. Он всего лишь откладывает час расплаты на более поздний срок. Это именно тот вариант, который банки неоднократно пытались осуществить в отношении развивающихся стран, которые задолжали им больше, чем могли выплатить. Результатом такого подхода был еще один долговой кризис, наступающий через несколько лет. Конечно, для банков и особенно для их нынешних руководителей отсрочки платежей было бы достаточно. Поэтому они всеми силами борются за принятие этого варианта, полагая, что даже небольшая отсрочка для них выгодна.

Для собственников жилья

Лучшим вариантом для страны было бы сокращение величины основной суммы ипотечного долга. Это ослабило бы для заемщика стимул объявлять себя неплатежеспособным и привело бы к тому, что в тяжелом положении по выплате ипотечных кредитов оказалось бы меньшее количество людей. Для банков это означало бы примирение с реальностью, с тем фактом, что они выдавали деньги на основе цен, завышенных из‑за действия пузыря. Принятие этого варианта положило бы конец иллюзиям о том, что они смогут в полном объеме вернуть выданные в кредит деньги. С точки зрения общества, этот вариант имеет смысл.

Банки участвуют в рискованных сделках, в своего рода азартной игре. Если они не осуществят реструктуризации ипотечных кредитов, то должны учитывать, что вероятность того, что положение дел на рынке недвижимости восстановится, не просто мала, а очень мала. Если рынки восстановятся, банки также окажутся в хорошей форме, по крайней мере, в более хорошей, чем они, как складывается впечатление, находятся в настоящее время. Даже если для приведения в норму им потребуется чуть более продолжительное время, более высокая прибыль, получаемая из‑за сокращения конкуренции (в результате того, что многие банки «безвременно прекратили свое существование»), может покрыть их предыдущие убытки. Но издержки для общества при этом варианте большие. К тому же гораздо выше вероятности восстановления цен вероятность их дальнейшего снижения, в результате чего возрастает и вероятность обращения взысканий на заложенную недвижимость. Этот вариант является самым дорогостоящим для всех: и для банков, которым придется понести юридические и другие расходы, и для семей, и для местного сообщества. Стандартная практика в этом случае такова: из дома убирается все, что можно из него убрать, поскольку те, кто его теряют, как правило, испытывают чувство гнева, особенно если считают, что они стали жертвами. Качество пустых домов быстро снижается, что еще сильнее способствует ухудшению общею положения дел в сообществе: иногда такие дома захватывают бездомные, иногда они становятся местами для ведения преступной деятельности. В любом случае цены на жилье, находящееся по соседству с таким домом, также снижаются, из‑за чего у все большего числа жителей величина кредита начинает превышать снизившуюся стоимость их домов, и это приводит к новым обращениям взыскания на заложенную недвижимость. Как правило, такие дома в конце концов выставляют на аукцион, в результате чего даже при снизившихся рыночных ценах удается вернуть часть их стоимости.

Понятно, почему банки сопротивляются появлению любых форм списания основных сумм долга в любых государственных программах и особенно любых судебных прецедентов, предусматривающих банкротство. Для оказания этого сопротивления банки прибегают ко всем политическим инструментам, которыми они могут воспользоваться. Как это ни странно, но некоторые из разработанных мер по спасению банков привели к тому, что отдельные банки стали с еще большей неохотой заниматься реструктуризацией своих плохих ипотечных кредитов. Правительство стало неявным (а в случае с Citibank и явным) страховщиком огромных убытков. Это означает, что убытки этих организаций фактически переносятся на налогоплательщиков, а все выгоды достаются банкирам. Если банки не реструктурируют ипотечные кредиты и если каким‑то чудом действительно произойдет восстановление рынка недвижимости, банки получат доходы, но если рынок не восстановится и, как следствие, их убытки станут еще больше, эти потери лягут на плечи налогоплательщиков. Администрация Обамы по существу предоставила банкам больше оснований для спекуляций на восстановлении рынка.

А если учесть изменения, осуществленные в марте 2009 года, положение дел стало еще хуже38. Эти изменения позволили банкам продолжать держать ипотечные кредиты с «имеющимися дефектами» (кредиты, по которым заемщики не выполняют своих обязательств по платежам) и не списывать их даже тогда, когда вероятность того, что выплат по ним не будет, является очень высокой. Это делается под тем предлогом, что банкам, мол, стоит сохранить эти залоги до конца срока погашения кредита и что, если заемщики переживут этот смутный период, банки в полной мере получат причитающиеся им платежи.

Учитывая, что банки не хотят списывать основные суммы ипотечных кредитов, их, возможно, надо было бы вынудить это сделать через «Главу 11 для собственников жилья», предусматривающую оперативную реструктуризацию обязательств для ставших более бедными домовладельцев, взяв за основу модель предоставления помощи корпорациям, которые не могут выполнить свои долговые обязательства. [Номер II имеет глава Кодекса США о банкротстве, допускающая проведение реорганизации при банкротстве. — Прим. перев.] В основу главы 11 положена идея о том, что сохранение компании очень важно как для ее работников, так и для других заинтересованных сторон. Руководство может предложить проведение реорганизации компании, а суд рассмотрит представленный вариант ее осуществления. Если суд придет к выводу, что предложенная реорганизация является приемлемой, он оперативно снимает с компании всю или часть задолженности, после чего она может как бы заново начать свою деятельность. Глава 11 для домовладельцев основывается на том, что возможность нового старта, предоставляемого американской семье, также важна, как и предоставление такого шанса компании. Если же выгнать домовладельцев из их домов, от этого никто не выиграет.

Но в апреле 2005 года законы о банкротстве в Соединенных Штатах были изменены. Теперь домовладельцам стало труднее получить освобождение от задолженности, особенно от долгов, взятых под залог дома; это труднее сделать, чем при залоге, например, яхты. Как и по многим другим законам, проведенным администрацией Буша, название упоминаемого здесь правового акта не соответствовало его содержанию: он был назван «Законом о предотвращении злоупотреблений банкротством и о защите прав потребителя». В соответствии с этим законом можно наложить арест на четверть заработной платы, а если учесть, насколько низки заработные платы многих американцев, особенно бедных людей, на которых охотятся банки, это означало, что многие из них могут оказаться в состоянии нищеты40.

Администрация Обамы хотела отменить суровый закон 2005 года, но, конечно, банки выступили против этого и добились успеха41. Банкиры утверждали, что более мягкие законы о банкротстве могут привести к увеличению случаев дефолта и повышению процентных ставок, хотя почти не упомянули о том факте, что после принятия нового закона число дефолтов возросло и что большинство таких объявлений о своей неплатежеспособности были вовсе не добровольными42. Большинство таких случаев — результат того, что семья пострадала из‑за той или иной трагедии, например болезни или потери работы43. Еще одним аргументом, к которому прибегали банки, выступавшие против реформы, было утверждение, что предлагаемые изменения принесут неоправданную выгоду тем, кто приобрел дом в спекулятивных интересах, рассчитывая, что цены жилья повысятся. Критика в этом случае немного странная, так как на рынке каждый старается спекулировать на ожиданиях того, что цены на недвижимость в будущем возрастут. К тому же правительство было готово оказать помощь банкам, попавшим из‑за кризиса в трудное положение.

Существует простой способ решить эту проблему, и заключается он в том, чтобы сделать главу 11 для домовладельцев более полным аналогом корпоративпой главы 11, когда владельцы собственности (акционеры) утрачивают стоимость своей собственности, а новыми владельцами собственности становятся держатели долговых обязательств. В случае с домом домовладелец владеет «капиталом», а держателем долговых обязательств выступает банк. В соответствии с положениями главы 11 для домовладельцев обмен долга на капитал привел бы к списанию задолженности домовладельца, но взамен при последующей продаже дома большая часть прироста капитала пошла бы кредитору. Для тех, кто купил дом, руководствуясь в основном спекулятивными целями, то есть желая выиграть на приросте капитала, такая сделка будет непривлекательной. (Экономисты называют такое условие устройством для осуществления самостоятельного выбора.)

При использовании главы 11 для домовладельцев людям не придется проходить через канитель банкротства и добиваться, чтобы их освободили от всех их долгов. Дом будет рассматриваться так, словно он представляет собой отдельную корпорацию. Такая помощь должна быть доступна для всех семей с доходом ниже какого‑то порогового уровня (скажем, равного 150 тыс. долл.) имеющих богатство, не связанное с жильем и с пенсионными накоплениями, в размере также не более какого‑то порогового уровня (возможно, его величина должна устанавливаться в зависимости от возраста)44. Дом будут оцениваться, и долг человека будет списываться, скажем, на 90% оцененной стоимости (такой подход учитывает тот факт, что, если бы кредитор прибегнул к обращению взыскания на заложенную недвижимость, он понес бы значительные операционные издержки)45.

Займы под низкие проценты

Привлеченные предложениями 100%-ных кредитов, кредитов с плавающей процентной ставкой, кредитов с завлекающей ставкой, «шаровых» платежей, отрицательной амортизации и кредитов, выданных на основании недостоверных данных (обо всех этих уловках упоминалось выше в этой главе), многие американцы в конце концов оказались в ситуации, когда им приходится каждый месяц отдавать банкам половину или даже большую часть своих доходов46. А если учесть проценты по кредитным картам, эти цифры оказываются еще выше. Многие семьи с очень большим трудом справляются с этими выплатами, из‑за чего приносят в жертву все остальное. Но часто бывает так, что еще одна трагедия, сама по себе не очень значительная, например поломка автомобиля, или крупная, вроде серьезного заболевания кого‑то из членов семьи, загоняет этих людей в угол.

Правительство (через Федеральную резервную систему) кредитовало деньги банкам под очень низкие процентные ставки. Но почему нельзя было воспользоваться возможностью правительства брать взаймы под низкие процентные ставки, чтобы предоставить более дешевые кредиты домовладельцам, оказавшимся в критической ситуации? Давайте рассмотрим, для примера, человека, взявшего ипотечный кредит в размере 300 тыс. долл. со ставкой 6%. Это 18 тыс. долл. в год процентных платежей (0,06 х 300 тыс.), или 1500 долл. в месяц, не говоря уже о возврате основной суммы. Правительство теперь может занимать деньги фактически с нулевой процентной ставкой. Если оно кредитовало бы домовладельца со ставкой 2%, платежи заемщика сократились бы на две трети, до 6000 долл. Для человека, который отчаянно старается удержаться на уровне, в два раза превышающем уровень бедности, который составляет около 30 тыс. долл. в год, платежи за дом в размере 60% от этой суммы до уплаты налога сократятся до 20%. В ситуации, когда 60% являются для человека неподъемными, переход на 20% может оказаться спасением. Помимо сокращения расходов, связанных с рассылкой уведомлений, правительство при этом варианте получает еще и неплохой доход в 6000 долл. в год по каждой такой сделке. 6000 долл. домовладелец сумеет вернуть, а вот с выплатой 18 тыс. долл. не справится.

Кроме того, поскольку на дом не накладывается изъятие, это положительно сказывается на ценах на недвижимость, они становятся более высокими, что благотворно влияет и на стоимость соседнего жилья. Преимущества получают все, за исключением банков. Правительство выигрывает дважды: благодаря накоплению фондов (из‑за почти нулевой вероятности объявления дефолта) и получению процентных платежей. Именно эти факторы, наряду с другими, выступали в качестве обоснования при введении программы государственных студенческих кредитов и государственных ипотечных кредитов; однако консерваторы настаивают на том, что правительство не должно участвовать в таких видах финансовой деятельности, ограничившись раздачей денег только банкирам. Они утверждают, что правительство не сильно в проведении кредитных оценок. Теперь такая аргументация не должна считаться достаточно убедительной: банки настолько плохо проделали свою работу по оценке кредитов и разработке ипотечных продуктов, что поставили в опасное положение всю экономику. Вот в применении хищнических приемов они преуспели, но эта деятельность вряд ли должна служить основанием для высказывания похвал в их адрес.

Банки сопротивляются этой инициативе по очевидной причине: они не хотят конкуренции со стороны правительства. Но ведь она порождает еще одно важное преимущество: если банки не могут заработать «легкие» деньги, эксплуатируя бедных американцев, они могут вернуться к нелегкому делу, которым, как считается, они все должны занимаються, кредитованием бизнеса с целью создания новых предприятий и расширения уже действующих.

Расширение инициатив, связанных с домовладением

Сторонники безрассудной выдачи субстандартных ипотечных кредитов утверждали, что эти финансовые инновации позволят большому количеству американцев впервые стать владельцами жилья. Они действительно стали домовладельцами, но на очень короткое время, причем им пришлось заплатить за это очень дорого. Доля американцев, которые останутся домовладельцами в конце этого периода, будет ниже, чем в его начале47.

Цели увеличения числа домовладельцев являются, на мой взгляд, достойными, но очевидно, что рыночный вариант в данном случае не сработал хорошо, если не говорить о выгодах, полученных ипотечными брокерами, инициаторами ипотечного кредита и инвестиционными банкирами.

В настоящее время выдвигается аргумент в пользу оказания временной помощи американцам с низким и средним уровнем доходов с целью компенсации их расходов на жилье. При рассмотрении этого предложения в долговременной перспективе возникает вопрос о том, подходит ли для этого нынешнее распределение ресурсов в жилищном строительстве, которое осуществляется искаженно, так как предпочтение отдается домовладельцам с высоким уровнем дохода. В Соединенных Штатах при исчислении размера подоходного налога разрешается исключать из налогооблагаемой суммы выплачиваемые проценты по ипотечному кредиту и налоги на имущество. Поступая таким образом, правительство берет на себя значительную долю расходов на домовладение. В Нью–Йорке, например, почти половину процентных платежей по ипотечному кредиту и налогов на недвижимость налогоплательщиков с более высоким уровнем доходов власти берут на себя. Но, как это ни парадоксально, они не помогают тем, кто нуждается в помощи больше всего.

Преобразовать нынешние выплаты по ипотечным кредитам и налоговые вычеты в легко превращаемую в наличные деньги налоговую льготу с единой ставкой можно при помощи одного простого варианта. (Еще лучше в этом случае была бы прогрессивная налоговая льгота с более высокой ставкой для бедных, чем для богатых.) Но полезна и налоговая льгота с единой ставкой: она поможет всем в равной мере. Предположим, правительство предоставило 25%-ную налоговую льготу на выплаты процентов по ипотечным кредитам. Это означает, что семья, о которой говорилось выше, выплачивающая и год 6000 долл. в виде процентов по ипотечному кредиту, получит возможность сократить размер своих налогов на 1500 долл. В настоящее время эта семья может получить налоговый вычет на сумму около 900 долл. Для сравнения, семья с более высоким уровнем доходов при уплате налога на свой особняк стоимостью 1 млн долл. получает скидку в размере 30 тыс. долл., то есть подарок от правительства, равный всему доходу бедной семьи. При установлении налоговой льготы подарок владельцу особняка от правительства по–прежнему будет большим (15 тыс. долл.), но, но крайней мере, он сократится вдвое. Снижение субсидий американцам, получающим значительные доходы, могло бы помочь профинансировать субсидии для более бедных американцев. Налоговая льгота в 25% повысила бы доступность жилья для многих американцев.

Конечно, семьи с более высоким уровнем доходов и строительные компании, которые зарабатывают деньги на возведении домов стоимостью в миллионы долларов, выступают против подобных предложений. До сих пор этим группам удается диктовать свою политику. Однако нынешняя система не является ни справедливой, ни эффективной. Это означает, что фактическая стоимость жилья для бедных слоев населения на самом деле выше, чем для богатых.

Новые ипотечные продукты

Финансовый сектор при всех его претензиях на осуществление инноваций занимался своими нововведениями вовсе не для того, чтобы перенести риски с бедных американцев на тех, кто в состоянии взять эти риски на себя. Например, если говорить об ипотечных кредитах с плавающей процентной ставкой, бедные американцы, пытающиеся свести концы с концами, не знают, какими будут их платежи по этим кредитам в конкретный месяц. Однако даже по таким кредитам с плавающей процентной ставкой можно установить фиксированные платежи, если срок погашения кредита (число лет, за которые данный кредит должен быть погашен) можно было бы менять.

В качестве альтернативы американскому рынку можно привести пример датского ипотечного рынка, который успешно работает в своей стране на протяжении уже более двух столетий. Доля дефолтов по кредитам здесь небольшая, а стандартизированные продукты обеспечивают сильную конкуренцию, приводящую к низким процентным ставкам и низким операционным издержкам. Одной из причин, объясняющих небольшую долю объявлений о неплатежеспособности по кредитам в Дании, являются строгие правила: заемщики могут занимать не более 80% стоимости своих домов, при лом первым убытки должен нести инициатор ипотечного кредит. И американской же системе повышается риск возникновения отрицательного собственного капитала, и к тому же она поощряет участников рынка заниматься спекулятивными операциями. Датская система, напротив, предназначена для недопущения отрицательного собственного капитала и предотвращения спекуляций48. Она характеризуется высокой степенью прозрачности, и поэтому те, кто покупает ипотечные облигации, действуют на основе точной информации о качестве кредитных оценок каждого инициатора ипотечных кредитов.

Правительству США неоднократно приходилось брать на себя инициативу по предложению на рынке инновационных финансовых продуктов, удовлетворяющих потребности обычных граждан. После того как они доказывают свою пользу, такими продуктами начинает заниматься и частный сектор. Нынешний кризис, возможно, отражает другой случай, когда правительство будет вынуждено выступить с инициативой из‑за того, что частный сектор неспособен заниматься тем, чем должен.

Принимая во внимание серьезные ошибки частного сектора в сфере кредитования, в настоящее время правительство может сделать относительно немного, чтобы не допустить обесценения залогового имущества ниже величины этого кредита, хотя не все такие обесценившиеся залоги заканчиваются обращением на них взыскания. Несмотря на то что в таких случаях у заемщиков появляется стимул отказаться от выплат по кредиту, эти люди заботятся о своей репутации. Поэтому разновидности программ, описанных в этой части главы, могут помочь им ее сохранить: если предложить этим людям законную возможность остаться в своих домах и осуществлять свои платежи по кредиту, они попытаются ей воспользоваться.

Есть и другие предложения, которые влияют на стимулы, подталкивающие владельцев объявить дефолт по своим кредитным обязательствам. Одно из таких предложений, которое продвигал бывший председатель Совета экономических консультантов при президенте Рейгане Мартин Фельдштейн, предусматривает обмен, например, 20% текущего ипотечного кредита, взятого конкретным человеком, на государственный заем, предоставляемый под более низкие проценты49.

Но этот государственный заем не будет относится к категории кредитов без права регресса; и поэтому заемщик будет обязан вернуть все, что он занял у правительства. Но поскольку он не откажется (не сможет этого сделать) от погашения кредита, выданного правительством, он не откажется и от кредита без права регресса, полученного в банке. В этом случае объявления дефолта станут менее вероятными. Кредиторы тоже не останутся внакладе: это предложение, по сути, является для них большим подарком, получаемым частично за счет собственников жилья, которые будут вынуждены поменять кредит без права регресса на кредит с правом регресса. Как уже отмечалось выше, получение кредита без права регресса похоже на опцион, обеспечивающий стопроцентный выигрыш, который достается вам в том случае, когда цены жилья растут, с ограничением риска, возникающего при снижении цен. Переход с кредита без права регресса на кредит с правом регресса приводит к отказу от этого опциона. Скорее всего, финансово неискушенные заемщики не понимают всех выгод обладания таким опционом и поэтому обратят внимание только на сокращение своих выплат. В каком‑то смысле при этом варианте правительство будет пособником банкиров в их обмане, если те не расскажут домовладельцам обо всех подводных камнях такого обмена.

Однако небольшая модификация этого предложения снижает вероятность обращения взыскания на заложенную недвижимость и в то же время помогает избежать предоставления еще одного необоснованного подарка кредиторам. Правительство может стимулировать кредиторов выкупить опционы по их справедливой рыночной стоимости (тем самым снижая неопределенность, с которой сталкиваются и они сами, и рынки) и поощрять семьи использовать доходы (большую их часть) от этой продажи для снижения выплат по непогашенной части ипотечного кредита50.

Рассмотрим для примера дом стоимостью 300 тыс. долл. Если взять под него ипотечный кредит в 300 тыс. долл., то существует огромный риск, что разность между стоимостью обеспечения и кредитной задолженностью станет отрицательной. Банк конвертирует 60 тыс. долл. в ипотечный кредит с правом регресса. Предположим, что стоимость такого «опциона» равна, скажем, 10 тыс. долл. Домовладелец использует его, чтобы немного снизить стоимость своего кредита. Благодаря этому дом становится для него более доступным, так как платежи по нему будут сокращены на 50 долл. в месяц. Чтобы сделать эту сделку еще более привлекательной (как для банка, так и для заемщика), правительство, понимающее, что в результате снижения штрафных ставок в выигрыше окажутся все, может предоставить домовладельцу ипотечный кредит с правом регресса в размере 60 тыс. долл. под 2%. В сочетании с 25%-ной налоговой льготой это означает, что расходы домовладельца снизятся с 18 тыс. долл. в год до 11 250 долл. Это беспроигрышная ситуация для всех. Меньшие платежи приведут к снижению количества дефолтов. Одна из причин, по которой банки призывали провести очистку их балансовых отчетов, — снижение неопределенности, которое позволит им выдавать больше новых кредитов. Описанная здесь программа именно это и предусматривает, причем этот результат достигается не за счет переноса убытков банков на налогоплательщиков, а благодаря помощи домовладельцам. Это пример «просачивающейся наверх» экономики: помощь обычным гражданам приводит к улучшению положения банков. Такой ва риант существенно отличается от экономики, «просачивающейся впит», на которую в настоящее время пытается ориентироваться правительство, надеющееся, что благодаря достаточной помощи банкам в конечном счете некоторую передышку смогут получить домовладельцы и остальные участники экономической деятельности.

Я подозреваю, что, если бы правительство приняло простые предложения, изложенные в этой главе, проблема обращения взыскания на заложенную недвижимость ушла бы в прошлое. Но, к сожалению, администрация Обамы следует курсом администрации Буша и в основном направляет свои усилия на спасение банков. Но после вливания денег в банки проблемы на ипотечном рынке стали еще более серьезными, из чего следует, что в предстоящие месяцы и годы банки ожидают большие трудности. Однако, как будет показано в следующей главе, тот вариант спасения банков, который разработало правительство, препятствовал реструктуризации ипотечных кредитов и не смог восстановить кредитование, а ведь именно под этим предлогом и осуществлялась спасательная операция. Этот шаг привел к гораздо более значительному росту государственного долга, чем можно было бы ожидать при использовании альтернативных подходов.

Глава 5. Большое ограбление по–американски

Экономисты любят называть банковскую систему сердцем экономики: она, как утверждается, как насос накачивает деньги туда, где они наиболее необходимы. Но когда осенью 2008 года банковская система оказалась на грани краха, это «сердце» прекратило выполнять свою функцию — кредитование перестало осуществляться, и для спасения банков пришлось вмешаться правительству. Это было очень подходящее время для того, чтобы начать думать о разработке по–настоящему эффективной финансовой системы, которая действительно направляет капитал туда, где он необходим, и туда, где он на самом деле используется эффективно и с наибольшей отдачей, систему, которая в равной степени помогает и домохозяйствам, и корпорациям управлять рисками и выступает в качестве основы для быстро действующей и недорогой платежной системы. Однако вместо этого две президентские администрации, Буша и сменившего его Обамы, осуществили ряд шагов, предназначенных для оказания помощи прежней финансовой системе, и почти не думали о том, какой она должна стать после выхода из кризиса. Принятые меры не решили структурных проблем, сложившихся в банковской системе. Более того, некоторые из них стали еще более тяжелыми. Из‑за этого мало кто уверен, что новая система, возникающая из пепла рухнувшей, будет служить нации лучше, чем прежняя.

В то время когда правительство США занималось спасением банкой, ему следовало бы подумать и об их ответственности. Банкиры, ввергнувшие страну в хаос, должны были заплатить за свои ошибки. Но вместо л ого они вышли из тяжелейшей ситуации с миллиардами долларов прибыли, то есть, как выяснилось, они оказались даже в лучшем положении, чем были, и произошло это благодаря щедрости Вашингтона. Как система капитализм может мириться с высоким уровнем неравенства, и есть аргументы, объясняющие, почему неравенство существует: оно помогает мотивирован. людей. Выдача людям вознаграждений, соразмерных их вкладу в развитие общества, приводит к созданию более эффективной экономики. Но те, кто были так хорошо вознаграждены в период надувания пузыря на рынке жилья, не сделали общество более эффективным. На какое‑то время они, возможно, увеличили прибыли банков, но на самом деле эти прибыли были миражом. В конечном счете их действия привели к огромным затратам, понесенным во всем мире. Капитализм не может работать, если размеры вознаграждения частным лицам не связаны с полезностью деятельности этих людей для общества. Но именно это произошло в конце двадцатого и в начале двадцать первого века с финансовым капитализмом по–американски.

В этой главе подробно рассказывается о том, как действовали в условиях финансового кризиса две американские администрации, что они должны были делать в сложившейся ситуации и какими будут возможные последствия их действий. Впрочем, все возможные последствия пока не известны. Но почти наверняка неудачи администраций Обамы и Буша будут считаться одними из самых дорогостоящих ошибок, совершенных любым современным демократическим правительством за все время его деятельности1. В Соединенных Штатах стоимость гарантий и спасательных операций приблизилась к 80% ВВП страны, составив в денежном исчислении около 12 трлн долл.2 Так как не все эти гарантии будут реализованы, общие расходы налогоплательщиков в итоге окажутся меньшими. Но помимо тех сумм, о которых было объявлено во всеуслышание, еще сотни миллиардов долларов выделяются по–тихому. Федеральная резервная система, например, соглашалась на залоги низкого качества и покупала ипотечные кредиты, то есть совершала финансовые операции, которые почти наверняка окажутся очень дорогими для налогоплательщиков, так как даже лучшие из сделок этого рода подвергают налогоплательщиков высокому риску. Предоставление помощи осуществлялось и в других формах, например в виде кредитования банков под близкие к нулю процентные ставки. Затем банки могли использовать полученные таким образом деньги либо для осуществления рискованных операций, либо для выдачи их в кредит другим фирмам под значительно более высокие проценты. Многие другие фирмы (или отдельные люди) были бы очень признательны, если бы у них была возможность получить заем с нулевой процентной ставкой. Они могли бы заработать на этом значительную прибыль, по крайней мере не ниже той, которую заработали «успешные» банки. Это очень ценный подарок, но от налогоплательщиков он спрятан3.

Когда начался финансовый кризис, администрация Буша решила спасать банкиров и их акционеров, а не просто банки. Она предоставила им деньги, но так, что об этом открыто не сообщалось; возможно, такой режим секретности объяснялся тем, что власти не хотели, чтобы общественность в полной мере была осведомлена о раздаваемых правительством подарках. Возможно, избежать огласки старались еще и потому, что многие из тех, кто принимал эти решения, сами в прошлом были банкирами и в их действиях можно было заподозрить личную заинтересованность4. Администрация решила не осуществлять никакого контроля над получателями огромного количества денег налогоплательщиков, обосновав это тем, что такой контроль стал бы вмешательством в работу свободной рыночной экономики, как будто выделение триллиона долларов на спасение банков соответствует заявляемым принципам и не является таким вмешательством. Последствия этих решений предсказуемы, и в течение последующих месяцев они начнут проявляться. Руководство банков действовало так, как и следует действовать в капиталистической системе, — старалось заполучить как можно больше денег для себя и своих акционеров. Администрации Буша и Обамы совершили очевидную ошибку, которая была непростительной, особенно учитывая то, что происходило в годы, предшествующие кризису; стремление банков к удовлетворению собственных интересов должно было обязательно совпадать с национальными интересами. Негодование общественности по поводу злоупотреблений деньгами налогоплательщиков, с одной стороны, привело к тому, что в дальнейшем оказывать помощь банкам стало намного труднее, но, с другой, сделало прозрачность такой помощи еще меньшей, а способы решения разбираемых здесь проблем — менее эффективными.

Вряд ли стоит удивляться тому, что администрация Обамы не предложила никакого по–настоящему нового подхода. Вполне вероятно, это является частью всей ее стратегии: добиться доверия общества к рынку через спокойствие и преемственность. Но за такую стратегию надо было заплатить свою цену. С самого начала эта администрация не задала правильных вопросов о том, какую финансовую систему страна хотела бы получить или какая система была ей необходима, потому что такие вопросы породили бы и политический, и экономический дискомфорт. Банкиры не хотели признавать, что в системе что‑то работало неправильно на фундаментальном уровне; более того, они вообще не хотели признать факт слу чившегося краха. Ни сторонники дерегулирования, ни поддерживавшие их поли гики не хотели признать провала тех экономических доктрин, за которые они так активно выступали. Они хотели бы вернуться к тому миру, который существовал до 2007 года, до кризиса, хотя и были готовы пойти па незначительные его корректировки: можно поставить «заплатку» там и подтянуть «гайку» вот тут, но, конечно, они вряд ли могли утверждать, что в той системе все было идеально. Однако на самом деле ограничиться таким косметическим ремонтом было невозможно: требовалось проведение более капитального ремонта. Финансовая система не могла и не должна была возвращаться к тому варианту, по которому она функционировала в прошлом. Были необходимы (они нужны и сегодня) реальные реформы, не ограничивающиеся косметическим ремонтом старой системы, одним из недостатков которой было то, что она стала непропорционально большой. Ее следовало уменьшить, причем в ходе этого процесса отдельные ее составляющие необходимо было урезать в большей степени, чем другие.

Возможно, администрация Обамы в конечном итоге придет к правильному выводу; более того, она, может быть, даже сделает это к тому времени, когда эта книга выйдет из печати. Но поскольку курс, которым она следовала до сих пор, был неопределенным, это привело к большим затратам. Сохраняющееся долговое бремя будет в течение многих лет мешать выполнению экономических и социальных программ. Мы это уже видели: на протяжении нескольких месяцев, когда предпринимались меры по спасению экономики, возрастающий дефицит использовался как предлог для сокращения масштабов реформы системы здравоохранения. Ястребы из банков, активно способствовавшие нарастанию этого дефицита, отправились в отпуск, который у них начался в конце лета 2008 года, когда банки заявили, что им необходимы сотни миллиардов долларов, после чего вся обеспокоенность размерами дефицита отошла на второй план. Но я и некоторые другие специалисты предсказывали, что эти ястребы вернутся из отпуска сразу, как только станет ясно, что так просто получить больше денег у них уже не получится. После чего они вернутся к своей обычной тактике — возражать против расходов, независимо от того, насколько высоки доходы. (Интересный факт: когда впервые обсуждалась необходимость использования спасательных мер, банкиры утверждали, что правительство получит большую прибыль на свои «инвестиции», то есть прибегали к тому аргументу, который они активно критиковали, когда подобный довод приводился при обосновании целесообразности социальных, технологических и инфраструктурных инвестиций, которые предлагались до кризиса. Но теперь ясно, что вероятность того, что налогоплательщики получат назад хоти бы то, что было предоставлено банкам, очень мала, как маловероятно и го, что налогоплательщики получат адекватную компенсацию за понесенный риск. И в этом отношении налогоплательщики сильно отличаются от банкиров, которые требуют соответствующее рискам вознаграждение в тех случаях, когда сами одалживают кому‑то деньги.)

Как американская система оказалась слабой

Успех в финансовом секторе, в конечном счете, измеряется тем благополучием, которое он обеспечивает для рядовых граждан, так как при нормальном функционировании этот сектор либо лучше распределяет капитал, либо лучше управляет рисками. Несмотря на всю гордость по поводу инноваций, проводимых в раздутом финансовом секторе, пока неясно, действительно ли большинство этих нововведений на самом деле в значительной степени способствовали успеху американской экономики или повышению уровня жизни подавляющего большинства американцев. Например, в предыдущей главе я рассказывал о простой задаче — предоставлении денежных средств гражданам, желающим купить дом. Финансовый сектор должен был бы использовать свою изобретательность, чтобы создать продукты, помогающие людям управлять рисками домовладения, вроде тех, которые возникают из‑за колебания процентных ставок. Считается, что обитатели финансового мира должны разбираться в сущности подобных рисков; и это одна из причин, по которым они получают столь щедрое вознаграждение. Но следует отметить, что ни они, ни их регуляторы, которые так гордились тем, что понимают сущность рынков и связанных с ними рисков и эффективности, на самом деле в этом не разбирались. Считалось, что они должны были переносить риск с тех, кто в меньшей степени способен его нести (с бедных владельцев жилья), на инвесторов. Однако вместо этого введенные «инновации» привели к тому, что эти домовладельцы стали подвергаться еще более высокому риску, чем в прошлом.

В этой книге приводится множество примеров того, что можно охарактеризовать лишь как «интеллектуальную непоследовательность»: если бы рынки были эффективными, то при переходе с ипотечного кредита с фиксированной процентной ставкой к ипотечному кредиту с плавающей ставкой домовладельцы в среднем выиграли бы мало: в плюсе остались бы лишь те, кто взял на себя риск колебания ставки. Однако, как мы видели, председатель Федеральной резервной системы Алан Гринспен призвал людей переходить на вариант ипотечных кредитов с плавающей процентной ставкой. Он был уверен, что рынки эффективны (частично это было обоснованием того, почему регулирование не нужно), так как считал, что домовладельцы в этом случае могли бы в среднем сэкономить деньги. Понятно, что бедные домовладельцы, не разбирающиеся в сущности риска, могли последовать его непродуманным советам, но гораздо труднее понять, почему к ним рекомендациям прислушались и так называемые эксперты в области финансов.

Если судить не по искусственным параметрам прибыли и платежей, а по более соответствующим критериям, тем, по которым определяют вклад каждого сек тора в экономику и благосостояние домохозяйств, то финансовый сектор потерпел неудачу. (Действительно, даже если оценивать его с точки зрения прибыльности в долгосрочной перспективе, с учетом огромных убытков, которые накапливались все больше и больше после того, как пузырь на рынке жилья лопнул, финансовый сектор потерпел неудачу.) Конечно, не было ничего гениального в том, чтобы выдавать кредиты на основании недостоверных данных, 100%-ные ипотечные кредиты или зарабатывать на спреде по продуктам с плавающей процентной ставкой. Все эти идеи были плохими, причем настолько плохими, что во многих странах они просто запрещены. Их появление на свет стало результатом непонимания базовых рыночных основ (в том числе рисков несовершенной и асимметричной информации и характера рыночного риска как отдельного вида). Они стали результатом забывания или игнорирования уроков экономической теории и исторического опыта.

Если говорить о рассматриваемом здесь вопросе в более общем плане, то, несмотря на то что чрезвычайно легко указать на наличие явной зависимости между перечисленными нововведениями и экономическими неудачами, очень трудно отыскать такую связь в четком виде, например между «инновациями в финансовом секторе» и повышением производительности. Небольшая часть финансовой системы, венчурные компании, многие из которых действовали на западном побережье страны, а не в Нью- Йорке, действительно сыграли ключевую роль в экономическом развитии страны, предоставляя капитал (и помощь в сфере менеджмента) многим новым производственным компаниям. Хорошую работу проделали и другие части финансовой системы: муниципальные банки, кредитные союзы и местные банки, которые обеспечивали мелкие и средние предприятия необходимыми им финансами.

И совсем иная картина складывается в отношении крупных банков, которые гордились тем, что перешли от бизнеса хранения (читай: кредитования) к динамичному бизнесу (читай: упаковке сложных ценных бумаг и их продаже неосторожным клиентам): вот они при создании новых рабочих мест фактически оказались на обочине, а их роль в этом процессе была второстепенной. Их в первую очередь интересовали многомиллиардные сделки по объединению компаний, а если у вновь образованных гигантских корпораций дела после слияния шли плохо, то по их разделению на отдельные составляющие. Хотя они не смогли взять на себя ведущую роль в создании рабочих мест и предприятий, зато они преуспели в уничтожении рабочих мест (не своих), что стало результатом их излюбленной борьбы «за сокращение расходов».

Недостатки финансовой системы не ограничивались лишь провалами в сферах управления рисками и распределения капитала, которые привели к нынешнему кризису. Банки также не предоставляли услуг неимущим слоям населения, в которых те нуждались, из‑за чего им приходилось брать займы «до получки» и обналичивать счета. Не предоставляли банки и недорогих услуг в системе электронных платежей, что должно было иметь место в Соединенных Штатах, учитывая достижения в области высоких технологий.

Существует несколько причин, объясняющих, почему финансовая система функционировала так плохо, и если мы хотим ее исправить, то во всех этих причинах следует хорошенько разобраться. В предыдущих главах мы обратили ваше внимание на пять недостатков.

Во–первых, стимулы, конечно, важны, однако между общественной и частной отдачей существует системное несоответствие. До тех пор пока эти виды отдач не будут согласованы друг с другом, рыночная система не сможет хорошо работать. Этот довод помогает объяснить, почему так много «новшеств», которыми очень гордилась финансовая система, на самом деле были ступенями на пути, ведущем в неправильном направлении.

Во–вторых, некоторые финансовые учреждения стали слишком большими, чтобы потерпеть крах, но в то же время слишком дорогими, чтобы их спасать. Отдельные из них показали, что они к тому же и слишком велики, чтобы им правильно управлять. Вот как по этому поводу высказался Эдвард Лидди, который взял на себя бразды правления АIG после предоставления помощи правительства этой страховой компании: «Когда я откликнулся на призыв о помощи и в сентябре 2008 года присоединился к АIG, мне довольно быстро стала понятна одна вещь: общая структура компании является слишком сложной, слишком громоздкой и слишком непрозрачной для того, чтобы хорошо управлять ею как одним целым»5.

В–третьих, крупные банки перешли от занятия простыми банковскими операциями к секьюритизации. У секьюритизации имеется ряд достоинств, но подобные схемы требуют очень внимательного управления, чего не понимали ни специалисты в области финансов, ни их коллеги из органов, занимавшихся дерегулированием6.

В–четвертых, коммерческие банки стремились подражать лидерам отрасли, у которых высокий риск сочетался с высокой доходностью, но деятельность обычных коммерческих банков должна быть скучным занятием. Те, кто хотят поиграть в азартные игры, могут отправляться на ипподром, в Лас–Вегас или в Атлантик–Сити. Там, как известно, высока вероятность того, что вы не получите обратно свои деньги, поставленные на кон. Но когда вы кладете деньги и банк, вы не хотите, чтобы существовал какой то риск того, что вы не сможете забрать их обратно в тот момент, когда они вам потребуются. Но, как складывается впечатление, у слишком большого числа коммерческих банков возникла «зависть» к хедж–фондам. Однако такие фонды работают без государственных гарантий; а коммерческим банкам такие гарантии предоставлены. Другими словами, банки и хедж- фонды являются представителями различных сфер бизнеса, но слишком многие коммерческие банки об этом забыли.

В–пятых, слишком многие банкиры забыли, что они должны быть ответственными гражданами. Они не должны охотиться на самых бедных и наиболее уязвимых граждан. Американцы были уверены, что столпы их общества установлены на прочном фундаменте морали и совести. Однако в порыве жадности, охватившей нашу страну, оказалось, что никаких запретов на самом деле не существует, в том числе и на эксплуатацию самых слабых наших сограждан.

Спасение, которого не было

Как было показано в предыдущих главах, одной из ключевых особенностей капитализма является такое явление, как банкротство. Фирмы иногда не в состоянии расплатиться с кредиторами. Финансовые реорганизации стали фактом жизни во многих отраслях промышленности. Соединенным Штатам повезло: им удалось создать особенно эффективный способ предоставления фирмам возможности начать все сначала, снова выйти на старт. Формально этот подход оформлен в виде главы 11 Кодекса законов о банкротстве, к положениям которой регулярно обращаются, например, авиакомпании, так как самолеты должны продолжать летать; рабочие места и активы в этой отрасли должны сохраняться. При применении положений этой главы акционеры, как правило, теряют все, а новыми акционерами становятся держатели долговых обязательств обанкротившейся компании. Под новым руководством и без бремени прежней задолженности авиакомпания может продолжать заниматься дальше своим бизнесом. При проведении таких реструктуризаций правительство играет ограниченную роль: суды, рассматривающие дела о банкротстве, удостоверяются, что в ходе процесса со всеми кредиторами обращаются справедливо и что руководство компании не украло активы фирмы, чтобы воспользоваться ими в своих интересах.

Банки в этом отношении отличаются в одном: правительство выступает здесь заинтересованной стороной, поскольку оно страхует депозиты, размещаемые в этих банках. Как было показано в предыдущей главе, причи на, но которой правительство страхует депозиты, — желание обеспечить стабильность финансовой системы, так как это важно для сохранения стабильности экономики в целом. Но, если банк попадает в беду, основные процедуры по его оздоровлению должны быть теми же самыми, что и для остальных: акционеры теряют все, новыми акционерами становятся держатели долговых обязательств7. Часто стоимость этих обязательств достаточно велика, и поэтому указанных действий вполне хватило бы для оздоровления. Например, во время спасения попавшего в сложную финасовую ситуацию Citibank, крупнейшего американского банка с активами в 2 трлн долл., обнаружилось наличие у этого учреждения долгосрочных долговых обязательств приблизительно на 350 млрд долл. Благодаря конвертации задолженности в право собственности (акции) банку не пришлось выплачивать миллиарды и миллиарды долларов в виде процентов по своим долгам. Отсутствие необходимости выплачивать миллиарды долларов по процентам ставит банк в значительно лучшее положение. В этом случае роль правительства мало чем отличается от роли контролирующей организации, которую оно играет при банкротстве обычных фирм.

Иногда, впрочем, случалось, что банком управляли настолько плохо, что сумма его задолженности перед вкладчиками превышала все активы банка. (Именно в таком положении оказались многие банки при наступлении краха в сберегательно–кредитной сфере, произошедшего в конце 1980 года. Ситуация повторилась и в ходе нынешнего кризиса.) В этом случае правительству приходится вмешиваться и выполнять свои обязательства перед вкладчиками. Правительство становится по сути (возможно, не в полной мере) владельцем банка, хотя обычно в такой ситуации оно пытается продать такой банк как можно быстрее или найти кого‑то, кто готов взять на себя управление им. Поскольку у банка–банкрота обязательства превышают его активы, правительству обычно приходится доплатить другому банку, готовому приобрести должника, то есть фактически заполнить дыры в его балансовом отчете. Этот процесс называется опекунство8. Обычно переход собственности в этих случаях происходит настолько плавно, что вкладчики и другие клиенты даже не подозревают, что с их банком что‑то происходит, и порой узнают об этом лишь из сообщений в прессе. Иногда, когда подходящего преемника быстро найти не удается, правительство в течение какого‑то времени само управляет банком. (Противники опекунства пытались очернить этот традиционный подход, назвав его национализацией. Обама высказал мнение о том, что такой вариант не является американским9. Но в этом случае он был неправ: опека, в том числе и возможность временной передачи в государственную собственность, когда все остальные приемы не срабатывают, является для нашей страны традиционным вариантом решения финасовых проблем, чего не скажешь о массовых подарках правительства банкам: вот тот подход был беспрецедентным10. Хотя даже те банки, которые передавались правительству в собственность, в конечном итоге всегда продавались, тем не менее некоторые специалисты предложили назвать л от процесс предприватизацией.)

Многолетний опыт научил нас тому, что, когда банки находятся под угрозой краха, их руководители начинают вести себя так, что налогоплательщики рискуют потерять еще больше денег. Такие банки могут, например, пойти на очень рискованные сделки, считая, что, если все окажется хорошо, они сохранят доходы, а если проиграют, ну и что? Их все равно ожидает кончина. Вот почему существуют законы, согласно которым в ситуации, когда капитал банка становится недостаточным, такой банк следует закрыть или ввести над ним опекунство. Банковские регуляторы не могут ждать того момента, пока из банка уйдут все деньги. Они хотят быть уверены, что, когда вкладчик вставляет в банкомат свою дебетовую карточку и видит надпись «недостаточно средств», это происходит только потому, что денежных средств недостаточно на его собственном счете, а не на счете банка. Когда регуляторы видят, что у банка слишком мало денег, они отправляют ему извещение с требованием пополнить капитал, но если этого происходит, регуляторы переходят к тому варианту, который был описан выше11.

Когда кризис 2008 года только набирал силу, правительству следовало играть по правилам капитализма и заставить участников провести финансовые реорганизации. Финансовые реорганизации, то есть получение возможности начать все сначала, вовсе не означают конца света12.

Более того, они могут стать началом создания нового мира, в котором разные стимулы лучше согласованы друг с другом и в котором снова действует механизм кредитования. Если бы правительство заставило банки осуществить финансовое оздоровление и провести его так, как было описано выше, потребность в выделении денег налогоплательщиков была бы небольшой, и скорее всего дальнейшего участия правительства не потребовалось бы. Такое преобразование увеличивает общую стоимость фирмы, поскольку оно приводит к снижению вероятности банкротства, в результате чего не только имеет место экономия на значительных операционных издержках, которые возникли бы при прохождении через процедуру банкротства, но и сохраняется ценность фирмы как действующего предприятия. Это означает, что, если прежних акционеров выводят из числа собственников и их место занимают держатели долговых обязательств, долгосрочные перспективы у новых собственников становятся лучше, чем они были в то время, когда банк оставался в подвешенном состоянии и когда держатели обязательств не были уверены, сможет ли он выжить, каким будет размер помощи правительства и на каких условиях она будет предоставлена13.

Участвующие в реструктуризации держатели долговых обязательств получили бы еще один подарок, по крайней мере, если следовать собственной логике банков. Банкиры утверждали, что рынок недооценивает истинную стоимость ипотечных кредитов, учтенных в их балансовых отчетах (как и других активов банка). Это могло быть правдой, а могло и не соответствовать действительности. Если этого не было, то совершенно необоснованно заставлять налогоплательщиков платить за издержки, понесенные из‑за ошибок банков, а если активы на самом деле стоят так дорого, как об этом говорят банкиры, то держатели долговых обязательств окажутся в выигрыше.

Администрация Обамы утверждает, что крупные банки не только слишком крупные, чтобы потерпеть крах, но и слишком большие, чтобы провести в них финансовую реструктуризацию (или, как я это описываю ниже, «слишком большие, чтобы их проблемы были решены»), а также слишком большие, чтобы требовать от них соблюдения обычных правил капитализма. Тот факт, что банки признаются слишком большими для проведения их финансовой реструктуризации, означает, что, если такой банк оказывается на грани краха, для него существует только один источник денег — карман налогоплательщиков. И вот под предлогом этой новой и никем не доказанной доктрины в финансовую систему накачали сотни миллиардов долларов. Если правда, что в Америке крупнейшие банки слишком большие, чтобы «их проблемы были решены», то это имеет серьезные последствия для будущего нашей банковской системы, и это те самые последствия, которые администрация до сих пор отказывается признавать. Если, например, держателям долговых обязательств банков фактически предоставляются государственные гарантии, это означает, что рыночная экономика фактически неспособна оказывать какое‑то эффективное воздействие на банковские учреждения. Они получают доступ к более дешевому капиталу, чем должны были бы, и получают его только потому, что те, кто предоставляют капитал, знают, что любые убытки в этом случае понесут налогоплательщики. Если правительство предоставляет гарантии, явные или неявные, банки не несут всех рисков, связанных с каждым принимаемым ими решением: риски, которые несут рынки (акционеры, держатели долговых обязательств), меньше тех, которые несет общество в целом, из чего следует, что ресурсы распределяются неправильно. Так как слишком большие, чтобы быть реструктуризированными, банки имеют доступ к денежным средствам, предоставляемым под более низкий процент, чем следовало бы, весь рынок капитала оказывается искаженным. Такие гиганты растут за счет своих небольших конкурентов, которым подобных гарантий никто не дает. Банковские гиганты могут легко играть доминирующую роль в финансовой системе, но добиваются этого положения не благодаря большему мастерству и изобретательности, а за счет государственной поддержки, о которой особенно не распространяются. Всем должно быть ясно: слишком большие для проведения реструктуризации банки не могут работать как обычные банки, действующие по правилам рынка.

Я все‑таки полагаю, что все дискуссии о слишком больших для проведения реструктуризации банках — это всего лишь уловка. К этому ухищрению прибегли, чтобы нагнать страху, и оно действительно сработало. Подобно тому как Буш использовал события 11 сентября и страхи, возникшие из‑за терроризма, для оправдания многих своих действий, так и Министерство финансов в период правления Буша и Обамы использовало 15 сентября, день, когда рухнул банк Lehman, и опасения по поводу возникновения следующего кризиса как инструмент для осуществления финансовой подпитки в максимально возможных масштабах именно тех банков и банкиров, которые и привели весь мир на грань экономического коллапса.

Аргумент здесь такой: если бы только Федеральная резервная система и Министерство финансов спасли Lehman Brothers, общего кризиса можно было бы избежать. Вывод из него следующий (и администрация Обамы, кажется, его уяснила): если вы сомневаетесь, предпринимайте меры спасения, и предпринимайте их в больших масштабах. Экономить в подобных ситуациях глупо: там, где вы сбережете пенни, вы затем потеряете фунт.

Но такой вывод, извлеченный из ситуации с Lehman, неправилен14.

Предположение, согласно которому в случае спасения Lehman Brothers мы смогли бы избежать дальнейших потрясений, является полной чушью. Крах Lehman Brothers был следствием, а не причиной: он стал следствием неправильных подходов к кредитованию и недостаточного контроля со стороны регулирующих органов. Был бы Lehman Brothers спасен или нет, мировая экономика все равно шла по направлению к трудностям. До кризиса, как я уже отмечал выше, мировая экономика подпиралась пузырем и чрезмерно большими заимствованиями. Но эта игра закончилась, и произошло это задолго до краха Lehman. Конечно, этот крах почти наверняка ускорил процесс иссушения кредитного рынка; но он лишь открыто показал давно гноящиеся язвы, поставил всех перед тем фактом, что банки не знали, каким является их собственный капитал, но понимали, что они не могут знать и истинное финансовое положение любой другой компании, являющейся потенциальным заемщиком15.

Более упорядоченный процесс мог бы за короткий период привести к сокращению затрат, но рассказывать историю, которая противоречит фактам, всегда непросто. Есть люди, считающие, что принять лекарство, каким бы горьким оно ни было, и сделать это один раз лучше, чем терпеть медленное развитие нарывов на протяжении нескольких лет, неся при этом гораздо большие затраты. С другой стороны, медленная рекапитализация банков, может быть, шла бы быстрее, если бы убытки стали очевидны. С этой точки зрения, маскировка убытков, осуществлявшаяся при помощи бухгалтерских уловок (это происходило как в этот кризис, так и в ходе сберегательно–кредитного кризиса 1980–х годов), приводила не только к простому ослаблению симптомов кризиса. Понижение температуры во время болезни действительно может принести облегчение. Имеется и третья точка зрения. Ее сторонники считают, что коллапс Lehman фактически спас всю финансовую систему: без него было бы трудно добиться политической поддержки, необходимой для спасения банков. (Это было достаточно трудно сделать и после его краха.)

Даже если согласиться, что решение о том, чтобы позволить Lehman Brothers потерпеть крах, было ошибочным, надо иметь в виду, что существует множество альтернативных вариантов дальнейших действий, начиная от предоставления карт–бланша, практиковавшегося администрациями Буша и Обамы при спасении банков после 15 сентября, и заканчивая вариантом, за который выступали Хэнк Полсон, Бен Бернанке и Тим Гайтнер, предусматривающего простое закрытие Lehman Brothers и молитву о том, что в конце концов все обойдется.

Правительство было обязано спасти вкладчиков, но это не означает, что оно также должно предоставлять деньги налогоплательщиков и для спасения акционеров и держателей долговых обязательств. Как уже отмечалось выше, применение в таких случаях стандартных процедур означало, что организация будет сохранена, что прежние акционеры перестанут ими быть и что новыми акционерами станут держатели долговых обязательств. У Lehman не было застрахованных вкладчиков, так как он являлся инвестиционным банком. Однако он привлекал краткосрочные ссуды на рынке, используя для этого документы краткосрочного коммерческого кредита, которые получали фонды денежного рынка, действовавшие во многом как банки. (Под эти счета можно даже выписывать чеки.) Поэтому эту часть финансовой системы, в которую также входят денежные рынки и инвестиционные банки, часто называют теневой банковской системой. Она возникла, в частности, чтобы обойти правила регулирования, установленные для основной банковской системы с целью обеспечения ее безопасности и стабильности. Крах Lehman привел к срочному выводу средств из теневой банковской системы, что в значительной степени было похоже на выводы средств из основной банковской системы, которые случались в прошлом до введения системы страхования вкладов; чтобы остановить аналогичное «бегство вкладчиков» из теневой банковской системы, правительство предоставило свои гарантии и для этой сферы.

Специалисты, выступающие против финансового оздоровления (опеки) банков, оказавшихся в трудном положении, утверждают, что, если держатели долговых обязательств защищены не в полной мере, остальные кредиторы банка, те, кто предоставляет краткосрочные кредиты без государственных гарантий, срочно выйдут из игры в случае, если реструктуризация окажется неизбежной. Но такой вывод не поддается экономической логике. Если л и кредиторы действуют на основе рационально принимаемых решений, они поймут, что благодаря более высокой стабильности фирмы, достигнутой в результате опеки, и конверсии долга в собственность они крупно выиграют. Если они были готовы держать свои сбережения в банке и до этого, то в нынешних изменившихся условиях их готовность должна стать еще более высокой. А если у правительства нет уверенности в рациональности поведения этих якобы умных финансистов, оно могло бы предоставить гарантии, но за это их получатели должны были бы заплатить. В конце концов, администрации Буша и Обамы не только спасли акционеров, но и предоставили государственные гарантии, которые фактически лишили смысла аргумент в пользу щедрости по отношению к акционерам и держателям долгосрочных долговых обязательств.

При проведении финансовой реструктуризации есть две группы пострадавших. Руководители банков почти навернякадолжны будут уйти со своих постов, и поэтому они испытывают негативные чувства. В проигрыше окажутся и акционеры, поскольку они потеряют все. Но это характерно для принятия рисков при капитализме: риск убытков является единственным обоснованием доходности выше средней, которую эти люди получали во время бума16.

Первоначальные усилия по спасению неудачно действовавшей финансовой системы Правительству США следовало бы играть по правилам и провести реструктуризацию тех банков, которые пришлось спасать, а не предоставлять им необоснованную помощь. Именно так оно должно было действовать, независимо от того, смогли бы или нет, в конечном счете, некоторые банки вернуть те деньги, которые были им предоставлены. Но администрации и Буша, и Обамы выбрали другое решение.

Когда кризис только начинался, а это происходило в конце 2007–го — начале 2008 года, администрация Буша и ФРС вначале действовали без какого‑то четкого плана и без применения каких‑то общих принципов, и поэтому каждая отдельная спасательная операция осуществлялась по–своему. Такое поведение властей способствовало усилению как экономической, так и политической неопределенности. В некоторых случаях спасения акционеры получили кое‑что, а держатели долговых обязательств оказались полностью защищенными (Bear Stearns). В других ситуациях акционеры потеряли все, а держатели обязательств были полностью защищены (Fannie Мае). В третьих и акционеры, и держатели обязательств потеряли почти все (Washington Mutual). В случае с Fannie Мае преобладали, как складывается впечатление, политические соображения (беспокойство о том, как не попасть в немилость Китая, владевшего значительным пакетом облигаций Fannie Мае); никаких других весомых экономических обоснований так никогда и не было представлено17. Несмотря на то что при объяснении, почему некоторые институты получили спасательные круги, а другим в этом было отказано, часто можно услышать ссылки на «системный риск», было понятно, что до кризиса Федеральная резервная система и Министерство финансов явно недостаточно хорошо понимали, что представляет собой системный риск, и такое понимание оставалось ограниченным даже в период развития кризиса.

Некоторые из первых акций спасения были проведены через Федеральную резервную систему, в результате чего этот орган стал заниматься тем, что было совершенно немыслимо еще за несколько месяцев до того. ФРС в основном взаимодействует с коммерческими банками. Она регулирует их деятельность, а страхованием вкладов занимается правительство. До кризиса заявлялось, что инвестиционные банки не нуждаются в доступе к средствам ФРС и что в отношении них регулирование не должно быть таким же жестким, как для коммерческих банков, поскольку они не порождают какого‑либо системного риска. Они занимаются управлением деньгами богатых людей и могут сами себя защитить. И вдруг действие самого щедрого за всю историю корпоративного благосостояния закона, предусматривающего предоставление правительственных гарантий, распространяется в том числе и на инвестиционные банки. Затем эту страховочную сеть растянули еще шире, защитив ею еще и страховую компанию AIG.

В конечном итоге к концу сентября 2008 года стало ясно, что потребуются гораздо более масштабные спасательные операции, чем те, которые без огласки были осуществлены через ФРС. В результате президент Буш был вынужден обратиться к Конгрессу. Первоначальную идею министра финансов Полсона, которую он предложил для предоставления денег банкам, ее критики назвали «наличные за хлам». (В оригинале это звучит в рифму — cash for trash, кэш фо трэш. — Прим. перев.) Предполагалось, что правительство будет выкупать токсичные активы в рамках программы по спасению проблемных активов (TARP), вливая ликвидность в финансовую систему и одновременно занимаясь очисткой банковских балансов. Разумеется, банкиры не очень верили, что правительство обладает сравнительным преимуществом в деле, связанном с переработкой финансового мусора. Причина, по которой они хотели переложить на правительство токсичные активы, заключалась в том, что они надеялись, что правительству в этом случае придется переплачивать, то есть будет иметь место скрытая рекапитализация банков.

Реальная утечка информации о том, что что‑то идет не так, произошла, когда Полсон отправился в Конгресс и представил там трехстраничный законопроект TARP, утверждение которого давало ему карт–бланш на сумму 700 млрд долл., которыми он мог бы распоряжаться без надзора Конгресса и без контроля со стороны судебных органов. Как главный экономист Всемирного банка (World Bank), я уже сталкивался с гамбитами такого рода. Если бы это произошло в «банановой республике» третьего мира, мы бы знали, что должно затем случиться: массовое перераспределение средств от налогоплательщиков к банкам и их друзьям. Всемирный банк в этом случае выступил бы с предупреждением о том, что он прекратит оказывать какую‑либо помощь этой стране. Мы не могли мириться с тем, что государственные деньги используются таким образом, без прохождения через нормальную систему сдержек и противовесов. И действительно, многие консервативные комментаторы утверждали, что предложение Полсона является неконституционным. Конгресс, по их мнению, не мог так просто отказаться от своих обязанностей по контролю за распределением этих средств.

Некоторые представители Уолл–стрит жаловались, что средства массовой информации усиливали мрачное настроение, назвав предложенные меры спасением от кризиса. Они предпочитали более оптимистично звучащие эвфемизмы вроде «программы восстановления». Поэтому Полсон вместо токсичных активов стал использовать более мягко звучащий вариант — «проблемные активы». Его преемник, Тим Гайтнер, позднее пошел еще дальше и стал называть их «активами, доставшимися в наследство».

При первом голосовании, которое проводилось 29 сентября 2008 года, противники законопроекта TARP победили в Палате представителей с преимуществом в 23 голоса. После этого поражения администрация Буша провела своего рода торги. Фактически каждого конгрессмена спросили, сколько средств должно предоставить правительство для его избирательного округа, чтобы он поменял свою точку зрения. После этого 32 демократа и 26 республиканцев, проголосовавших вначале против законопроекта TARP, поддержали этот законопроект в слегка измененном виде, и 3 октября 2008 года он был принят. Изменение мнений конгрессменов отчасти было продиктовано опасениями, вызванными наступлением глобального экономического кризиса, и включением в законопроект положений, обеспечивающих более эффективный надзор, но в отношении многих конгрессменов можно было смело сказать, что они голосовали по принципу «услуга за услугу»: пересмотренный законопроект предусматривал выделеление 150 млрд долл. в виде специальных налоговых поблажек для их электората18. Никто не смеет утверждать, что членов Конгресса можно купить задешево19.

Естественно, Уолл–стрит была в восторге от программы выкупа плохих активов. Кто из нас не хотел бы отправить свой хлам правительству, которое купило бы его по завышенным ценам? Банки в то время могли бы продать многие из этих активов на открытом рынке, но там предлагались совсем не те цены, которые они хотели бы получить. Были, конечно, и другие активы, которых частный сектор не хотел касаться. Некоторые из так называемых активов на самом деле были обязательствами, которые могли взорваться и поглотить государственные фонды, вроде Pacman. Например, 15 сентября 2008 года AIG заявила, что ей недостает 20 млрд долл. На следующий день ее требующие покрытия убытки выросли до приблизительно 89 млрд. Чуть позже компания без широкой огласки получила еще один денежный транш, в результате чего общий объем выделенных ей средств составил 150 млрд долл. Еще позже эта сумма выросла до 180 млрд. Когда правительство получило в свое распоряжение AIG (аккумулировав чуть меньше 80% акций), оно, возможно, и стало обладателем некоторых еще остававшихся у этой страховой компании активов, но обязательств оно при этом получило куда больше.

Первоначальное предложение Полсона оказалось полностью дискредитированным, что стало очевидно в тот момент, когда возникли трудности по определению цен выкупа тысяч отдельных активов. На цены токсичных активов, устанавливаемые через прозрачный механизм аукциона, несомненно, оказывалось давление со стороны тех, кто не хотел переплачивать банкам. Вскоре, однако, стало ясно, что акционирование тысяч отдельных категорий активов является кошмарным вариантом. Существенное значение в этом процессе имеет время, а при выбранном варианте ничего не могло быть сделано быстро. Кроме того, если аукцион проводится справедливо, цены не могут быть очень высокими, в результате чего банки остаются с большой дырой в своем балансе. После продолжавшегося в течение нескольких недель яростного отстаивания своего предложения Полсон в середине октября 2008 года вдруг отказался от него и перешел к другому плану.

Его следующим предложением стало «вливание капитала». Выдвигалось несколько причин, обосновывавших необходимость обеспечения того, чтобы у банков было больше собственных средств, необходимых для рекапитализации. Одним из аргументов служила надежда на то, что в этом случае банки смогут активнее заниматься кредитованием. Еще одной причиной был урок 1980–х годов: банки с недостаточным капиталом создают риск для экономики.

Три десятилетия назад ссудо–сберегательные ассоциации столкнулись с проблемой, похожей на ту, которая серьезно беспокоит банки сегодня. Когда в конце 1970–х и в начале 1980–х годов процентные ставки были резко подняты для борьбы с инфляцией, стоимость заложенных активов, имевшихся у ссудо–сберегательных банков, очень сильно снизилась. Но банки финансировали эти ипотечные кредиты за счет депозитных средств. В новых условиях суммы, которые они были должны вкладчикам, остались прежними, а стоимость их активов значительно снизилась, из‑за чего ссудо–сберегательные ассоциации фактически оказались банкротами.

Однако правила бухгалтерского учета позволяли им отодвинуть день расплаты. Ссудо–сберегательным ассоциациям не нужно было учитывать новую стоимость заложенных активов, то есть осуществлять списания с учетом рыночных реалий. Но им пришлось установить для своих вкладчиков более высокие процентные ставки, чем те, по которым им платили получатели их ипотечных кредитов. В результате эти ассоциации столкнулись с серьезной проблемой, связанной с нехваткой наличных средств. Некоторые из них пытались решить проблему с наличностью за счет расширения своего бизнеса, то есть прибегнуть к разновидности финансовой пирамиды Понци, при применении которой выплаты по предыдущим депозитам осуществляются за счет новых вкладов. До тех пор пока никого это не тревожило, все было хорошо. Президент Рейган помогал им в проведении такой политики, еще более смягчая стандарты бухгалтерского учета, что позволяло им опираться и на свои неосязаемые активы, а это в свою очередь делало более привлекательными перспективы их будущих прибылей. Кроме того, власти прибегали и к ослаблению регулирующих правил.

Сберегательно–кредитные учреждения на самом деле были похожи на зомби — будучи по сути мертвыми банками, они продолжали свою деятельность среди живых. У таких зомби был стимул участвовать в том, что профессор Эд Кейн из Boston College называет «азартной игрой в воскрешение»20. Если они будут вести себя разумно, у них нет никакой возможности вылезти из той ямы, которую они сами себе выкопали, но если они пойдут на большие риски и их авантюры в конечном счете окажутся успешными, они смогут вновь вернуться в число платежеспособных. Если же их авантюры не сработают, это уже не будет иметь значения. Они просто не смогут быть еще более мертвыми, чем они уже были21. Разрешение банкам–зомби продолжать свое существование вкупе с ослаблением регулирующих правил, позволяющим им брать на себя более крупные риски, привело к тому, что в конечном итоге расходы на преодоление того хаоса, в котором оказалась вся финансовая система, стали еще более значительными. (Существует тонкая грань, отделяющая «азартные игры» или взятие па себя чрезмерных рисков от мошенничества, и потому не случайно, что 1980–е годы один банковский скандал следовал за другим. Поэтому, пожалуй, нет ничего удивительного в том, что в условиях нынешнего кризиса мы снова видим, как участники этого рынка активно идут на чрезмерный риск и прибегают к мошенничеству.)