Все перечисленные аспекты деятельности незаурядной компании, взятые в отдельности или в совокупности, образуют, по мнению Баффета, так называемый «ров», – то, что дает компании однозначное преимущество перед другими и защищает ее от атакующих действий со стороны конкурентов. Чем больше такой «ров», тем больше компания нравится Баффету. «Ключ к успешной инвестиционной деятельности, – говорит Баффет, – заключается в определении конкурентного преимущества той или иной компании и, что особенно важно, устойчивости этого преимущества. Товары или услуги, окруженные таким «широким и надежным рвом», – это именно те товары и услуги, которые принесут выгоду инвесторам» [14]. (Для того чтобы понять, как выглядит такой «ров», следует прочитать историю о компании Larson-Juhl, изложенную в главе 8.)
Незаурядная компания, представляющая собой единственный источник необходимого людям продукта, может регулярно повышать цены, не опасаясь потери доли на рынке или снижения объема продаж в единицах продукции. Во многих случаях такая компания может повышать цены на свою продукцию, даже если спрос на нее остается неизменным, а производственные мощности используются не в полной мере. Подобная гибкость ценообразования – одна из определяющих характеристик выдающейся компании. Эта характеристика позволяет компаниям получать прибыль на инвестированный капитал, превышающую среднее значение.
Ищите незаурядную компанию с устойчивыми конкурентными преимуществами. Для меня самое важное – выяснить, насколько велик этот ров, окружающий бизнес компании. Несомненно, я отдаю предпочтение замкам с большими рвами, в которых плавают пираньи и крокодилы [15].
Уоррен Баффет, 1994 г. 
Еще одна определяющая характеристика незаурядных компаний заключается в том, что они обладают более значительным неосязаемым капиталом, что позволяет им лучше переносить последствия инфляции. Следующая характеристика – это способность выжить в период экономического спада и выдержать испытание временем. Уоррен Баффет так охарактеризовал компании, представляющие для него интерес: «Определение выдающейся компании должно быть следующим: это компания, которая сохраняет статус лидера на протяжении 25–30 лет» [16].
Напротив, рядовая компания предлагает товар, практически ничем не отличающийся от товаров конкурирующих фирм. Некоторое время назад к числу основных товаров принадлежала нефть, газ, химикаты, пшеница, медь, строительный лес и апельсиновый сок. Сейчас в эту группу вошли еще и компьютеры, автомобили, воздушное сообщение, банковские услуги и услуги страхования. Несмотря на огромные расходы на рекламу, компаниям, которые предлагают потребителям такие товары или услуги, не удается добиться значимой дифференциации своей продукции от продукции конкурентов.
Как правило, заурядные компании, выпускающие продукцию такого типа, получают небольшую прибыль на инвестированный капитал и являются «основными кандидатурами на возникновением проблем с получением прибыли» [17]. Поскольку продукция таких компаний практически неотличима от аналогичной продукции других фирм, они могут конкурировать только на основе цены, что существенно сокращает размеры получаемой прибыли. В таком случае самый надежный способ сделать заурядную компанию прибыльной заключается в том, чтобы производить товары с низкими издержками.
Единственный случай, когда рядовые компании могут изменить ситуацию с получением прибыли, – с наступлением периода превышения спроса над предложением, а этот фактор может оказаться очень трудным для прогнозирования. Как отмечает Уоррен Баффет, долгосрочность прибыльности рядовой компании можно определить на основании такого критерия, как соотношение между периодом, когда рынок испытывает нехватку продукта компании, и периодом избытка этого продукта на рынке. Однако это соотношение в большинстве случаев оказывается малозначащим. Например, как с сарказмом отмечает Баффет, самый последний период нехватки продукции текстильных предприятий Berkshire на рынке продолжался «не дольше рассвета».
ПОКАЗАТЕЛЬНЫЙ ПРИМЕР
Justin Industries, 2000
В июле 2000 г. компания Berkshire Hathaway выкупила 100 % акций расположенной в Техасе компании Justin nnclustries. В состав ее входит два подразделения: Justin Brands (занимающаяся выпуском ботинок четырех торговых марок в стиле вестерн) и Acme BuiCdng Brands (специализирующаяся на производстве кирпичей и других строительных материалов).
Компания по производствуковбойскихботинок и кирпичей – это одно из самых интересных и ярких приобретений Berkshrre Hathaway. Покупка этой компании может многое сказать об Уоррене Баффете.
Во многихотношениях компания Justin Industries обладает всеми преимуществами, которые представляют интерес для Баффета. Очевидно, что бизнес компании прост и доступен для понимания: нет ничего слишком сложного в производстве обуви и кирпичей. Кроме того, компания демонстрирует в высшей степени устойчивые результаты деятельности за прошлый период (более подробно это будет проанализировано при рассмотрении отдельных компаний, входящих в состав Justin Industries). Компания специализируется на одних и тех же видах деятельности уже на протяжении многих лет. История развития некоторых направлений бизнеса насчитывает более ста лет. И последний фактор, имеющий особое значение: Уоррен Баффет признает наличие у компании благоприятных долгосрочных перспектив. Основанием для такого вывода послужило то, что компания Justin Industries обладает качеством, которое Баффет ценит превыше всего: функционируя в сфере производства обычных потребительских товаров, компания обеспечила своей продукции статус исключительной.
Торговые марки Justin
Компания, носящая сейчас имя Justin, начала свою деятельность в 1879 г., когда Х. Джо Джастин, которому было в то время 20 лет, начал шить ботинки для ковбоев и работников ранчо в своей маленькой мастерской в Испанском форте (штат Техас, недалеко от Чизхолмской тропы). В 1918 г., после смерти Джо, его сыновья Джон и Эрл взяли на себя ведение дел и в 1925 г. перевели компанию в Форт-Уорт. В 1948 г. внук Джо, Джон-младший, выкупил долю своих родственников в компании и руководил ее деятельностью на протяжении последующих 50 лет.
Джон Джастин-мл. был легендарной личностью в Форт-Уорте. Он построил империю по производству обуви в стиле вестерн, выкупив три конкурирующие фирмы, добился заключения сделки о покупке Acme Bricks в 1968 г. и на протяжении одного срока был мэром города. Джон Джастин-мл. отошел от дел в 1999 г., но оставался почетным председателем совета директоров компании. Именно Джон Джастин в апреле 2000 г, когда ему исполнилось 83 года, пригласил Уоррена Баффета посетить Форт-Уорт.
Компания Justin Brands состоит из четырех подразделений, каждое из которых занимается выпуском обуви под одной их торговых марок Justin Boots Company, Nocona Boot Company Chippewa Shoe Company и Tony Lama Company. Подразделение Justin Boots Company, известное своими прочными, долговечными ботинками, предназначенными специально для ковбоев, до сих пор остается ведущим брендом Justin Brands. Однако в состав Justin Brands входят также и другие дочерние компании, выпускающие обувь других торговых марок.
• Nocona Boot Company. Это подразделение было основано в 1925 г. Энид Джастин. Энид, будучи одной из семерыхдетей Джо Джастина, начала работать в компании отца в возрасте двенадцати лет. После того как в 1925 г. ее племянники перевели компанию из небольшого городка Нокона (штат Техас) в Форт-Уорт, Энид открыла конкурирующую компанию в своем городе. Вопреки всем ожиданиям, она добилась успеха. В 1981 г. компании, которые на протяжении многих лет вели ожесточенную конкурентную борьбу, объединились в одну компанию, получившую название Justin. Энид в то время исполнилось 85 лет, и она, хотя и неохотно, но все-таки согласилась на поглощение своей компании, поскольку ее здоровье ухудшалось.
• Chippewa Shoe Company. Это подразделение было основано в 1901 г. как компания по производству обуви для лесорубов. В настоящее время компания выпускает прочную обувь для туризма и качественную обувь для работы на открытом воздухе. Компания выкуплена Justin в 1985.
• Tony Lama Company. Начало деятельности этой компании приходится на 1911 г., когда Тони Лама, служивший сапожником в вооруженных силах США, открыл мастерскую по ремонту и пошиву обуви в Эль-Пасо. Обувь, которую делала мастерская Тони, быстро завоевала популярность местных работников ранчо и ковбоев, оценивших ее удобство, высокое качество и прочность. В последнее время для многих потребителей обувь марки Tony Lama стала синонимом высококачественной обуви, изготовленной вручную из экзотических сортов кожи – например, из кожи питона, крокодильей кожи, кожи черепахи или страуса. Цена на такую обувь достигает 500 долл. В 1990 г. Тони Лама-младший, председатель совета директоров компании и ее генеральный директор, согласился на поглощение фирмы своим основным соперником, компанией Justin.
Покупающих обувь в стиле вестерн можно разделить на две группы: потребители, которые носят такую обувь постоянно, потому что не представляют, что можно носить что-либо другое, и потребители, которые носят такую обувь, потому что это модно. Первая категория потребителей – это основная часть покупателей компании Justin. Однако вторая категория, хотя и не столь многочисленная как первая, все-таки оказывает влияние на объем продаж продукции компании в случае изменения тенденций в моде.
Когда такие знаменитые модельеры, как Ральф Лорен и Келвин Кляйн, используют элементы стиля вестерн в своих новых коллекциях, объем продаж обуви компании увеличивается. Но, как известно, мода переменчива. В конце 1990-х компании пришлось пережить трудный период. После резкого повышения спроса на обувь в стиле вестерн в 1994 г. продажи начали падать. В 1999 г. курс акций компании Justin упал ниже 13 долл.
В апреле 1999 г. Джон Джастин-мл. отошел от дел, и Джон Роуч, возглавлявший ранее компанию Tandy Corp, взял на себя руководство реструктуризацией компании. Всего за один год новому руководству удалось коренным образом изменить ситуацию: были запущены в производство новые модели; с целью устранения дублирования в процессе пошива обуви провели объединение существующих производственных линий. В апреле 2000 г. компания, реорганизованная в соответствии с современными требованиями, огласила результаты работы за первый квартал: объем продаж обуви вырос на 17 % и достиг 41,1 млн долл. Кроме того, существенно увеличился как объем чистого дохода, так и объем валовой прибыли.
Два месяца спустя компания Berkshire Hathaway объявила о заключении соглашения с руководством Justin о покупке компании. Гари Шнайдер, аналитик Bear Sterns, так прокомментировал это событие: «Это хорошая новость для сотрудников компании. В прошлом году руководство провело все основные изменения в работе компании. Кроме того, были предприняты довольно суровые меры, направленные на сокращение общего объема издержек» [18].
В настоящее время подразделение компании Justin, которое занимается производством обуви, пользуется услугами 4 тысяч поставщиков. На долю этого подразделения приходится около 35 % рынка обуви в стиле вестерн. В магазинах, специализирующихся на торговле такой продукцией, более 70 % обуви – это обувь различных торговых марок компании Justin. Цены на такую обувь в большинстве случаев превышают 100 долл. Доля компании Justin на рынке обуви более высокой ценовой категории (несколько сотен долларов и больше) составляет около 65 %.
Торговые марки Acme
Другое подразделение компании Justin Industries – также одна из первых техасский компаний, возраст которой насчитывает более ста лет. Компания Acme начала свою деятельность в 1891 г., в городке Милсап (штат Техас). В 1968 г. Джон Джастин-мл. купил Acme, и она стала одним из подразделений компании Justin industries. В настоящее время Acme Building Brands – самый крупный и самый прибыльный производитель кирпича в Соединенных Штатах Америки.
Поскольку перевозка кирпича на длинные расстояния требует слишком больших затрат, этот продукт продается преимущественно в пределах одного региона. Компания Acme занимает лидирующее положение в своем регионе (Техас и пять соседних штатов), ее доля на рынке этого региона составляет более 50 %. На территории этих шести штатов компания Acme имеет 31 производственный объект, в том числе 22 кирпичных завода, собственные торговые представительства, а также собственный парк грузового автотранспорта. Строительные и субподрядные организации, а также домовладельцы, могут заказывать кирпич непосредственно в компании. Доставка осуществляется на грузовиках Acme. Компания ежегодно продает более миллиарда кирпичей, на каждом из которых есть логотип Acme. На каждый кирпич компания дает гарантию на сто лет.
Уровень спроса на этот товар зависит от количества строящихся жилых домов и, следовательно, от колебаний процентных ставок и общего состояния экономики. Даже продолжительный период плохой погоды может сказаться на объеме продаж. Тем не менее, в 1990-х годах, в период тотального увлечения стилем «техно» компании Acme удалось достичь более высоких результатов по сравнению с другими подразделениями Justin industries. Бизнес Acme до сих пор является самым прибыльным подразделением Justin industries. Помимо подразделения по производству кирпича, в состав Acme Buiidnng Brands входит подразделение Feather-iite Building Products (производство бетонных блоков) и подразделение American Tile Supply Company (производство керамической и мраморной плитки).
Сделка с компанией Berkshire Hathaway
На протяжении многих лет компания Justin не представляла никакого интереса для биржевых брокеров на Уолл-стрит. Эта компания, в состав которой входило всего два подразделения, не была достаточно крупной, чтобы получить статус конгломерата. Однако, сочетание двух различных направлений деятельности в рамках одной организационной структуры делало компанию похожей на головоломку.
В 1999 г. (перед самым уходом в отставку) Джон Джастин сказал по этому поводу следующее: «Специалисты, которые разбираются в обувном производстве, не понимают производства строительных материалов, и наоборот» [19].
Уоррен Баффет понимает и то и другое. С одной стороны, на момент покупки Justin компания Berkshireуже владела несколькими компаниями по производству обуви, а это значит, что в распоряжении Баффета было достаточно времени для изучения обувного бизнеса. К тому же он понимает, что производство обуви – это такая отрасль, в продукции которой люди всегда будут испытывать потребность.
Время для покупки компании Justin Industries также было выбрано правильно. Компания со столетней историей, известная высоким качеством своей продукции, стояла на пороге периода больших трудностей: за предыдущие пять лет курс акций компании упал на 37 %, и существовала угроза раздела компании на две части. Широко известное свойство Баффета отдавать предпочтение простым компаниям, не имеющим отношения к высоким технологиям, делала Justin Industries самой подходящей кандидатурой для поглощения компанией Berkshire Hathaway.
Когда Баффет впервые встретился с Джоном Джастином в Форт-Уорте, он отметил, что этот город напоминает ему Омаху – это прозвучало как комплимент с его стороны. Когда Баффет ознакомился с работой обоих подразделений Justin Industries, он открыл для себя еще один важный аспект: они оба обладали всеми признаками незаурядной компании. Обоим подразделениям Justin Industries удалось добиться этого статуса посредством сочетания высокого качества продукции, хорошо организованной системы сбыта и умелого позиционирования своих товаров.
Компания Acme продает продукт, который большинство людей считает обычным потребительским товаром. Кто, в конце концов, может сказать, что он отдает предпочтение кирпичу той или иной торговой марки? Только покупатели продукции Acme. В компании была проведена квалифицированная маркетинговая кампания, в которой принимал участие Трой Айкман, легенда американского футбола. Благодаря этой кампании продукция Acme стала настолько популярной, что, когда жителей штата Техас попросили назвать их любимую торговую марку кирпичей, 75 % респондентов назвали марку Acme. Уровень осведомленности потребителей об этом бренде повышается каждый раз, когда потребитель берет в руки кирпич и видит логотип Acme на нем.
Дочерние компании Justin Industries, занимающиеся производством обуви, также имеют статус незаурядных компаний. Если провести некоторое время в розничном магазине, продающем одежду и обувь в стиле вестерн, можно услышать, как покупатели говорят следующее: «Моему сыну нужны! новые ботинки Justin» или «Покажите мне, какие у вас есть модели ботинокTonyLama». Такие фразы можно услышать гораздо чаще, чем, например, такую нейтральную фразу: «Я ищу ковбойские ботинки». Когда покупатели называют марку обуви и когда они готовы заплатить за нее повышенную цену, это означает, что компанию, выпускающую такую обувь, можно отнести к категории незаурядных компаний.
После усовершенствований, внесенных в 1999 и 2000 гг. в работу Justin industries новой командой топ-менеджеров, компания начала привлекать внимание инвесторов. По словам аналитика Bear Stearns Гари Шнайдера, к компании начали проявлять большой интерес многие потенциальные покупатели, в том числе компании из Европы. Тем не менее, предложение Уоррена Баффета было первым предложением, которое было серьезно рассмотрено руководством Justin.
Компания Berkshire Hathaway предложила купить акции Justin industries по цене 22 долл. за одну акцию. Эта цена была на 23 % выше курса, установившегося на фондовом рынке, но Баффет не стал беспокоиться по этому поводу. «У нас появился шанс получить сразу не одну, а две хорошие компании, – отметил он. – Сделка была выгодна вдвойне: это были первоклассные компании с первоклассным управлением – именно то, что мы ценим превыше всего». А еще Баффет добавил, что в его планы не входило внесение изменений в работу компании. «Мы покупаем компании, которые уже работают достаточно хорошо. Если бы в Форт-Уорте нуждались в моем вмешательстве, мы не стали бы покупать эту компанию» [21].
На следующий день после того, как сделка состоялась, курс акций компании Justin industries вырос на 22 %, а Уоррен Баффет вернулся в Омаху с парой сапог Tony Lama новейшей модели, сделанных из кожи страуса.
Coca-Cola Company
Вскоре после того как в 1989 г. было официально объявлено о покупке компанией Berkshire Hathaway 6,3 % акций Coca-Cola, Уоррен Баффет дал интервью Мелизе Тернер, деловому обозревателю газеты Atlanta Constitution. Она задала Баффету вопрос, на который ему приходится отвечать очень часто: почему он не покупал акции компании раньше? В качестве ответа Баффет изложил соображения, которыми он руководствовался в момент принятия окончательного решения.
«Предположим, вы уезжаете на десять лет, – объяснял он – и хотите сделать одно капиталовложение. Предположим также, что у вас есть определенная информация о компании, а также что вы не сможете ничего изменить, пока будете в отъезде. Как бы вы рассуждали в таком случае?» Безусловно, эта компания должна была бы обладать такой характеристикой, как устойчивость результатов деятельности на протяжении многих лет. Кроме того, у нее должны быть благоприятные долгосрочные перспективы. «Если бы я анализировал возможность покупки компании, которой свойственна стабильность, рынок которой, по имеющимся у меня данным, должен продолжать расширяться и которая, как мне известно, и в будущем оставалась бы лидером (я имею в виду мировым), – в таком случае мне трудно было бы найти компанию, больше удовлетворяющую всем этим условиям, чем компания Coca-Cola. Купив ее акции, я знал бы, что когда вернусь, эта компания будет вести бизнес еще более активно, чем сейчас» [22].
Однако почему все-таки было выбрано именно такое время для покупки акций Coca-Cola? Основные характеристики деятельности этой компании, как утверждает Уоррен Баффет, сформировались уже давно. В то же время он признает, что его внимание привлекли изменения, произошедшие в компании Coca-Cola в 1980-х годах, когда компанию возглавлял Роберто Гоизуэта.
Роберто Гоизуэта, выросший на Кубе, был первым иностранцем, который стал генеральным директором Coca-Cola. В 1980 г. Роберт Вудраф, 91-летний патриарх компании, привлек Роберто Гоизуэта к решению проблем, возникших в компании в 1970-х годах. Это был тяжелый период для Coca-Cola: разногласия с компаниями по розливу напитков компании; обвинения в плохом обращении с рабочими-эмигрантами, собиравшими апельсины для изготовления соков Minute Maid; заявления защитников окружающей среды о том, что одноразовые бутылки от напитков компании усугубляют проблему загрязнения в стране; обвинения Федеральной торговой комиссии США в том, что единственная в своем роде система сбыта, созданная компанией, нарушает антимонопольный закон Шермана. Компания переживала также трудный период и на международном рынке.
Одним из первых шагов, предпринятых Роберто Гоизуэтой, было проведение собрания всех 50 высших менеджеров компании Coca-Cola в Палм-Спрингс (штат Калифорния). «Расскажите мне обо всем, что мы делаем неправильно, – сказал он. – Сначала я хочу узнать обо всех проблемах. После этого в компании должны остаться только люди, проявляющие стопроцентную лояльность по отношению к Coca-Cola. Если кому-то что-то не нравится, мы выплатим ему хорошую компенсацию и попрощаемся» [23].
Роберто Гоизуэта поощрял стремление менеджеров идти на разумный риск. Он хотел, чтобы компания Coca-Cola инициировала те или иные действия, а не предпринимала их в качестве реакции на сложившуюся ситуацию. Гоизуэта приступил к сокращению издержек. Он требовал, чтобы в каждой компании, принадлежащей Coca-Cola, был оптимизирован коэффициент рентабельности активов (ROA). Эти действия немедленно привели к увеличению объема прибыли, получаемой компанией, что, в свою очередь, привлекло внимание Уоррена Баффета.
Washington Post Company
«Экономическое состояние одной из крупнейших газет превосходно. Его можно назвать самым лучшим экономическим состоянием в мире», – написал однажды Баффет [24]. Подавляющее большинство американских газет издается при отсутствии прямой конкуренции. Их владельцы предпочитают верить в то, что исключительно высокие прибыли, получаемые из года в год, являются результатом высокого качества журналистских материалов, которые они публикуют. Однако, по словам Баффета, правда состоит в том, что даже третьесортная газета может получить приемлемую прибыль, если это единственная газета в городе. Такое положение дает городской газете статус исключительности, со всеми вытекающими из этого последствиями.
Не подлежит сомнению, что высококачественная газета имеет все возможности для того, чтобы добиться большего охвата читательской аудитории. Тем не менее, как утверждает Баффет, даже посредственная газета представляет для местной общины большой интерес как своеобразная «доска объявлений». Каждая компания, ведущая бизнес в городе, каждый торговец недвижимостью, каждый человек, который хочет сообщить что-то другим жителям города, испытывает потребность в распространении соответствующей информации через местную газету. Владелец получает прибыль от каждой городской компании, желающей разместить свои рекламные объявления в газете.
Помимо статуса незаурядной компании, газетные издательства имеют в своем распоряжении еще одну ценность. Как подчеркивает Уоррен Баффет, деятельность компаний, занимающихся изданием газет, характеризуется низкой потребностью в капитале для дальнейшего развития, поэтому им достаточно легко превратить выручку от продаж в прибыль. Даже дорогостоящие компьютеризованные печатные станки и электронные системы, которыми оборудованы редакции последних новостей, быстро окупаются благодаря фиксированным затратам на оплату труда. Газеты могут также относительно легко повышать цены, что позволяет им получать более высокую прибыль на инвестированный капитал и ослаблять отрицательное влияние инфляции. Баффет утверждает, что обычная газета может в два раза повысить цены, сохранив при этом 90 % читательской аудитории.
McLane Company
Компания McLane достигла пика своего огромного потенциала экономического роста. Сейчас, когда компания уже не входит в состав Wal-Mart, она имеет возможность заключать сделки с конкурентами этой компании, такими как Target и другие крупные сети магазинов, действующие на территории США. Этот факт и внимание, которое уделяется в компании росту эффективности, а также инвестиции в системы программного обеспечения, обслуживающие все предприятия компании, в системы управления перевозкой грузов, в кассовые терминалы и другие автоматизированные системы, – все это позволяет компании McLane обеспечивать эффективное ценообразование и поддерживать высокий уровень качества обслуживания.
Когда Уоррен Баффет купил компанию McLane, некоторые компании, представляющие ту же отрасль (такие как Fleming и U.S. Food Service, подразделение Royal Ahold), по разным причинам переживали трудные времена. Хотя вряд ли это повлияло на решение Баффета. В то время говорили, что, если бы компания Fleming действительно разорилась, на продажу была бы выставлена еще одна компания стоимостью 7 млрд долл.
Pampered Chef
Компания Pampered Chef продемонстрировала такую устойчивость экономического состояния (темпы роста компании в период с 1995 по 2000 гг. составили 22 %), которой могли бы позавидовать многие компании, начавшие свою деятельность гораздо раньше. Долгосрочные перспективы развития Pampered Chef также достаточно убедительны. По данным Ассоциации прямых продаж, в 2000 г. компании, торгующие товарами посредством проведения презентаций на дому, заработали в масштабах страны около 7 млрд долл., что на 2,7 млрд долл. больше показателя за 1996 г.
Сама владелица компании Pampered Chef, Дорис Кристофер, не собирается замедлять темпы развития своего детища. Она убеждена, что в кухонных шкафах американцев еще достаточно места для того, чтобы разместить в них много разных товаров. Дорис Кристофер подчеркивает, что штат продавцов Mary Kay, косметической компании, действующей по методу прямых продаж, насчитывает около 600 тыс. работников, что убеждает Дорис в наличии богатых перспектив дальнейшего расширения ее компании. Дорис Кристофер разрабатывает новые продукты (такие как керамическая посуда) и расширяет сферу деятельности Pampered Chef на рынки Канады, Великобритании и Германии. И последнее: организационная структура компании не требует больших капиталовложений в дальнейшее расширение; к тому же у компании нет серьезных конкурентов в своей сфере деятельности.
Глава 6
Руководство по инвестированию: что следует знать о руководстве интересующей вас компании
Рассматривая возможность новых инвестиций или покупки нового бизнеса, Уоррен Баффет очень внимательно изучает качество управления компанией. Он говорит, что компании или акции, приобретаемые Berkshire Hathaway, должны находиться под управлением честных и компетентных менеджеров, которые вызывали бы его восхищение и которым он мог бы доверять. «Мы не хотим иметь дело с менеджерами, не обладающими выдающими качествами, – говорит он, – и не имеет значения, насколько привлекательны перспективы их компании» [1].
И Уоррен Баффет не скупится на похвалы, когда находит менеджеров, достойных восхищения. Год за годом в своих обращениях к акционерам Баффет не устает произносить теплые слова о людях, управляющих различными компаниями, акциями которых владеет Berkshire Hathaway. Уоррен Баффет проявляет такую же щепетильность по отношению к руководящему персоналу тех компаний, акции которых он анализирует в качестве возможного объекта для инвестиций. В частности, Баффета интересуют следующие качества руководителей компании.
1. Действует ли высшее руководство компании рационально?
2. Искренни ли высшие руководители компании с акционерами?
3. Способно ли высшее руководство компании противостоять институциональному императиву?
Наивысшую оценку Уоррена Баффета может получить менеджер, который всегда мыслит и ведет себя как владелец компании. Как правило, менеджеры, ведущие себя как владельцы, не упускают из виду главную цель компании – увеличение богатства акционеров, т. е. рост рыночной стоимости ее акций, и в большинстве случаев они принимают рациональные решения, способствующие достижению этой цели. Кроме того, Уоррен Баффет высоко ценит менеджеров, которые берут на себя всю ответственность за предоставление акционерам исчерпывающей, правдивой информации и которые не боятся оказывать сопротивление так называемому институциональному императиву, или слепому копированию действий других компаний аналогичного профиля.
Когда имеешь дело с талантливыми менеджерами, которые придерживаются высоких моральных принципов и управляют компаниями, испытывая к ним неподдельный интерес, можно работать над дюжиной их отчетов и при этом иметь время для послеобеденного сна [2].
Уоррен Баффет, 1986 г. 
Такой подход стал еще более актуальным в свете получивших огласку в последние годы шокирующих фактов корпоративных преступлений. Уоррен Баффет всегда настаивал на ведении бизнеса только с честными людьми. В некоторых случаях такая позиция Баффета приводила к возникновению серьезных разногласий с другими известными бизнесменами. В деловых кругах не всегда было модно говорить о высоких моральных качествах, честности и добросовестности как о качествах, достойных восхищения. Иногда такие разговоры даже расценивались как наивные и не имеющие отношения к реалиям бизнеса. Позицию Уоррена Баффета по отношению к корпоративной порядочности сегодня считают блестящей стратегией. Однако его мотивация не имеет никакого отношения к стратегиям, она основана на непоколебимой системе ценностей самого Баффета. Никто и никогда не мог всерьез обвинить этого великого инвестора в наивности.
В последующих разделах данной главы более подробно рассматривается отношение Уоррена Баффета к этическим аспектам корпоративного поведения, в особенности к таким вопросам, как неоправданно высокая оплата труда высшего руководства компании, использование управленческих опционов (права на покупку акций компании по льготной цене), независимость и подотчетность директоров, а также аферы с отчетностью. Здесь же рассказывается о том, что, по мнению Баффета, необходимо изменить в компании, чтобы защитить интересы акционеров, а также излагается суть его идей относительно того, как инвесторы могут оценить менеджеров и определить, достойны ли они доверия.
ПОКАЗАТЕЛЬНЫЙ ПРИМЕР
Shaw Industries, 2000–2002
В конце2000 г. компания Berkshire Hathaway, возглавляемая Уорреном Баффетом, заключила соглашение о приобретении 87 % акций компании Shaw Industries (крупнейшего в мире производителя ковровых изделий), по цене 19 долл. за одну акцию, или приблизительно за 2 млрд долл. Эта цена на 56 % превышала рыночную цену акций, равную 12,19 долл., однако на год раньше курс акций Shaw Industries был существенно выше. Уоррен Баффет заплатил повышенную цену за акции, поскольку эта компания обладала многими качествами, представляющими для него большую. В частности, компании Shaw Industries была свойственна простота и понятность бизнеса, она имела стабильную историю деятельности, а также демонстрировала благоприятные долгосрочные перспективы.
Производство ковровых изделий далеко не так примитивно, как это может показаться на первый взгляд. В этом производстве задействованы огромные и сложные машины, которые прядут и красят пряжу. Эта пряжа, в свою очередь, используется для изготовления тканых или набивных ковров. Однако основная предпосылка этого бизнеса проста и понятна – выпускать как можно более качественные ковры и продавать их с прибылью. В настоящее время компания Shaw выпускает 27 тыс. наименований набивных и тканых ковровых изделий различных типов и цветов для жилых и офисных помещений. Кроме того, компания предоставляет услуги по укладке ковровых покрытий. Компания имеет в своем составе более 100 производственных предприятий и центров распределения и выпускает свыше 600 млн квадратных ярдов ковровых покрытий в год. В компании занято около 30 тысяч работников.
Несомненно, Уоррен Баффет был уверен в том, что ковры и другие ковровые изделия будут нужны людям всегда и что именно компания Shaw сможет удовлетворить эту потребность. Это находит свое выражение в прекрасных долгосрочных перспективах, что также представляет собой одно из требований Баффета к компаниям, которые он рассматривает в качестве потенциальных объектов для инвестиций.
Однако больше всего Уоррена Баффета в Shaw Industries привлекли топ-менеджеры компании. В своем обращении к акционерам за 2000 г. он так прокомментировал сделку с Shaw Industries: «Ключевым моментом этой сделки было то, что Джулиан Сол, президент, и Боб Шоу, генеральный директор компании, должны были сохранить за собой 5 % акций Shaw Industries. Это позволяет нам продолжить сотрудничество с лучшими представителями этого бизнеса, о чем свидетельствует послужной список Джулиана и Боба: каждый из них создал крупный, успешный ковровый бизнес, перед тем как в 1998 г. они решили объединить свои усилия» [3].
С 1960 г. по 1980 г. компания обеспечивала 27 % среднегодовой прибыли на инвестированный капитал (ROA). В 1980 г. Боб Шоу сделал прогноз, согласно которому десять лет спустя годовой объем продаж его компании, составивший в то время 214 млн долл., должен был увеличиться в четыре раза. Ему удалось добиться этого через восемь лет.
Несомненно, Боб Шоу прекрасно управлял своей компанией, и стиль его руководства в точности соответствовал подходу Уоррена Баффета к управлению. «Вы должны вкладывать прибыль от продаж в дальнейшее развитие бизнеса, – говорил Шоу. – Если вы придерживаетесь такой концепции ведения бизнеса (обеспечение дальнейшего роста за счет прибыли, а не за счет кредитов), и если вам удается поддерживать баланс доходов и расходов, тогда вам не придется столкнуться с серьезными проблемами» [4].
Такой способ мышления полностью в духе Уоррена Баффета. Он убежден в том, что самый важный участок деятельности топ-менеджеров компании – это определение направлений использования капитала (распределения капитала), поскольку оно с течением времени будет определять рыночную стоимость акций компании. По мнению Баффета, задача оптимального распределения капитала формулируется достаточно просто: если избыток денежных средств можно реинвестировать в саму компанию и это приведет к достижению доходности, превышающей стоимость капитала, в таком случае компания должна накапливать полученную прибыль и реинвестировать ее. Именно так и действовал Боб Шоу.
Успех Shaw industries был обусловлен не только тем, что Боб Шоу принимал правильные финансовые решения. Он принимал такие же решения относительно производства продукции и ведения бизнеса, приспосабливая эти процессы к изменяющимся рыночным условиям. Например, в 1986 г., когда компания DuPont начала выпуск волокон, устойчивых к загрязнению, Шоу провел модернизацию всех станков и оборудования на предприятиях Shaw industries. «Продавать продукцию означает просто встречаться с людьми, определять, в чем они испытывают потребность, и удовлетворять эту потребность, – говорил Шоу. – Однако требования постоянно изменяются. Следовательно, если за последние пять лет (или даже два года) методы ведения бизнеса, которых вы придерживаетесь, не изменились, это значит, что вы ведете бизнес неправильно» [5].
Компетентное руководство Боба Шоу нашло свое отражение в стабильной истории деятельности компании Shaw industries. Она поднялась до статуса мирового лидера в сфере производства и сбыта ковровых изделий, преодолев постоянные рыночных условий, совершенствование технологий и даже потерю основной сети сбыта своей продукции. В 2002 г. сеть универмагов Sears, в то время занимавшаяся сбытом продукции Shaw, прекратила продажу ковровых изделий через свои торговые точки. Однако, как оказалось, руководство компании Shaw industries восприняло эти трудности скорее как вызов, который необходимо преодолеть, а не как преграду на пути к успеху.
В 2002 г. компания Berkshrre Hathaway выкупила остальную часть акций Shaw nndustries. К 2003 г. объем продаж Shaw nndustries составил 4,6 млрд долл. Если не считать страховых «омпаний Shaw 'ndustrie s – это крупнейшая компания, акциями которой владеет Berkshre
Рационализм руководства
Уоррен Баффет убежден в том, что самый важный участок деятельности руководства компании – это распределение капитала. Задача оптимального распределения капитала имеет такое большое значение, поскольку с течением времени это сказывается на биржевой стоимости акций. По мнению Уоррена Баффета, принятие решений относительно правильного распоряжения прибылью компании – реинвестирования в расширение бизнеса, выплаты дивидендов акционерам – относится к числу задач, требующих использования логики и рационального мышления. «Рационализм – это качество, которое, по мнению Баффета, отличает его собственный стиль руководства компанией Berkshire. Кроме того, это то, чего ему во многих случаях не удается обнаружить в других компаниях», – пишет Кэрол Лумис в журнале Fortune [6].
Как правило, эта проблема становится актуальной, когда компания достигает определенного уровня зрелости, на котором темпы ее роста замедляются и бизнес начинает генерировать больше денежных средств, чем необходимо для дальнейшего развития и для покрытия текущих расходов. В этот момент и возникает вопрос о направлениях распределения прибыли.
Если дополнительные средства, реинвестированные в компанию, могут принести прибыль на акционерный капитал, превышающую средние показатели (доходность, превышающую стоимость капитала), в таком случае компания должна сохранить полученную прибыль и реинвестировать их. Это единственно возможный и логически обоснованный вариант развития событий. Реинвестирование прибыли при условии, что доходность ее использования будет меньше стоимости капитала, было бы совершенно неразумным. Это абсолютно естественно.
У компании со средним или ниже среднего уровнем доходности использования инвестированного капитала, денежные поступления которой при этом превышают ее потребности, есть три варианта дальнейших действий. А именно: 1) игнорирование проблемы и дальнейшее реинвестирование прибыли с доходностью, не превышающей среднего уровня; 2) «покупка роста»; 3) распределение прибыли среди акционеров. Именно с этой точки зрения Уоррен Баффет с особой тщательностью оценивает действия руководства компаний. Именно по этому вопросу менеджеры принимают рациональные или иррациональные решения.
Как правило, менеджеры, продолжающие реинвестировать прибыль при условии, что доходность ее использования будет меньше среднего уровня, действуют на основании уверенности во временности этой ситуации. Они убеждены в том, что управленческий героизм может привести к повышению уровня рентабельности компании. Акционеры компании попадают под гипноз прогнозов ее руководства относительно дальнейшего улучшения экономических показателей.
Если руководство компании продолжает игнорировать проблему, денежные средства, которые компания получает в свое распоряжение, все больше переходят в категорию неиспользуемых ресурсов, и курс акций компании начинает снижаться. Компания с низкой экономической отдачей, большим объемом свободных денежных средств и низким курсом акций привлекает внимание агрессивных инвесторов, пытающихся приобрести контрольный пакет акций. В большинстве случаев это означает начало конца пребывания менеджеров такой компании на своих должностях. Для того чтобы защитить себя от подобной ситуации, должностные лица компании во многих случаях отдают предпочтение второму пути – «покупке роста» компании за счет приобретения других фирм.
Обнародование планов приобретения других компаний или их акций вдохновляет акционеров и охлаждает пыл агрессивных инвесторов. Тем не менее, Уоррен Баффет скептически относится к компаниям, которым приходится обеспечивать дальнейшее расширение бизнеса за счет приобретения других компаний. Во-первых, это во многих случаях обходится слишком дорого. Во-вторых, компания, которой приходится интегрировать в свою структуру новый бизнес и управлять им, склонна совершать ошибочные действия, а это может дорого обойтись акционерам.
По мнению Уоррена Баффета, в случае увеличения объема свободных денежных средств, которые нет возможности реинвестировать с нормой прибыли, превышающей средние показатели, единственно разумный и внушающий доверие образ действий компании сводится к тому, чтобы вернуть эти деньги акционерам. Существует два способа сделать это: увеличить дивиденды или выкупить акции.
Получив в свое распоряжение дивиденды, акционеры имеют возможность поискать более выгодные направления их инвестирования. На первый взгляд такое развитие событий кажется выгодным, поэтому многие оценивают увеличение дивидендов как признак хорошей работы компании. По мнению Баффета, это действительно так, но только, если инвесторы самостоятельно смогут получить большую доходность от использования своего капитала, чем если бы компания могла заработать для них на эти же деньги, реинвестировав прибыль в расширение собственного бизнеса.
На протяжении многих лет деятельности компания Berkshire Hathaway демонстрирует очень высокую рентабельность использования собственного капитала (ROE) и накапливает полученную прибыль с целью ее дальнейшего реинвестирования. При таком высоком значении прибыли на акционерный капитал выплата дивидендов акционерам сослужила бы им плохую службу. Неудивительно, что компания Berkshire не выплачивает дивидендов. И это понимают акционеры компании. Высшая степень доверия держателей акций компании к ее менеджерам выражается в том, чтобы позволить им реинвестировать 100 % прибыли компании. Уровень доверия держателей акций компании Berkshire к Уоррену Баффету очень высок.
Если в некоторых случаях существует неправильное толкование истинной ценности дивидендов, то второй механизм возврата средств акционерам – выкуп акций – зачастую толкуется еще более ошибочно. Для держателей акций компании преимущества этого способа во многих отношениях имеют менее прямое, менее материальное и менее незамедлительное выражение.
Баффет считает выгоды, от решения высшего руководства компании о выкупе собственных акций у акционеров, двоякими. Покупка у акционеров акций, которые продаются по цене ниже их фактической стоимости, может стать выгодной сделкой. Предположим, курс акций компании равен 50 долл., а фактическая стоимость этих акций составляет 100 долл. В таком случае при каждой покупке собственных акций компания получает по 2 долл. фактической стоимости на каждый вложенный доллар. Такие операции могут оказаться в высшей степени прибыльными для оставшихся акционеров компании.
Кроме того, как утверждает Уоррен Баффет, если высшие должностные лица компании активно скупают ее акции на рынке, тем самым они демонстрируют свою заботу об интересах держателей акций компании. Такая позиция руководства компании передает на рынок благоприятные сигналы и привлекает других инвесторов, которые ищут хорошо управляемую компанию, способную увеличить активы акционеров. Во многих случаях акционеры получают двойную выгоду – сначала от первичной покупки акций на фондовом рынке, а впоследствии от положительного воздействия интереса инвесторов к акциям компании на их курс.
ПОКАЗАТЕЛЬНЫЙ ПРИМЕР
Fruit of the Loom, 2002
